棉花期货在今年的商品走势中成为最受关注且最有争议的品种。受到全球及国内棉花供需紧张支撑，郑棉期价从9月份正式站稳18000元关键价位，到11月10日再创历史新高33720元，短短时间两个多月时间， 87%的超额涨幅成为牛市行情的领头羊，328级国内棉花现货价格指数从18,002元/吨调至31,281元/吨，众多资金介入收购及贸易市场，引发了相关部门的高度重视。在发改委等部门一再加大整治棉花市场秩序的基础上，爱尔兰债务问题成为导火索，11月10日郑棉终于从延续了三个月的单边上涨行情转入了回调阶段。短短两周时间，棉价快速回落，11月末郑棉1105合约收盘价25515元/吨，从高点回撤幅度24.3%。这其中掺杂了多项影响因素，主要有国际宏观因素、国内政策施压及棉花产业链状况共同作用。

　　从全球市场来看，供需偏紧仍为棉花市场的主基调。USDA 11月报告中，产量、消费及库存全线下调，但贸易量大幅调高，其中期末库存预估为 918.8万吨，较 10月预估值大幅下调 5.5%，成为近8年来最低库存。美棉采摘结束，受到暴风雨袭击等天气因素的影响，棉花产量预测值较上月减少近 1 万吨；印度方面为稳定国内棉价，再次暂停棉纱出口；国内本年度供需缺口仍维持340万吨左右水平。成为支撑高棉价的主要因素。国内棉花产业来看，棉花市场收购价格走低，成本降低也为棉企带来了新的困扰，棉副产品需求疲软。

　　政策角度来讲，前期高强度、高密度的平抑物价措施初显成效，整体商品市场大幅下滑，棉花更是首当其中。目前政策趋向缓和，棉价企稳，并有反弹迹象。但11月份宏观数据即将出台，后续国内紧缩政策仍是我们关注的焦点。建议政策高压期间，投资者多看少动，保持谨慎操作，重点关注28000元阻力位，第一支撑位26000元。长期来看，2010/2011年度棉花供求紧张局面没有改变，春节后，纺织企业仍面临优质资源较少的尴尬，纺织企业可以考虑在低位买入套期保值。

　　一、棉花期货十一月行情回顾

　　1.1 郑棉行情回顾

　　棉花期货在今年的商品走势中可谓是波澜状况。仅10/11新棉花年度以来，郑棉期价从9月份正式站稳18000元关键价位，到11月10日再创历史新高33720元，短短时间两个多月时间， 87%的超额涨幅成为牛市行情的领头羊，同时也引发了相关部门的高度重视。11月10日可以说是近期棉花行情中一个重要的转折点，在发改委等部门一再加大整治棉花市场秩序的基础上，郑棉终于从延续了三个月的单边上涨行情转入了回调阶段。短短两周时间，棉价快速回落，11月末收盘价25515元/吨，从高点回撤幅度24.3%。这其中掺杂了多项影响因素，主要有国际宏观因素、国内政策施压及棉花产业链状况共同作用。

　　图1：郑棉前主力合约(1105)行情走势图

　　

图为郑棉前主力合约1105行情走势图。（图片来源：博弈行情，冠通期货）

　　1.2 郑棉仓单分析

　　郑棉仓单有很强的季节性，一般在9月末位年度最低，次年4-5月为年度高点。但由于国内供给短缺，09/10年度仓单从6月份开始出现大幅缩减，至7月中旬降至300张以下水平，至9月16日仓单数量及有效预报均跌至零值，而10月份仓单仍维持低位，月末仅1张仓单量，进入历年来“黄金增长期”的11月份，也未出现明显的增长，截止11月末仅51张仓单，可以说是“寥寥无几”，对期价形成较强支撑。

　　图2：郑商所一号棉花仓单变化趋势 单位：张

　　

图郑商所一号棉花仓单变化为走势图。（图片来源：冠通期货）

　　

