一、人民币汇改的前生今世

　　2005年7月21日，中国人民银行宣布人民币汇率不再盯住美元，而是以市场供求为基础，参考一篮子货币进行调节、有管理的浮动汇率制度。同时，人民币兑美元实时升值2%，报8.11元/美元。自那以后，人民币从8.11元起跳，进入对美元的长期升值通道。直至全球金融危机爆发，人民币再次盯住美元，将汇率锁定在6.82元/美元附近。

　　2010年6月19日，中国人民银行宣布重启人民币汇改，进一步推进人民币汇率形成机制改革，增强人民币汇率弹性。

　　历史似乎正在重演，但每个看客都知道历史不会简单的重复。

　　1.1. 首先，可以观察到两次汇改后的数个交易日内人民币兑各国货币的汇率走势存在着很大的差异：

　　05年7月21日之后，人民币兑美元升值后走稳，对欧元有序升值；兑其他国家货币也呈现出有序升值的走势。

　　10年6月19日之后，人民币汇率兑各国货币呈现了一片乱象，有涨有跌。人民币兑美元在汇改次日升值，后回落；兑欧元则是连续两个交易日升值，后回落；兑澳币有序升值，兑新西兰元、加拿大元的走势与欧元类似；兑泰铢是先大幅贬值后震荡升值，兑英镑则是在次日升值，随后的两个交易日内陆续贬值，整体呈现出贬值态势。

　　1.2. 再拉长时间范畴，我们来观察一下05年至今，人民币对各国货币的汇率走势有何不同：

　　05年汇改之后，人民币兑美元呈现出缓慢的升值态势，升值的趋势至08年下半年停止，之后人民币兑美元基本稳定在6.82元/美元。

　　在此期间，人民币兑英镑和欧元的走势要相对复杂的多。首先在05年汇改之后，人民币兑这两大货币经历了长约两年多的贬值，在07年10月，英镑与人民币之间的汇率首先出现拐点，随后的一年多，人民币兑英镑进入一个快速升值的通道。欧元紧随其后，在08年3月开始了对人民币的升值过程。金融危机爆发后，由于人民币再次恢复盯紧美元的汇率政策，人民币兑英镑和欧元在1年半的时间内呈现出先贬值后升值的走势。

　　港币基本盯紧美元，所以与人民币之间的关系与美元类似。而人民币兑日元则是在05年汇改至今，经历了先升值后贬值的过程。兑亚洲其他国家货币，人民币在05年汇改初期短暂升值后震荡贬值，金融危机爆发后快速升值，随着世界经济的逐步复苏，人民币兑泰铢、比索、新加坡元缓慢恢复贬值。

　　人民币兑澳币，新西兰元、加拿大元的走势基本趋同。05年汇改初期，人民币兑澳币，新西兰元缓慢升值事件长达大半年，在此期间人民币兑加拿大元则持续贬值。从06年中开始，人民币对这三种货币都进入了贬值通道。金融危机爆发后，转而进入快速升值通道，至09年上半年。随后汇率逐步恢复至07年水平。

　　总结下来，05年汇改至08年金融危机爆发期间，人民币除了兑美元、日元、港币是持续处在一个升值的通道中，兑其他货币则基本为贬值的走势。金融危机爆发后，除了兑日币继续贬值，锁定兑美元、港币汇率之外，兑其他国家货币均是快速升值，危机缓解之后再恢复贬值。近期，由于欧债务危机，人民币兑欧元、英镑出现了明显的升值，兑其他货币保持在相对稳定的水平。

　　1.3. 从IMF编制的有效汇率指数来看：

　　人民币有效汇率在05年汇改后缓慢上升，金融危机爆发后，汇率加速上升后回落，但目前的有效汇率水平仍维持在08年初的上方。美元则不同，在08年之前美元有效汇率有序下降，直至08年金融危机爆发美元反弹，但08年的峰值也不及06年。日元也与美元不同，尽管在08年之前，日元与美元同样缓慢贬值，但08年之后，日元快速升值后回落幅度明显不及美元，至今基本恢复至05年左右水平。欧元的有效汇率指数在08年之前基本平稳，在08年危机爆发初期小幅下跌后持稳，欧债危机爆发后，欧元展开了04年至今最快速的贬值。

