算上美元本轮上升周期，1973年以来，美元经历了3轮上升周期和3轮下行周期。德意志银行(Deutsche Bank)在报告中为我们总结了各类资产以及美国联邦基金利率在历次周期中的表现。

 图 美元牛熊周期中各类资产表现

　　在3轮美元上升周期中，1978-85年美元升值67%，1995-2002年升值43%，而2011年以来的当前上升周期迄今为止升值19%。因此，从历史来看，当前上升周期可能仍有较大空间。

　　德银经济学家指出，美元每轮周期背后的逻辑大不相同。比如说，1978-85年的上升周期主要是实际利率大幅上升的结果，当时联储主席沃尔克通过收紧货币政策战胜了顽固的通胀。在1995-2002年的美元升值周期中，美国资产的强劲表现是其主要特征，吸引了大量外国直接投资(FDI)和股市资金流入。德银指出，当前美元上升周期还有一个重要推动因素则是美国与世界其他地区货币政策的差异，新兴市场失去增长动能，而欧洲正在陷入日本式的长期经济停滞。

　　通常情况下，美元升值会来到造成美国外部均衡严重恶化的点，后者将对强势美元形成牵制。德银指出，相比以前的升值周期，当前美元上行周期中美国外部均衡一直较为稳定，意味着在出现外部失衡之前美元还有很大上涨空间。

　　从上图可以看到，黄金以及其他大宗商品与美元表现出明显的负相关。在3个美元贬值周期，黄金分别上涨273%、39%和454%，而在3个美元升值周期，黄金在1978-85年上涨17%，但在1995-2002年下跌30%，在当前升值周期截至目前下跌21%。由于大部分大宗商品都以美元计价，出现负相关并不奇怪。