　　1.3 美棉行情回顾

　　中国是国际棉花市场最大消费国，其进口量占据国内消费的30%甚至以上，当中美国棉花占据较大份量。所以郑棉市场与美棉市场相互影响，有较强的相关性。但综合本年度棉花供需情况来看，全球棉花产量增加，其中仅美国就增产200万吨以上，同样大大刺激中国的纺织行业需求，但随着棉花价格的超预期上涨，使得中国引入宏观调控，体现了“买方”主导国际市场，美棉跟随郑棉期价回调。

　　图3：NYBOT棉花主力合约(3月)行情走势

　　

图为NYBOT棉花主力合约3月行情走势图。（图片来源：博弈行情，冠通期货）

　　从上图可以很清晰地看到，从7月下旬开始美棉上行，8月中上旬站稳关键价位80美分后稳步上行。至10月份，上行节奏加快，棉价从月初稳固100美分，至月末强势站稳120美分，截止11月10日达到历史高点151.95美分。此后在欧元区债务危机再起波澜及中国市场大幅走低牵引下，期价回调，主力03合约11月末收盘117.22美分/磅，月跌幅2.19%。

　　1.4 美棉持仓分析

　　由下图可以看到，从09年下半年以来，多头持仓一直占据主导地位，棉价处于上行通道。近期来看，从2010年7月份始，全球棉花供需紧缺支撑市场，多头基金重磅出击，非商业持仓部分净多持仓稳定。进入11月份，随着商品市场均出现不同程度下调，中国调控政策也逐步出台，多头资金获利离场，空头持仓也出现明显缩减，套利份额增加。截止11月23日，NYBOT二号棉花总持仓194,995张，其中非商业持仓占据37%，较上月减少9%，多头持仓54,629张，空头持仓17,517张，净多单37,112张。

　　图4：NYBOT棉花非商业多空持仓情况 单位：张

　　

图为NYBOT棉花非商业多空持仓走势图。（图片来源：冠通期货）

　　二、全球棉花棉花产业浅析

　　2.1 全球棉花供需分析：库存继续降低

　　USDA 11 月份公布了最新的全球棉花供需预估报告，对全球棉花主产国、主销国棉花的产量、进口及期末库存等数据进行了调整。

　　表1：全球及棉花主要产、销国供需分析

月份	产量	进口	消费	出口	期末库存
全球	10月	2540.1	829	2629.2	829	972.4
	11月	2509	846	2543	845.8	918.8
	增减	-31.1	17	-86	16.8	-53
中国	10月	685.8	283	1088.5	0.7	320.5
	11月	653.1	326.6	1023.2	0.7	287.9
	增减	-32.7	43.6	-65.3	0	-32.6
美国	10月	410.8	—	78.4	337.4	58.8
	11月	401	—	75.1	342.9	47.9
	增减	-9.8		-3.3	5.5	-10.9
印度	10月	566	10.9	450.6	104.5	167
	11月	566	10.9	461.5	104.5	156.1
	增减	0	0	10.9	0	-9.1
巴基斯坦	10月	202.5	39.2	239.5	6.5	54.6
	11月	198.1	37	235.1	6.5	52.5
	增减	-4.4	-2.2	-4.4	0	-2.1

　　(单位：万吨；制表：冠通期货)

　　图5：全球棉花年度产消量及期末库存 单位：百万吨

　　

图为全球棉花年度产消量及期末库存走势图。（图片来源：冠通期货）

　　报告显示，2010/11 年度全球棉花产量 11 月预估为 2509.3 万吨，较 10 月预估值下调 31.1 万吨，美国因德州遭受暴风雨袭击等天气因素的影响，棉花产量预测值较上月减少近 1 万吨。中国棉花因天气原因自 9 月份以来连续第 3 个月下调棉花产量预估值，调低至 653.2 万吨，较 10 月大幅调低近 5%，较 8 月预估值下调 9%。

　　2010/11 年度全球棉花净消费量 11 月预估为 2543.2 万吨，较 10 月预估值下调 86 万吨，由于国际棉价的大幅上涨，部分厂商减少棉花的采购，改用化纤原料。中国 11月预估消费量较 10 月下调 55.3万吨。印度消费量有所上调，需求明显增加，因此印度政府一再强调会以满足本国需求为先。

