欧元区危机结束了吗？答案既是肯定的，同时也是否定的。之所以肯定，是因为当前爆发危机的风险有所下降。但由于欧元能否存活仍然存在不确定性，危机又没有结束。只要这种不确定性没有消除，就依然可能出现新的压力。
 
　　表明信心恢复的一个最明显的迹象是，脆弱国家的主权债券与德国国债之间的利差有所降低。例如，周一爱尔兰国债与德国国债利差仅有205个基点，远低于2011年7月时的1125个基点。葡萄牙国债的利差为465个基点，甚至希腊国债的利差也仅有946个基点，远低于2012年3月份的4680个基点。意大利和西班牙的利差也降到了相对较低的点位，分别为278个基点和362个基点。（参见表格）
 
　　之所以出现上述改善，是源于以下三个事实。第一，德国希望保持欧元区完整；第二，脆弱国家愿意遵守债权国提出的政策要求；第三，欧洲央行(ECB)宣布了大胆的举措，比如加强银行的长期再融资操作以及主权国家的直接货币交易，尽管德国央行(Bundesbank)表示反对。这些都给投机者带来了很好的机会。
 　　
　　但事情并未就此结束。欧元区本应是一个不可撤销的货币联姻。即便这是一桩不幸的婚姻，但由于“离婚”成本太高，它的维持时间也可能比许多人想象的要长。但没有感情的婚姻仍然容易破裂，无论成本有多高。欧元区就是一桩不幸的婚姻。那么它可以变成一桩幸福的婚姻吗？

　　一桩幸福的婚姻就是，夫妻双方都愿意重归于好，即便他们可以选择开始另一段新的婚姻生活。毫无疑问，现在欧元区很多成员国都拒绝这么做，这是因为他们陷入了痛苦和怨恨当中而无法自拔。去年第四季度，欧元区综合GDP仍然比危机之前最好时期低3%，而美国GDP已经比危机前最好时期高出2.4%。同期意大利的GDP甚至降到了2000年时的水平，比危机前最好时期低7.6%。西班牙GDP比危机前最好时期低6.3%，同时失业率高达26%。除了爱尔兰之外，所有受到危机冲击的经济体多年来一直处于下降趋势中（参见表格）。爱尔兰经济增长基本上陷入停滞。甚至德国的GDP也只是比危机前最好时期高出1.4%。由于主要贸易伙伴经济陷入衰退，德国出口能力下降。 
 
　　如果欧元区所有成员国现在愿意重归于好，那么他们就是极端的受虐狂。就连德国留在欧元区是否真的有益也值得商榷。诚然，德国已经成为出口冠军，并且累积了巨额的外部盈余，但它的实际工资和收入却受到抑制。与此同时，遭受危机冲击的国家的政治架构开始瓦解。债权国和债务国均是内外交困，饱受折磨。
 
　　那么怎么做才能挽救这桩不幸的婚姻？答案在于两个方面：一是尽快恢复经济健康，二是实施改革避免灾难重演。这两者是相关的：经济长期健康的可能性越高，当前的复苏就越快。
 
　　恢复经济健康有三个相关要素：勾销过去遗留下来的无法偿还的债务；再平衡以及为现在的失衡融资。考虑到这些因素还远未发挥作用，我认为，一般联盟内的那种风险分担和财政转移不会在欧元区出现。欧元区的一体化程度最终会比以前更高，但远远低于澳大利亚、加拿大或者美国。
 
　　未来还需勾销更多的债务，规模将超过已经勾销的希腊债务。此外，价格和工资下降给遭受危机国家带来的调整压力越大，真正的债务压力就越大，需要勾销的债务就越多。主权国家和银行都可能需要勾销债务，人们尤其拒绝承认这一点。但勾销债务可能没有意义。
 
　　走向调整和恢复增长之路更为重要。这个过程不仅艰难，而且非常漫长。假设西班牙和意大利的经济开始以每年1.5%的速度增长（我怀疑它们能否做到这一点），它们恢复到危机前最好时期还得等到2017年或者2018年：正好是失去的十年。此外，目前尚不清楚，这种增长靠什么来推动。潜在供应本身并不能确保实际需求。
 
　　财政政策正在收紧。在西班牙这些私人部门债台高筑的国家，私人部门的借贷和支出不太可能出现复苏。外部需求将会不足，在很大程度上是因为很多成员国同时实施紧缩政策。尤其是目前远未清楚，除了爱尔兰以外，遭受危机国家的竞争力是否出现实质性的改善，正如凯投宏观(Capital Economics)最近在一份报告中解释的那样（见图表）。实际上，有迹象表明，相对德国来说，意大利的外部竞争力正在下降。诚然，外部账户赤字有所缩减，但这主要归功于他们所遭遇的衰退。
 
　　与此同时，尽管欧洲央行的融资足以避免实力较弱国家及其关联银行突然陷入破产，但欧元区各国还是需要迅速紧缩财政。结果却令人失望。最近，欧盟委员会(European Commission)负责经济货币事务的副主席奥利•瑞恩(Olli Rehn)在写给各国财长的信中谴责了国际货币基金组织(IMF)认为财政乘数“无用”的观点。在我看来，这表明他们对该问题极为敏感。欧洲当局没有倾听一个明智“婚姻顾问”的建议，而是断然予以否决。
 　　
　　那些认为欧元区危机已经结束的人，必定以为欧元区经济将会明显好转，或者那些深陷衰退的国家愿意年复一年地艰难度日。这两种假设似乎完全不成立。此外，可取的长期改革前景（建立银行业联盟和加强风险分担机制）遥遥无期。更有可能出现的是一个建立在单方面紧缩调整基础之上的联盟。那么从此以后大家的日子就好过了，还是说这种联盟的分歧仍然不可调和？答案似乎显而易见，至少对我而言如此。如果分歧仍然不可调和，这个不愉快的故事就不可能结束。