2011全球经济旧格局与新秩序 - 配额频道

　　这是一个充满个性却又大同的时代。

　　在金融危机后的第三年，发达国家与新兴市场双轨复苏已经成为全球宏观经济界的学者们长久的共识与论述的开端，但大家在个别区域如欧洲与新兴市场分歧尽显。

　　国内外主要金融机构经济学家普遍看好美国经济。

　　欧洲复苏的道路则显得崎岖很多。虽然德国受益于去年的全球复苏和欧元贬值，但不对称的经济增长为欧洲央行统一的货币政策出了新的难题。

　　日本最新的统计数据显示其国内经济已经放缓，但演变为全面衰退的可能性不大。2011年日本经济的关键变量是日元。野村证券预期美元对日元汇率在2011年3月末见底后缓慢上升。日元结束升值和外需增强应该会从2011年三季度开始推动出口增长。

　　此外，虽然新兴经济体经济增长相对强劲，但其通胀压力以及热钱可能流出都成为新的担忧。

　　看起来，潜在的新秩序魅影无处不在，但世界经济依然是旧格局。

　　美国会有第三轮量化宽松政策吗？

　　当美联储在2010年初完成MBS购买计划时，其资产负债表已经膨胀至2.339万亿美元，多数人预期美联储将逐步降低投资组合。但在去年8月份，看到通缩威胁日益加剧的美联储决定绝不允许资产负债表的进一步收缩，并在当年11月份宣布计划以每月约750亿美元的步伐增加购买美国国债数量，直到在2011年二季度末完成约6600亿美元的购买目标。

　　第二轮量化宽松政策对未来通胀风险对总体经济的破坏性，也引发了美国国内、国会、共和党对于美联储独立性的大讨论。另外，量化宽松政策对于全球不平衡状况的不稳定性的影响，也使得美联储因导致美元贬值和大宗商品价格加快上涨而在G20首尔峰会期间饱受指责。

　　进入2011年，一个关键的问题是美联储何时会退出量化宽松政策抑或是会有三度量化宽松？

　　野村证券美国首席经济学家DavidResler代表了市场上一个普遍的观点：随着经济的逐步增强，通胀将企稳并开始小幅上升，这暗示着美联储将完成既定计划但无需采取进一步的行动。

　　中信证券首席宏观经济学家胡一帆也不认为第三轮量化宽松政策将会成为一个可能。他预计通胀率将逐步升高，并在略低于2%的水平企稳，这一水平与美国逐渐趋其同比增长3%的潜力水平相符。在此背景之下，美联储将会考虑退出定量宽松政策，并通过常规采取紧缩货币政策，如从2012年下半年起上调联邦基金目标利率，同时仍保持适度宽松的货币政策。

　　但莫尼塔分析师杨帆认为，奥巴马如果想赢得下一次总统大选，那么到大选前失业率下降3个点或是一个较为满意的答案。因此尽管美国经济可能好转，但如果失业率没有出现实质性下降，其很难终止对经济的刺激政策。而鉴于共和党执掌众议院造成财政政策的实施空间相对有限，货币政策几乎为其唯一选择。

　　在没有外因干涉的情况下联储政策退出需要观察到持续稳定的经济增长，核心通胀温和增长并且失业率出现较为明显的下降。而长期国债收益率从中期来看体现的正是通胀预期，为了避免通缩，长期国债收益率上行至3%以上并维持在此水平之上，是联储不再推出第三轮量化宽松政策的前提。

　　美国第112届国会在新年伊始展开了对于美国财政预算的辩论，奥巴马政府希望进一步提高14.3万亿的债务上限，美国财政部表示，按照山姆大叔现在的财政预算，在2011年第一季度或者第二季度就会达到这一上限，1.3万亿美元的联邦财政赤字，延长两年的减税计划，穆迪此前对美国国债信誉的警告，都使美国是否会陷入债务问题成为关注的焦点。

　　但招银分析师刘东亮认为，这种担忧是没有必要的，在可预见的阶段内，美国没有陷入债务危机的风险。

　　如果单纯看债务规模的话，美国无疑是全球第一，但其净债务占GDP的比重为84.9%，并不比其他国家更突出。而在外资占总债务比重方面，美国也并非想象的那么糟糕。由于美国国内储蓄率很低，因此美国的国债有很大比例由外资，特别是外国政府持有，但在总体国债规模中，外资占比不超过40%，远低于多数新兴市场。实际上，美元在国际货币体系和国际贸易中的核心地位，决定了美国不会陷入债务融资的困境。