　　2010/11 年度全球棉花进出口量 11 月同比上调 2%左右。澳大利亚 2010/11 年度棉花产量有创纪录新高的可能，因此将出口量提升逾 3 万吨。巴西也增加了 4.3 万吨的棉花出口量。中国由于棉花减产较预期加重，持续加大 43.6 万吨的棉花进口量至 326.6万吨。

　　2010/11 年度全球棉花期末库存 11 月预估为 918.8万吨，较 10月预估值大幅下调 5.5%。中国棉花期末库存 11月预估值为 287.9 万吨，较 10 月调低逾 10%，自8月份以来连续第 4 个月调低库存值，较7 月预估值调低了近 29%，国家抛储及减产双双拉低了库存值。美国因棉花出口量加大，年终库存量也小幅调低 6.4 万吨，较7月预估值调低逾 30%。11 月中国棉花库存/消费比预估值为 28.11%，较10月预估值调低 1.3%，再次刷新15 年以来最低水平。

　　2.2 美棉现状：采摘结束，月度同比库存增加

　　2.2.1 美国新棉采摘接近尾声，明显快于往年

　　据美国农业部(USDA)统计，至11月21日美棉采摘率86%，前周为78%，去年同期为69%，近五年平均值为73%。中南棉区采摘全部结束。东南棉区除阿拉巴马州外，其它地区均在85%以上。西南棉区德州为80%，其它地区在70%左右。西部棉区采摘基本结束。

　　2.2.2 美国10月棉厂消费量环比减少，供应充足，库存骤增

　　11月 24 日，美国统计局在月度报告中公布了 10月美国棉花使用量和库存数据，10月美国工厂对国内外棉花的消耗量约为 6.67 万吨， 同比增加 0.88 万吨， 环比减少 1.1万吨。 轧棉厂库存量约为 2.398万吨，同比减少 0.66 万余吨，环比减少 0.44 万余吨。公共库存量约为 147.928 万吨，同比增加 44 余万吨，环比增加近 94.6万吨。可见，消耗量有所降低，新棉陆续上市供应，库存量大幅增加。

　　2.3 印度热点：最新限制棉纱出口政策解读

　　印度可称是近年来千秋棉花出口的一匹“黑马”，尽管其产量仅次于中国大，出口仅次于美国，通常每年出口棉纱约6亿公斤。同时由于其低廉的价格，颇受进口商关注。近年来印度棉占中国市场进口份额逐步增加，2009年为20.66%，2010年前5个月已占到了41.16%。但其频繁的政策变化也为进口国带来了诸多的不便。

　　2010年印度棉花政策变化：

　　2010年4月13日 为抑制国内棉花价格持续上涨，印度政府将对相关产品征收出口关税。相关部门日前决定，将对棉花出口征收 2500卢比/吨，对废棉出口征收3%的关税。

　　2010年4月19日 据印度纺织部纺织专员办公室当日发文指出，印度政府将暂时停止棉花出口登记，4月19日起生效。

　　2010年5月21日 印度商工部发表声明指出，即日起出口商在申请到出口许可证(之前已经签约后重新登记的棉花)后可安排棉花出口。

　　2010年7月2日 印度部分取消了从今年4月开始实施的对棉花出口的限制。已经签约并重新登记过的棉花，陆续运出。

　　12月1日 印度政府颁布新规，将本年度棉纱出口量限制在72万吨，约占棉纱产量预期的21%。对此印度纺织部长表示，棉纱出口登记量将不会超过此上限。目前来看，印度出口棉纱已达72万吨，此规定表示印度再次暂停棉纱出口。

　　此项决议的初衷可能是政府希望平抑国内棉纱价格，但就目前的形势来看，实际作用似乎不太明显，原因有以下几点：首先，事实证明印度此前的棉花出口限令对控制国内棉价作用不大，如果棉花价格跌不下来，棉纱价格也不会大幅下跌；其次，未来几个月，棉价可能逐步回落，棉纱价格如果下跌，其原因更多在于原料成本下降；再次，印度限制棉纱出口只是暂时的，只有45天；最后，最新数据显示，9月份印度棉纱产量已连续第15个月同比增加，达到28.5万吨，为过去10个月来第6次刷新记录。因此，与其说限制棉纱出口是为了调控市场，不如说是对当地纺织业的安抚。