　　二、国内市场环境的改变

　　05年汇改至今，国内GDP保持了高速的增长，连续3年保持了两位数增速。07年更是达到了13%的年增速，08年金融危机爆发后，国内防过热的紧缩政策以及国际金融危机的叠合作用使得GDP增速出现回落。即便是在08、09年的市场环境中，中国GDP仍保持了9.6%、8.7%的增速，09年第四季度开始GDP增速甚至再次录得两位数。

推荐阅读
·豆粕就是中轨暴发的经典
·伦铜不可预知但可预测 铜价价格区间将下移
现货坚挺 白糖区间振荡 内弱外强 豆油阶段性反弹 基本面偏弱 锌价维持震荡 郑棉将展开新一轮中期调整 钢铁业煎熬中如何寻找新奶酪 [国内期货行情]　[持仓分析系统] 　　2.1. 社会产业结构的变化

　　我们从下图中可以观察到，04-06年第二产业占GDP比值呈逐年增加趋势，07年第二产业占比出现了回落。尽管08年又有所增长，但占比幅度无法恢复到06年水平，09年第二产业占比继续减少。最新数据显示，10年第一季度第二产业占GDP的比值出现同比大幅增长。从历史数据来看，年中第二产业占比峰值出现在第二季度，预计10年第二季度第二产业的占比将较09年大幅增加，但难回到08年的水平。

　　再来看第三产业占比的变化，04-06年第三产业占比同比增长，第三产业与第一产业占比呈现同向关系。07、09年第一季度第三产业占比大幅增加， 08、10年第三产业占比同比回落。07年开始，第二产业和第三产业呈现出反相关关系。其中07和09年间第三产业占比提高的市场背景完全不同，07年的市场环境是国内经济高度发展，而09年市场环境却不容乐观。笔者得出初步结论，社会财富的积累使得产业结构从07年开始发生了改变，产业重心有逐步向第三产业转移的迹象。这也是比较容易理解的，从前期第二产业高速发展中积累的社会财富到达临界值后，伴随着居民生活水平的提高，财富逐步向第三产业转移。通俗的讲就是，部分人群在积攒了足够的财富之后，在工业利润空间压缩的情况下，选择了消费或者投资第三产业。这种产业占比的此消彼长已经在上世纪90年代至本世纪初演绎过一次了。09年的GDP产业结构变化验证了产业结构改变的趋势。

　　为了验证上文的研判，我们来看一下社会消费品零售数据。社会消费品零售自04年至今经历了三次同比增长高峰，04-05年、07-08年、10年。其中只有一个高峰时间段与第三产业占比提高时间重合，即为07-08年。在此期间，社会消费零售数据也经历了两个同比增速下滑的时间段；05年汇改前后几个月内，社会零售同比增长速度明显放缓；08年下半年至09年，社会消费品零售同比增速下滑。

　　笔者尝试着用上文的结论来解释社会消费品零售的变动。05年开始第二产业发展迅速，第一产业发展不及第二产业，同期社会消费不积极，整个社会埋头促生产。05-07年，第二产业的迅猛发展带来了财富的积累，07年到达临界值。07年开始，社会财富开始由第二产业向第三产业转移，社会消费增加。08年中，金融危机蔓延，外围环境的恶化由对外贸易市场传导到国内实体经济，直接冲击第二产业的发展，对第二产业的影响体现在09年的数据中。同期，第二产业涉及到的对外贸易环境的恶化，加速了财富向第三产业转移的速度，第三产业顺势发展。为了防止中国经济硬着陆，国家采取了财政刺激计划，刺激计划的效果从10年初开始体现，对应着第二产业占比再度提高，预计将持续到11年底。

　　再来看看影响消费的重要因素—就业市场的情况。从下图中我们可以观察到04年至08年上半年城镇失业率逐步减少，07-08年失业率连续持稳于4%左右。08年底至09年，城镇失业率上升至4.3%，10年第一季度回落至4.2%。

