三个月内，发债主体连续被调降了6级信用评级(将“+、-”微调也计算在内)，这在中国债券市场非常少见。

　　山东海龙是一家粘胶短纤行业国有企业，既是A股市场上市公司，又是银行间市场短期融资券发债主体，因信息披露存在重大瑕疵及经营与财务状况恶化，其主体长期信用等级被其评级公司联合资信由“A+”调低至“BB+”，债项信用等级由“A-1”调低至“B”。两次调整时间分别为今年的9月16日和12月19日。

　　这是继“福禧事件”中福禧投资的债券被直接降至“C”级之后，中国债券市场中首只被大幅度调低级别的债券。

　　山东海龙成为了目前债券市场单一主体债中信用评级最低，也是唯一一只“BB+”级主体债券。

　　联合资信评估有限公司有关人士说：“此次主体、债项级别已下调至投机级，反映出违约风险显著上升。连年亏损侵蚀公司所有者权益，致使如今处于资不抵债的境地。但这并不意味着海龙已破产，中国上市公司中ST、*ST的公司不在少数，是否破产要看后续的整合情况。”

　　变色龙

　　联合资信12月19日的跟踪评级报告认为，山东海龙负债比率大幅上升，亏损额加大，相应侵蚀所有者权益，目前已经资不抵债，信用风险显著加大，加上中国恒天集团对山东海龙的重组并未如期取得实质性进展，使得海龙所发行的短期融资券到期兑付风险大大幅上升。

　　得知山东海龙又被联合资信降了4个等级后，一家券商的信用分析师认为：“和当年的福禧不同，山东海龙是国企。债券市场中，投资者普遍认为国企信用更胜一筹。”

　　联合资信对此并不觉得有什么特别，“评级是对受评主体偿债能力和偿债意愿的综合评价，股权结构只是考察的一个方面，我们不会简单地根据国企和民企来区分受评主体。”

　　截至2011年6月底，山东海龙注册资本金8.6亿，公司主要从事粘胶短纤、粘胶长纤、棉浆粕、帘帆布的生产与销售，是中国大型粘胶纤维和涤纶帘帆布生产企业之一。

　　据悉，山东海龙发债后到评级被调降间多次信息披露出现重大瑕疵。

　　2010年10月底，山东海龙公布了一份净利润为3180万元的三季报。然而，副董事长、董事、财务总监、副总经理王利民却在去年12月辞职。2011年1月份，山东省证监局在对ST海龙进行现场检查的时候，发现其存在大量的财务问题，包括虚减资产和负债、公司内部销售抵消不足、公司个别固定资产转资不正确、公司存在未入账的管理费用、公司财务费用核算不及时不准确等。

　　山东海龙发行短期融资券一周后即今年4月22日，ST海龙公布了2010年度业绩快报，其净利润变脸为亏损2.98亿元。然而2010年报正式公告时，其净利润则为亏损3.95亿元。随后的2011年一季报，ST海龙再亏5400万元。一周后，ST海龙又发公告，对2010年报及2011年一季报做出多处修正，包括控股公司的注册资金、借款抵押物、应付款项等，其中ST海龙甚至瞒报了数亿元的担保情况。“对山东海龙评级的调整反映出公司在规范运作、财务核算和信息披露等方面存在问题，发债企业作为公众企业，有义务向投资者提供真实、准确的信息。”联合资信在回复本报采访时表示。

　　今年5月8日，董事长逄奉建和董事任国威也双双辞职，5月12日，董秘辛青辞职，6月9日，职工监事王兴华和公司副总经理刘金智辞职，6月21日，独立董事刘俊峰辞职。

　　还没有结束，7月15日和8月5日，证券代表计小勇和监事会主席郑恩泮辞职，公司上半年巨亏近4亿元。随后的9月份，因错把贷款行农村信用社写为农业银行，ST海龙公告更正；因公司业绩预警严重滞后、未履行担保审议程序亦未履行及时披露义务的巨额违规担保事项被深交所处罚。

　　今年9月至今，ST海龙还多次公告财报数据修正。截至去年底，ST海龙的负债总额达到了72.42亿元。12月9日，公司披露会计差错更正公告，现实公司历史会计信息披露质量存在重大瑕疵，截至今年3季度，ST海龙的所有者权益为-2.46亿元，负债率高达103.42%，已经陷入资不抵债的泥潭。“恒天集团对其重组成功的可能性还是比较大的。”一家评级公司工商企业评级负责人认为。12月21日，ST海龙发布公告称，因旗下三家全资子公司拆迁，ST海龙将收到近3亿元补偿款。分析人士指出，此举或为其顺利重组增加筹码。