　　尽管2010年印度棉花产量有望达到600万吨的历史新高，但近期的降雨影响到了新棉质量，而且相当一部分已经签约出口的棉花堆积在港口无法运出。

　　根据规定，已批准出口的93.5万吨需要在12月15日之前装运，但到目前为止有很大一部分还未装运。据印度业内人士预计，能够按时装运的棉花将不足50万吨，已签约但未能按时装运的棉花究竟是何命运谁也无法断定，唯一确定的是12月10日印度官方将针对棉花出口政策进行会商。

　　印度行业人士表示，政府可能采取的方案可能有以下几种：

　　1、 延长装运期限至明年1月15日，以缓解港口装运压力；

　　2、 已获得出口许可证的棉商为无法按时装运的棉花再次申请出口许可证；

　　3、 装运截止日期仍为12月15日，明年二季度再装运。

　　从目前看，出口商显然欢迎第一种方案，但印度国内纺织厂敦促政府采取第三种方案。本年度，全球棉花库存极低，如果印度能够出口200万吨将对全球供需平衡表产生重大影响，因此棉花市场都在翘首企盼印度政府12月10日的最终决定。

　　三、国内棉花产业现状

　　3.1 籽棉收购价格走低，成本重心下移

　　今年的新花收购几乎可以用“疯狂”来形容，从零星新棉上市的4元/斤稳步上升，10月底11月上旬的时候，部分产区籽棉的收购价格一度达到7~8元/斤，折合成棉花价格在27000~28000元/吨左右。随着政策对主产区棉花市场秩序的整顿力度较大，这样的行情只持续了一个月左右，便出现了回落，目前主要产区的籽棉收购价为5.5元/斤左右，折合成棉花价格在24000元/吨上下。通过了解，企业都是在陆续采购棉花，既有便宜的也有贵的，因此仍有降价空间。

　　现货市场上，部分企业倾向于认为每吨25000元的价格是各方可以接受的平衡点。随着年底将近，前期高价收购棉花的企业或将面临一定的资金压力。12月份进口棉也逐步到港，前期的供求矛盾将得到缓解。但从心态来看，企业对棉花价格还可能继续上涨预期较重，所以降价意愿不强。

　　

　　3.2 棉价玩“蹦极”，棉企困惑多

　　年度交替之际，棉花价格大涨大跌，给国内纺织企业带来极大挑战。从棉花涨价初期，棉企及纺企利润增大，多数企业抢购棉花，更是放宽了订单量；但棉花涨幅之大超乎企业预期范围。尝到“甜头”之后的贪婪，使大多企业在后期更高位的棉价下“步行维艰”，中小企业多数停产，只要少数有库存的大型企业可以支撑，但开工量已严重缩水。高成本使企业战战兢兢，并挤压棉企、纺企的套保空间，风险暴露较大，市场一度传言，中国纺织业“岌岌可危”。

　　面对成本上涨的压力，服装企业一般主要有两种应对措施，一是设备改进，用设备代替人工；一是以短线订单取代长线订单。而对于出口贸易企业来说，挑战更大，不仅要面对各成本的上涨，还要面临汇率之间的变动，人民币升值的压力是企业尽量避免出口长单，并逐渐加大内销比例。中国纺织服装出口10月份出口环比下降超过10%，而9月纺织服装出口环比也呈负增长。