　　04-06年失业率逐步下降，完美对应着第二、第三产业在GDP中的占比逐级上升。07-08年城镇失业率降低到4%，同期第二产业占比减少，第三产业占比增加。09年开始城镇失业率增加，第二产业占比大幅较少，第三产业占比上升。10年初，失业率下滑，第二产业占比再度恢复增加。基本与上文解释一致，04-06年，第二产业的发展过程中失业率下降；07年开始，财富由第二产业流向第三产业，第三产业的崛起带动失业率下降至低谷；09年受金融危机影响，第二产业萎缩，失业率上升；财政刺激计划实行后，第二产业恢复增长，带动就业市场回暖。

　　另一组数据—城镇人均可支配收入自04年至今逐年增加，消费性支出占人均可支配收入的比值在04-08年间却逐年下降，09年底开始该比值同比微幅增加。该数据显示，09年第二产业受金融危机打击，城镇居民的消费性支出并未受到失业率上升的负面影响，反而是同比增加，验证了笔者对于前期积累的财富在第二产业受到创伤时加速流向第三产业的研判。同时，笔者从该组数据中推断07年第三产业的发展并非由城镇居民的消费型支出拉动。

　　尽管城镇消费性支出占人均可支配收入的比值逐年下降，但城镇居民人均消费性支出却依旧是逐年增加，可以看出城镇居民消费性支出对社会零售销售的贡献是持续正面的。05年以及09年社会零售销售同比增长的放缓并非受城镇居民的消费性支出影响。

　　综上所述，国内产业结构的发展在05年至今的时间段内有两个关键时点：第一，07年是个拐点。07年GDP增幅到达峰值，社会消费零售同比增幅较高，失业率达到低点。同年第二产业占比开始减少，第三产业占比增速加快，产业结构开始改变。第二，09年是另一个关键点。尽管09年国内受金融危机影响，社会消费品零售同比增速回落，失业率增加，当年第三产业占比却大幅增加。消费未动，而第三产业先行。

　　2.2. 国内经济环境的比较

　　笔者将05年汇改时的国内经济环境与10年汇改时做个简单的比较：

　　1）05年汇改时的经济环境：05年社会零售同比增速放缓，同时产业结构良性发展，第二、三产业占比增加，第一产业占比减少。同期就业市场发展良好，失业率维持在4.2%左右。05年汇改时机良好，国内消费市场有条件吸纳由于人民币升值而造成的部分出口转内销，社会消费零售额在汇改之后同比增速上升。

　　2）10年汇改时的经济环境：07年产业结构拐点出现，08年又遭遇金融危机，08年底国家4万亿财政刺激计划出台。截至10年初，第二产业在国内积极的财政政策下同比大幅增长，占GDP的比重也出现回升，第三产业增速放缓。失业率在10年第一季度回跌至4.2%，尚无迹象证明就业市场已经完全维稳。今年第一季度，社会消费零售数据同比激增。

　　2.3. 对汇改影响的预测

　　通过对两次汇改时期国内经济环境进行比较，笔者认为目前人民币并不具备大幅升值的基础。

　　上文已经提到了，07年产业结构的拐点可以用社会财富积累到临界值后，第二产业财富开始向第三产业转移来解释。从本质上说，社会财富积累的临界值并不是指某个绝对的数值，而是指第二产业的边际收益率下降至某一临界水平，继续投资第二产业变得不太具有吸引力。换而言之，07年产业结构拐点的出现实际上是说明了第二产业的发展达到了瓶颈阶段，整个第二产业需要调整、提高生产率。

　　剔除掉金融危机的影响，笔者认为国内的工业产出增速会逐步放缓，在经历一段时间的磨合后必然会爆发产业改革。在工业产出增速放缓的同时，第三产业会取而代之成为新的经济增长点。金融危机的发生使得国内的工业遭遇了突然袭击，打乱了原本的步伐，出现了失业率突然上升，工业产出增速快速放缓的现象。即使在09年第三产业出现了较快的发展也难以吸收突然增多的失业人口，也无法完全抵消调第二产业衰退造成的经济损失。国家及时推出财政刺激计划，帮助第二产业软着陆，同时创造就业岗位，对整个社会是绝对有利的。但国家的积极财政政策也打乱了产业结构变化的趋势，财政刺激计划的持续时间为两年左右，09年投入的资金在10年的经济数据中体现出了效果，预计影响将延至2011年底。在此期间，第二产业占比继续回升，第三产业预计在2011年也会出现回升。但笔者认为，财政刺激计划执行完毕后必然会留给第二产业一个严峻的问题—产能过剩，而且是严重过剩，因为在07年已经出现产能过剩，经过这几年的发展，再加上政府刺激，产能过剩的程度可想而知。