　　欧洲债务危机会如何演变？

　　欧洲债务危机也许是2010年出乎大多数宏观经济学家预测之外的最重要国际经济事件。从希腊到爱尔兰，从3月初的集中爆发到7月的暂归平静再到11月的再起波澜，可谓是一波三折。虽然现在欧洲金融稳定机制(EFSF)的资金暂时够用，银行压力测试的结果也只有7家银行失败，但对于这场危机的未来，我们还有太多的怀疑与焦虑。

　　瑞银证券的欧洲首席经济学家StephaneDeo认为，葡萄牙很快也很可能面临相同的处境。如果缺乏全球性的机制，我们认为爱尔兰的救助方案无法阻止多米诺骨牌效应，并预计危机将会首先蔓延到葡萄牙，同时也存在蔓延到其他国家的风险。

　　莫尼塔杨帆则更为悲观。她认为，欧债危机的彻底解决必将是以其中部分经济体进行债务重组作为标志性事件，欧洲周边经济体的债务重组是迟早的事情，甚至希腊最终被迫或者主动离开欧元区也是极有可能的情况。“希腊存在巨大的双赤字，而这些赤字多是结构性的并非金融危机的效果。这意味着即使它所有的历史债务全被一笔勾销，这些赤字仍然必须依靠外部融资解决。”

　　野村证券则相对乐观地认为，2011年欧元区很有可能避免再次爆发重大危机。整体而言，欧元区的宏观经济状况仍处在合理范围，并且到最后时刻欧洲决策者将不惜一切代价让欧元区经济回到正常道路上，而选民在发泄了怒火之后仍会支持他们。问题在于经济治理体系，金融危机暴露了体系的缺陷性而游戏的制度规则仍在制定中。在这种情况下，无情的市场很可能会考验决策者的勇气，即使这意味着市场恩将仇报。

　　高盛也认为虽然边缘经济体通过贸易产生的直接影响不大，但金融体系的传导作用可能会给欧洲其他国家造成严重后果，但欧元区各国政府防范任何系统性风险的政治意愿很强，因此我们预计边缘国家的问题不会通过信贷紧缩向欧洲其他国家蔓延。

　　不管观点差异如何，我们依然可以畅想一下欧洲债务危机在2011年可能的传导链条。杨帆认为，这条链条就是周边经济体到西班牙再到欧洲核心银行。若现在进行债务重组，其所引起的动荡很可能引发二次金融危机也未可定。

　　根据国际清算银行的统计，法国银行在“欧猪五国”(葡萄牙、意大利、爱尔兰、希腊、西班牙)的头寸暴露占其GDP比重达到37%，有占其GDP16%的头寸暴露在风险最大的希腊、葡萄牙、西班牙和爱尔兰四国。而在这其中，又有个别机构的暴露程度更高，个别的核心金融机构存在“薄弱环节”，是今后可能的风险爆发地。

　　StephaneDeo也认为，欧洲银行业存在的问题也是关注的焦点，而考虑到可能引起危机质变的西班牙其地方银行也很成问题，两者的交汇可能是致命的。

　　根据西班牙央行发布的金融稳定报告，西班牙银行现拥有4400亿欧元以上的建筑业风险暴露。其中，问题贷款为1810亿欧元，其中约有四分之一被认定为不良贷款。另外，截至2009年四季度，西班牙银行拥有1000亿欧元以上的葡萄牙风险敞口。如果葡萄牙要求得到金融援助，西班牙肯定也会受到影响。

　　瑞银证券认为，这一危机的解决很可能会包括一定程度的财政一体化。未来的某个时点不仅会出现更多的拨款，而且也会出现财政秩序的控制和执行机制。欧元区事实上的扩张会停滞相当长一段时间，而取代扩张步伐的将是深化。

　　“欧洲今后很可能会出现三种步调：拥有货币联盟和萌芽状态的财政联盟的欧元区；欧盟的其他成员国，其组织形式很像是自由贸易区；非欧盟成员国，主要是东欧国家。显然，所有这些都取决于欧元区的危机能否得到解决。除非西班牙要求救援，我们认为这并不会自动完成。”StephaneDeo说。

2011全球经济旧格局与新秩序http://www.sina.com.cn 2011年01月08日 00:03 经济观察报
　　张斐斐