　　但是否棉花价格回调就可以挽救面临困境的纺织行情呢？通过与多家纺织企业交流，我们发现棉价下调非但未给纺织企业指出一条明路，反而带来了更多的挑战。

　　首先：成本居高，销还是不销？先回顾一组价格数据，11月9日棉花价格攀至顶峰，期货1101合约达到33800元/吨，棉花预警系统信息点上报当日4级籽棉收购主体价格为6.5-6.7元/斤； 11月12日期货1101合约31750元/吨，信息点上报当日4级籽棉收购主体价格为6.7-6.9元/斤，甚至出现了7元/斤以上的价格，从上可以看出棉花收购价调整滞后于期货价格，期货价格下跌时，收购价不但没跌反而上涨，成为造成收购成本居高的主要原因。部分省区最高收购成本一度接近32000元/吨，即使通过早期和当前收购低价的平摊，棉花收购成本也大都在25000-26000元/吨，而目前来看纺织厂报价只在25000元/吨左右，且采购量不大，急用的按需采购，有库存的则以观望为主。因此，不少棉花企业处于卖与不卖的两难境地，如果实现销售将现价格倒挂，必定亏损；如果不销售，企业会面临更大的困境，一是年终临近，银行还贷和兑现人员工资及欠款的压力日益增大；二是继续存放，资金利息和仓储费用不断增加，成本将逐步升高，风险也将进一步增大。

　　其次：价格下跌，收还是不收？籽棉收购价格自11月15日进入下降通道，由6.8元/斤跌至目前的5元/斤，不到一个月的时间，下跌了1.6元/斤，甚至出现了5元/斤以下的收购报价，且质量好水分低。面对当前难得的收购市场好形势，棉企又纠结于是收购还是不收购？如继续收购，首先有大量的资金支撑，而现在众多棉花企业的资金被棉花库存积压，且农发行贷款也基本结束，所以没有多余资金周转应付收购；如果不收购，无疑将错过现在的收购低价段，按当前的籽棉收购价折算皮棉成本仅23000元/吨左右，现购现销，利润也相当可观。

　　最后：后势走向不明，经营如何把握？籽棉收购价格持续下跌，产业链各环节均保持观望。信息点反馈，11月最后一周棉市几乎处于休眠状态，与11月上旬的市场呈冰火两重天。后期走势成为众市场主体关注的焦点，棉花价格过山车，使得棉企经营陷于迷茫，特别是存棉较多，成本居高的企业寄望春节后能有波行情，带动企业走出低谷，可一旦价格不能如众所愿回归到理想价位，那么将有大批棉花企业关门被淘汰出局。

　　3.3 棉副产品需求疲软

　　棉花及周边商品市场集体下挫，给棉副产品也带来较大压力，大部分地区报价下调。截止11月末棉副产品情况总结如下：

　　国内棉籽收购价格大多企稳，局部仍有补跌。棉籽价格经过近期大跌后，利空压力有所释放，继续下跌的空间受限，不过棉籽下游产品表现不佳，棉籽压榨基本亏损，油厂入市采购棉籽依旧谨慎，需求不配合，棉籽价格仍有继续调整的苗头。

　　国内棉油价格全面回调。由于国务院出台的相关处罚规定主要针对食用油领域的投机行为，因此，国内油脂市场反应比较强烈，尤其是国内棉油价格与豆油、棕榈油等其它油脂相比仍然偏高，贸易商入市积极性普遍不高，棉油需求相当疲软，行情全面下跌。

　　国内棉粕行情延续弱势，需求清淡。受国家调控政策影响，国内猪价开始下滑，直接影响到饲料以及原料市场，各地饲料厂采购积极性下降，尤其是在水产养殖进入淡季的情况下，棉粕性价比优势尽失，饲料厂大都修改配方，减少棉粕用量，导致部分地区棉粕价格继续下调。

　　国内棉短绒价格全面回调。由于欧债危机负面效应仍在延续，国际原油价格持续下降，化纤等相关产品需求疲软，行情低落，直接影响中下游生产企业采购和使用棉短绒积极性，大部分地区继续处于观望状态，一些持货厂商逐渐难以支持，为了吸引买家采购，开始降价销售。

　　3.4 国内棉花供需缺口340万吨

　　我国棉花种植政策扶持力度弱，导致种植面积下降和棉花减产。在控制粮棉争地的背景下，我国棉花生产扶持政策远弱于粮食生产。我国棉花生产仅有 15元/亩的良种补贴；而种粮有综合补贴 120元/亩，以及托底收购价政策。棉花生产政策扶持力度弱，种植收益低于其他作物，导致我国近年来棉花种植面积下降、棉花减产。