　　在这种经济环境下，人民币实在是不具备大幅升值的基础。倘若人民币大幅升值，必然会使得刚刚有所恢复的出口环境再度转差，第二产业在大规模财政刺激政策下造成的过剩产出更加难以被消化。

　　三、对外贸易环境的改变

　　04年至今，中国的对外贸易顺差在经历了连续5年增长之后，于08年到达一个记录高点。09开始下降，10年3月首次出现贸易逆差。05年汇改之后，我国的出口金额反而是节节攀高，且上升速度在此后的3年中大大超过进口速度，贸易顺差扩大。09年开始进口先于出口触底反弹，导致贸易顺差收窄，10年3月单月贸易差额为负。

推荐阅读
·豆粕就是中轨暴发的经典
·伦铜不可预知但可预测 铜价价格区间将下移
现货坚挺 白糖区间振荡 内弱外强 豆油阶段性反弹 基本面偏弱 锌价维持震荡 郑棉将展开新一轮中期调整 钢铁业煎熬中如何寻找新奶酪 [国内期货行情]　[持仓分析系统] 　　3.1. 人民币兑各国货币汇率走势与进出口贸易的关系

　　回顾此前对人民币兑各国货币的中长期走势的描述。人民币兑欧元、英镑05年汇改之后经历了长达两年多的缓慢贬值，拐点出现在07-08年，拐点后快速升值。09年人民币盯紧美元导致了人民币兑欧元以及英镑的升值趋势反转，直至欧债危机爆发人民币兑这两大货币再次恢复升值。这与中国进出口贸易的变动基本一致，05-08年上半年，进出口贸易额逐年增加，贸易顺差扩大。08年下半年开始，中国的进出口贸易快速萎缩，09年初触底反弹。09年底，进出口贸易再现反复，10年3月甚至出现首次单月贸易逆差。 在05年汇改至今，人民币兑欧元、英镑的走势与进出口贸易之间呈现出了近乎完美的反相关关系。

　　08年中之前，人民币兑澳币、新西兰元、加拿大元，其他亚洲货币基本呈现出缓慢贬值的走势，在此期间中国的对外贸易逐年扩张。金融危机爆发后，人民币锁定美元的同时，兑澳币、新西兰元、加拿大元，其他亚洲货币均出现了大幅升值。人民币在这些国家的购买力在08年中就已经开始增加，08年底至09年初到达峰值，这也就对应了08中至09年初中国对外贸易萎缩。09年以后，人民币兑这些国家的货币恢复贬值，中国的对外贸易开始复苏。

　　在此期间，人民币兑美元的汇率与进出口贸易之间不存在明显的相关关系。

　　3.2. 进出口贸易结构的变化

　　鉴于美欧日三国依旧是我国主要贸易国家，我们将中国的贸易对象简单的划分为四大主体：美国、日本、欧盟以及其他国家。

　　从下图中，我们可以观察到我国对除欧美日之外国家的出口占总出口的比重在04至10年之间逐年增加。同期，对日本的出口占比逐年减少。04至07年间，我国对欧洲的出口占比小幅增加，07年之后至今基本持平。我国对美国的出口占总出口的比重在04-06年间基本稳定在20%上方，07年开始，该比值降至20%下方。

　　我国对外出口国家的构成已经在逐渐发生变化，对美国、日本的出口比重减少，对除欧美日以外国家的出口比重增加。对欧洲的出口比重先增加，在07年人民币兑欧元汇率发生拐点之后，增加的趋势暂停。

　　参考前文描述的汇率变化，美元兑人民币的贬值确实起到了减少我国对美出口占比的作用。尽管日元兑人民币并未发生趋势性的变化，我国对日本出口占总出口的比值仍然逐年减少。欧元兑人民币的汇率变化与我国对欧洲出口比重的变化呈反向关系，而我国对其他国家出口比重的变化却并未受到汇率变化的影响。

