近日，郑棉期货在美国农业部报告利空、进口配额下发及近月仓单压力的多重打击下大幅下挫。郑棉1209合约不仅跌穿本年度收储价，还跌破现货价水平。笔者认为，郑棉后期能否企稳反弹，还需关注供需阶段性拐点及需求能否回暖。考虑到两者的共同作用，我们认为棉花市场拐点可能在三季度出现。

　　供需缺口或于三季度出现

　　5月份的全球棉花供需报告继续调增了本年度及下一年度全球和中国棉花的库存消费比，给市场带来较大利空。但同时我们也要看到在国家不抛储的情况下，国内后期可能出现供需缺口。我们参考5月的USDA报告数据，供给方面：产量、进口及期初库存总量在1450万吨。

　　实际流通量方面：除去4月末纺企棉花库存76万吨，国储棉497万吨。这样，在未抛储的情况下，市场流通量在877万吨。需求方面：中国消费及出口量在915万吨。如此，实际流通量仍缺少38万吨，相当于半个月左右的棉花用量。而本棉花年度将于7月末结束，因此，预计最快7月中旬开始国内棉花市场供应可能趋紧。

　　下游需求喜忧参半 等待旺季驱动

　　虽然后期国内可能进入供给紧张的局面，但是棉价能否持续走高还需考虑下游的需求情况。目前来看下游消费喜忧参半：一方面，出口消费仍旧疲软。2012年4月，我国出口纺织品服装约188亿美元，同比减少5.4%，再次出现负增长。广交会订单也同比下滑12.3%，预计未来国内纺织品出口形势仍旧较为严峻。另一方面，国内消费继续回暖。后期来看，纺织、服装终端消费可能于7、8月进入旺季。因历史数据显示，纺织及服装的消费数据在这两个月见底回升是大概率事件。建议投资者关注下游需求能否与供需缺口在时间上形成共振。

　　近月贴水价利于仓单消化

　　期货方面来看，前期郑棉期价的高升水导致仓单压力持续增加。但经过本轮下跌后，郑棉合约的价差结构发生改变，除近月合约大幅贴水外，后续多个合约的期价也出现不同程度的贴水。从买期货抛现货的套利角度看，该价差结构将有利于仓单的消化。以1205合约为例，目前的期价贴水900元/吨，买期卖现的套利费用及资金成本约在200元/吨左右，利润约700元/吨。1207合约的买期抛现的套利利润约在300元/吨，套利利润的存在及扩大或吸引更多的期货买盘力量的介入，从而有助于仓单的进一步消化和后期郑棉的企稳。后期需关注5月17日郑棉1205合约的交割情况及后续1207合约的仓单消化情况。

　　综合来看，短期市场利空云集，郑棉可能借机筑底。后期考虑到供需缺口与消费旺季的时点，我们认为郑棉在7、8月份企稳反弹的可能性较大。价位上，我们认为在配额下发后，本年度国内用棉均价大致明朗，考虑国产棉及进口棉的价格和各自比重，整体的328级棉均价或在18000-18500元/吨。该价位之下企业采购棉花摊薄成本的意愿可能增加，因此，我们认为随着后期供需缺口的到来，陈棉有望在此获得支撑。

　　而新棉方面，在陈棉仓单消化前，18600-19100元/吨可能是较安全的边际；在陈棉仓单消化后，我们考虑从买郑棉同时抛国储棉的套利出发，郑棉1301合约的安全边际或提高至19500-20000元/吨。操作上，我们建议投资者等待下跌后的买入机会，同时注意资金管理与止损。