　　本年度，我国棉花种植面积和产量分别下降 1.1%和 5.5%。根据国家棉花市场检测系统 2010 年度国内棉花产量调查情况，由于今年我国棉花播种期遭受低温、吐絮期遭遇连续强降雨等灾害天气，我国棉花种植面积、产量和质量均有所下降。其中棉花种植面积 7568.2万亩，比上年下降 1.1%；棉花总产量为 636万吨，减少 5.5%；单产 84.0千克/亩，下降 4.4%。正常情况下，我国棉花需求 1000 万吨以上，意味着我国棉花供应缺口高达 340万吨左右。

　　四、宏观调控干预，郑棉谨慎操作

　　4.1 国内紧缩政策仍将维持

　　从近期来看，宏观方面对金融市场影响较大，通胀浮出水面后的紧缩措施随之而来，逐步提高银行存款准备金率及加息预期成为横在盘面上方的重大阴影。而对于农产品来说，更是双向施压，平抑物价措施不断出台，加大临储投放力度与严禁游资炒作重磅出击。前期，国家发展改革委再次发文强调各地要切实保障粮油、蔬菜、食糖和化肥、柴油、煤炭、棉花等重要商品供应，稳定居民生活基本生活必需品和重要生产资料价格。发改委表示，各级政府要认真贯彻落实国务院有关稳定物价总水平的通知精神，把握好政府管理价格调整时机、节奏和力度，并充分考虑社会承受能力，统筹协调，审慎出台，至此，国家发改委已连发五文稳定物价，力度之大前所未有。农产品期货大幅回落，多头信心屡遭胎死。

　　政府重拳出击控制物价并取得初步成果。日前发改委相关负责人表示暂无必要在全国范围内实施价格临时干预措施。在政府将放缓调控物价步伐的乐观预期下，商品市场逐渐企稳，并出现反弹。但多数专家认为，这只是暂时的缓和，多头也只能利用调控放缓的间歇发动暂时攻击，反弹高度必将受限，毕竟未来管理通胀仍是政府的首要任务。统计局数据显示11月份PMI指数55.2%，高于上月0.5个百分点，超出市场预期。PMI连续第四个月回升并保持在50%以上的扩张区间，这表明中国经济景气度仍在提高，企稳回升的概率继续加大。在经济二次探底无忧的情况下，政府的工作重心必将放在通胀管理上。尽管抑制物价初见成效，但那仅仅是抑制了物价上涨的速度，11月份的CPI预计仍将创年内新高，部分机构预计CPI将超过5%，多家平均值也在4.5-4.8%左右。考虑到年底财政存款的投放和外汇占款较快增长，如果CPI再次上行，年内再次收缩货币政策的概率较大。

　　4.2 郑棉后市操作建议

　　根据郑商所通知，自2010年11月26日结算时起，棉花期货合约交易保证金标准将由原比例调整为12%，涨跌停板幅度由原比例调整为7%。保证金提高后，前期亏损的多头应注意资金管理，避免重仓硬抗。

　　通过以上方面总结，目前棉花市场可谓是多空因素并存，基本面与宏观因素之间的博弈，使得棉价上下两难。但整体来看，在全球尤其是美国、印度棉花市场无明显的政策变化前，中国内农产品政策及应对通胀的紧缩措施是我们首要关注的焦点。

　　图6：郑棉主力1109合约日K线走势图

　　

图为郑棉主力1109合约日K线走势图。（图片来源：冠通期货）

　　所以短期来看，建议保守投资者保持日内波段操作，激进者28000元下方可偏多操作，若期价站上28000元保持谨慎，上方每个整数关均形成一定阻力，其中30000元为关键阻力位，并关注政策对棉价施压。CF1109合约第一支撑位26000元，第二支撑位24000元。

　　长期来看，2010/2011年度棉花供求紧张局面没有改变，春节后，纺织企业仍面临优质资源较少的尴尬，纺织企业可以考虑在低位买入套期保值。政策高压期间，一般投资者应多看少动，保持谨慎。