　　图10中显示，我国从除欧美日以外的国家进口占总进口的比值在金融危机爆发前呈现出逐步上升的态势，08年下半年至09年初迅速下滑，09年下半年回升。从欧洲的进口占比逐年增加，09年初出现峰值，随后回落。同样在09年我国自美国的进口占比也出现大幅增长，其他时间段内我国从美国进口额占总进口额的比重没有趋势性变化。中国从日本进口的占比在04年至今呈逐年下降趋势。

　　与出口不一样的是，在金融危机期间，我国对外的进口占比发生了明显的波动。从美国、欧洲进口占比一改之前下跌的趋势，大幅增加，危机过后恢复常态。从除欧美日以外进口的比重则是在危机期间大幅减少，随后恢复增长。从日本的进口基本上维持逐年减少的趋向。

　　综上所述，我们需要特别注意两点：首先中国对日本的进出口贸易占贸易总额的比重并未受到汇率改变，或者金融危机的影响，逐年持续减少。其次，中国对除欧美日之外国家的进口在金融危机中占比大幅减少。由此笔者推断：人民币兑欧元的汇率变动对中国与欧洲之间的贸易影响明显；而人民币兑美元的汇率变化对中美贸易的影响主要集中在对美国的出口方面；中日之间的贸易对汇率变化的敏感度不高；中国从其他国家的进口比重对汇率的变化的敏感度也很高，但关系为负，即人民币升值进口减少，人民币贬值进口增加。

　　3.3. 美、欧、日各国经济环境的变化

　　美国：我们从GDP、进出口、就业、零售四个方面来对比05与10年美国国内经济环境的差异。从下列组图中，我们可以看出美国经济自04年至08年中缓慢增长，08年中快速下滑。但我们从GDP的同比增速来看，美国经济自06年开始同比增度已经开始下滑。失业率在06年到达低谷，08年开始超过5%，目前高达9.7%。

　　06年至08年美国的贸易逆差基本停止增长，在08年下半年开始蔓延的金融危机中，美国对外贸易萎缩的同时，逆差额大幅减少。危机后可见出口恢复速度快于进口的恢复，贸易逆差额恢复缓慢。

　　在金融危机期间，零售销量减少的同时服饰占零售销售的比值大幅增加，显示了在美国服饰销售对收入的敏感性不高。

　　欧洲：从欧元区、欧盟27国的GDP同比增速来看，自07年开始，欧盟的GDP同比增速开始回落。同时，我们还观察到欧元区GDP的同比增速波动不及欧盟27国。欧盟的失业率与07年底触底，目前欧元区的失业率已经高达10%，欧盟27国失业率相对较低。

　　进口口贸易上来看，欧元区贸易顺差基本维持在较小的范围内波动，欧盟27国则持续出现贸易逆差。欧元区以及欧盟的进出口恢复情况明显不及美国，即便实在进出口快速恢复的10年初期，欧盟的贸易逆差额未见扩大迹象。

　　欧元区、欧盟家庭消费占比在GDP扩张的时候下落，在GDP收缩的时候上涨，说明了欧盟区国家的家庭消费弹性较小。

　　日本：日本的GDP同比增速从08年初即开始回落，回落幅度较美国、欧洲都要深。日本的失业率在08年依旧较低，日本失业率的上升是从09年开始上升的。日本的对外贸易在金融危机期间也是受到重创，且恢复不及美国、中国。日本民间消费支出占GDP在金融危机中大幅上行，再次验证了民间消费支出的弹性较小。

　　从对欧美日三国经济环境的分析，笔者认为从欧美日三国的经济环境来看，这三国高企的失业率始终是制约经济真正展开复苏的阻碍。但同时，数据也显示这三大国家的消费支出弹性较小，经济发展的快慢对消费支出的影响相对较小。

　　3.4. 对汇改影响的预测

　　从目前的对外贸易环境来看，人民币也是不具备大幅升值的基础的。根据此前的总结，汇率对中美贸易的影响在于中国对美国的出口，同时美国本土失业率高企，贸易逆差恢复缓慢，人民币兑美元升值会导致对美国出口的继续萎缩。结合第一部分的分析，原本国内已经面临产能过剩的严峻形势，再加上外销数量的减少，必然会导致产能过剩更加恶化。