　　连续降级

　　联合资信在去年12月21日出具的对山东海龙的首次主体长期信用评级报告中，确定山东海龙主体长期信用等级为A+，评级展望为“稳定”。

　　当时的这份评级报告认为山东海龙作为国内大型粘胶纤维、棉浆粕和帘帆布生产企业之一，在生产规模、技术研发、装备水平和产品竞争力等方面具有优势。但在这份首次评级报告中，联合资信同时关注到相关行业市场竞争激烈，上游原材料价格波动易削弱公司盈利能力，公司债务负担重、存在短期支付压力以及对外担保规模较大将给公司经营及财务状况带来负面影响。

　　出具首次评级报告的分析师李志博目前已从联合资信离职，未能联系到其本人。但联合资信告诉本报，“2010年12月21日出具的关于海龙的主体及债项报告所依据的是2010年3季报及以前年度经审计的上市公司财务报告，当时山东海龙公开披露的经营及财务状况，尚处于正常状态。”

　　在高管陆续辞职的6月，山东海龙就已被联合资信列入观察名单，其主要理由是公司重大经营亏损、大规模高层人事变动以及证监会对其的立案调查。

　　到2011年6月末，山东海龙的资产负债率和全部债务资本化比率骤升至91.46%和88.70%。9月16日，联合资信第一次下调山东海龙的主体评级和其短融的债项评级，分别降至为A-负面和A-2级。

　　然而，山东海龙的状况却持续恶化。从9月联合资信发布跟踪评级到12月，粘胶短纤行业景气度延续了上半年的低迷走势，山东海龙开工率依然较低，亏损继续扩大，其会计差错更正公告更是暴露出公司在规范运作、财务核算和信息披露方面存在的问题。

　　12月19日，联合资信再度发布公告称山东海龙负债比率大幅度上升，亏损额加大，已资不抵债，信用风险显著加大，将其主体长期信用等级由“A-”降至“BB+”，这一次连降了四级。

　　上一次大幅直接降低信用评级的行为是“福禧事件”。当年的中国上海远东资信评估有限公司是将中国福禧投资控股有限公司的短期信用等级直接一次性调到最低级C级。联合资信则是更为谨慎地采取了连续降级的方式。“福禧事件中，远东表现出了一家评级机构在处理类似问题上的不成熟，以至于后来即便福禧本身没有违约，远东却从此被投资者所抛弃。”一家评级公司高管对本报表示。

　　相比之下，联合资信用了更为适当的方式处理山东海龙信用降级，是在跟踪公司状况发展的基础上做出的渐进式策略。

　　一位业内人士评价说，“如果债券市场真的出现违约，对市场长远发展并不是坏事，同时对投资者也是一次风险教育。”

　　恒丰银行角色

　　2011年4月14日，山东海龙在银行间债券市场发行了4亿元编号为1181180的“11海龙CP01”短期融资券，由恒丰银行担任主承销商，票面利率为5.8%。联合资信给予发行人A+信用评级，该短融债项评级为A-1。此前山东海龙在2008年和2009年分别发行过5亿元短融，均已到期按时兑付。

　　在此次的募资说明书中，山东海龙计划用约1.7亿元补充生产、经营过程的营运资金，用于公司本部采购原材料；计划用约2.3亿元偿还现有银行贷款，降低公司银行贷款规模，优化融资结构。

　　但后来的结果却是，山东海龙用3亿元偿还了其承销商恒丰银行的承兑汇票，1亿元用于补充公司流动资金。

　　消息一出，市场一片哗然。交易商协会方面称，“就个别中介机构尽职履责不到位情况，协会亦给予了不同程度的自律处分”。“没什么可说的，这件事我们已经处理完毕了。”恒丰银行副行长宋恒继在接受记者采访时说。

　　作为债券承销商，恒丰银行尽职履责不到位的情况已经不是第一次。今年6月，中国银行间市场交易商协会对发行人浙江三鼎织造有限公司及相关主承销商恒丰银行开展了业务调查、诫勉谈话等后续管理工作，原因亦是因为浙江三鼎织造的财务信息出现了披露不一致。

　　一位业内人士对记者说：“其实企业以发行债券去偿还银行贷款的情况并不是不存在，但要提前如实披露，否则就是恶意欺骗投资者。”

　　在债券二级市场中，自山东海龙9月被联合资信调降两级后，“11海龙CP01”短期融资券已经有三个月没有任何成交量了。

　　南方基金一位债券投资经理介绍，像海龙发行的这种低评级短期融资券，公募基金一般不敢涉及，“估计买方是恒丰银行的关系户，现在根本没有人会去接盘，砸在手里了。”

　　山东海龙证券法规部一位人士表示：“反正现在没有债权人来问我们怎么兑付，也还没有人来追究过，我们一切听政府的。”