　　05年人民币汇改之后，人民币在兑美元升值的同时兑欧元、英镑等货币却是经历了接近两年的贬值。目前的汇率变化已不同往日，在经历了08年的经济危机后，人民币跟随美元兑其他货币在危机爆发的半年之间已经经历了大幅升值。尽管在09年之后，美元兑很多国家的货币均有所回落，但自从欧债危机爆发后，美元兑欧元又恢复了升值。目前人民币兑欧元的汇率处于高位，而经过前文分析，我们知道人民币兑欧元的汇率对中国与欧盟的进、出口有着明显的影响。一旦人民币恢复兑美元升值，只要欧债危机影响依旧存在，人民币兑欧元便会随之升值，对中欧之间的贸易必然产生负面影响，使得进出口贸易差减少。由此笔者认为，人民币能够兑美元升值而尽量减少对中国进出口贸易的影响，必须要等到欧元兑美元触底并确定反弹态势之后。

　　中国对日本贸易萎缩的态势并未受到经济危机或者汇率变化的影响，预计这种趋势还将延续，对汇率变化的敏感度不高。其次中国对除欧美日外国家的出口对汇率的敏感度也不高，预计中国对欧美日外国家的出口比重仍将继续提高。而金融危机期间，人民币兑澳币、新西兰元、加拿大元、泰铢等货币升值，从这些国家的进口比重却减少了，笔者认为这主要是由于从欧盟、美国的进口增加。故笔者判断，中国从欧美日以外国家的进口仍将逐步增加，而比重的变化则主要取决于中国从欧洲进口比重的变动。

　　四、汇改对PTA的影响

　　PTA是由PX聚合生产而来，主要应用于聚酯行业，聚酯的最重要用途为生产化纤面料。故PTA涉及的四大主要行业包括：PX生产业（石油化工），PTA生产业，聚酯业，纺织服装业。为了分析汇改对PTA的影响，笔者按照从上到下的顺序逐级分析这四个行业的变化、现状以及可能的将来。

推荐阅读
·豆粕就是中轨暴发的经典
·伦铜不可预知但可预测 铜价价格区间将下移
现货坚挺 白糖区间振荡 内弱外强 豆油阶段性反弹 基本面偏弱 锌价维持震荡 郑棉将展开新一轮中期调整 钢铁业煎熬中如何寻找新奶酪 [国内期货行情]　[持仓分析系统] 　　PX生产业：从组图14我们可以看到PX的产能利用率从08年开始回落，09年的产能利用率在60%左右。同时08年开始，PX的产能开始加速增加，做为“十一五规划”的重点项目，国家的大力投资是导致产能大幅增加的主要原因。PX进口量的大幅增加是从07年开始的，进口依存度在07、08年间也是大幅增加，09年随着国内扩张产能的投产PX的进口依存度下滑。

　　目前PX的生产处在一个快速扩张的时期，从进口的情况来看，如果国产PX能够在后市有效的替代进口PX，争取进口PX的市场份额，快速扩张的产能还是有被下游消化的希望。笔者暂时不将PX的生产划入产能过剩行业。

　　PTA生产业：PTA的产能利用率在08年之前基本维持在90%以上，PTA产能的加速增长开始于2007年。在此期间，PTA的进口依存度逐年下降。2009年2月，商务部对原产于韩国、泰国的PTA发起反倾销调查，并于2010年2月对来源于该两国的PTA预收惩罚性关税。我们从下图中可以看出，2009年自韩国进口的PTA数量剧减，从泰国进口的PTA从08年就开始减少，09年较08年微幅增加。

　　从这些数据来看，国产PTA正在逐步占领国内PTA市场，预计后市这种趋势仍将继续。由于对PTA反倾销的预期，09年开始我国从韩国进口的PTA已经大幅减少，从泰国进口的PTA占总进口量的比重不高，一般在12%左右，故影响不也是很大。PTA的生产暂时也不属于产能过剩的行业。

　　聚酯生产行业：聚酯的产能利用率峰值出现在07年，最高达到80%左右，08年回落至70%左右，目前维持在75%左右。聚酯的产能利用率变化不及上游PTA和PX，同时聚酯产能的增速也相对平缓。10年及以后聚酯产能计划新增约410万吨，其中大概有200万吨将于2010年投产，按照聚酯单耗0.86单位PTA，200万吨的聚酯对应172万吨PTA。2010年聚酯产能增加的规模与PTA产能增加的规模基本一致。聚酯行业目前处在平衡状态，若下游纺织行业能基本维持稳定的增长，聚酯产业在2011年之前出现产能过剩的概率也不大。

　　纺织服装行业：PTA大部分最终用来生产含涤布料，大多数涤纶布料最终用在服装制造上，所以我们先来看看化纤纺织业，服装制造业的发展情况。这几个行业的销售利润率自04年均逐年下贱，其中04-05年间服装制造业的利润率大幅下降，而05年间发生了一件事—05年下半年人民币启动对美升值。笔者认为05年汇改对纺织、服装行业的影响在于降低其利润率，而非减少出口量，这点从下图中也可以得到验证。05-08年间纺织、服装的出口额逐年增加，09年出现回落，对应着人民币兑除美元外多数国家货币升值。截至09年，纺织、服装行业的利润率已经大幅降低，再降的空间不大，若人民币再度大幅升值，必然会影响到出口的数额。

　　目前化纤布、混纺交织布的库存量较少，布匹的产销率接近100%，化纤纺织业的产出暂不存在过剩。从国内商品零售的图表来看，国内商品零售虽然在09年底同比有所下降，下降幅度不大，且服装零售的情况甚至略好于整体商品零售。

　　结合此前提及的欧美日国家的家庭、居民消费对经济形势的敏感度不高，同时美国的数据还显示服装销售对收入变化的敏感性也较低，不难理解纺织服装的出口金额为何在09年间同比下滑的幅度不大。

　　根据此前的分析，笔者认为目前国内外的环境显示目前人民币并不具备大幅升值的基础。未来有三种可能的情况，一种是人民币不对外大幅升值，一种是人民币意外大幅升值，还有一种是人民币贬值。

　　倘若人民币不出现大幅升值，特别是不对欧元升值，那国产PX与PTA将继续逐渐扩大市场占有份额，聚酯产业的发展也将在中期内维持相对平衡，PTA价格没有大幅推涨的动力，价格基本跟随季节性波动，相对于其他存在产能过剩的产品价格将相对坚挺。

　　倘若人民币意外大幅升值，特别是对美元、欧元出现明显升值。纺织、服装的出口必然会受到冲击，加上市场的悲观预期，PTA期货价格肯定会出现一段时间的大幅下跌，直至超跌。但各国对纺织服装此类生活消费品的需求弹性不大，对外出口受到的影响最终或不及市场预期，PTA现货价格届时再缓慢回升带动PTA期货价格反弹。

　　人民币贬值对PTA而言是个利好消息，但利好作用也有限。因为纺织、服装对外的出口弹性不大，货币贬值对出口贸易的提振作用也有限，PTA期货很可能带领现货冲高，后由现货价格拖累PTA期货回落。

　　五、PTA随波逐流，难有耀眼行情

　　2010年上半年PTA价格先扬后抑，截至6月已完全抹去年初涨幅，期价回落至09年10月时的水平。

　　从震荡区间的变化来看：09年PTA期货震荡区间逐级上移。09年底PTA期价回测7535一线震荡区间的上边沿，止跌于7637。但上破震荡区间后期价上行无力，回落至09年下半年的震荡区间。09年至10年上半年的主震荡区间为6653-7635。投资者可根据期价围绕此区间波动的力度进行技术分析。

　　PTA的上下产业链均无明显的产能过剩，在汇改时期面临的人民币升值风险不及某些已经出现产能过剩的商品（如PVC等）。投资者可在汇率出现异动时随大势操作，在期现价差收窄时，现货企业可通过基差变动进行无风险套利。倘若人民币意外大幅升值，投资者可在市场跌势动能衰减时用PTA的多单来保护其他品种空单，特别留意与其他化工品种之间的跨品种套利机会。