2011年12月，凡客和陈年，皆身处一个关口。

　　在此之前，2007年10月正式创立的凡客诚品，在创始人、董事长陈年的带领下，已然在“消费市场”和“资本市场”创造了双重奇迹。

　　过去4年，依托中国内地强大的制造能力，这个拥有自主品牌的电子商务企业，已经卖出包括T恤、衬衫、帆布鞋甚至箱包、化妆品等在内的约7000万件打着“VANCL”标签的商品，成为互联网上最具号召力的“快时尚品牌”。甚至，连它打出的“凡客体”广告，也受到了无数人的追捧，成为一种文化现象。

　　过去4年，陈年、雷军等3人2007年7月凑出来的700万元启动资金，已经吸引了6轮、总额高达4.22亿美元的后续投资，投资方包括IDG、联创策源、软银赛富、启明创投、老虎基金、中信产业基金、嘉里集团和淡马锡等。如今，对凡客的估值已经超过30亿美元。

　　不过，2011年12月，当凡客无限接近“上市梦想”之时，却遭遇了前所未有的挑战。

　　此前，对凡客、陈年以及他们背后的投资人来说，“跑得更快”和“赴美上市”，本是两个相互支撑的目标，但2011年，凡客的“过度扩张”，以及市场环境的快速恶化，却最终将“上市”变成了他们的“艰难抉择”。

　　而风险的种子，早在2010年底就已埋下。

　　“跑得更快”

　　从2007年10月创立至今，对于外界来说，凡客始终是一家显得有些神秘的公司。不过，2010年底，凡客依然成为外界公认的“电商明星”。

　　“凡客第一年销售额就过亿了，第二年是100%多甚至200%的增长，第三年是300%的增长。”2011年12月20日晚，在接受本刊记者采访时，陈年称。

　　本刊查询的“凡客诚品(北京)科技有限公司”(凡客旗下核心实体公司)工商资料显示，其2008年、2009年和2010年的销售额分别为1.18亿元、2.98亿元和12亿元，增速与陈年所言一致。

　　历年来，凡客公开宣布的销售额分别是，2008年超过1亿元，2009年5亿元，2010年20亿元。虽然外界对这些数据持保留态度，但2010年底，在凡客内部，20亿元，仍是制定2011年销售目标的起点。

　　2010年12月23日，陈年对外宣布透露，凡客已将2011年的“销售额增长幅度”定为100%，达到40亿元。不过，仅仅10多天后，2011年1月7日下午，陈年就大幅上调了销售目标。陈年公开宣布，凡客2011年的销售目标已上调至60亿元，增长率从100%上调为200%。他还表示，要等营收过了100亿元，凡客才会考虑盈利问题。

　　2011年12月20日晚，陈年回忆说，“我还记得，我当时开了个玩笑，‘本来想说40，但现在，我觉得可以奔60’”。不过，他又强调说，“我说的这个目标，不可能是财务报表上的数字，只可能说是我们订单的金额”。

　　而60亿，仍不是终点。2011年3月7日，在接受路透社采访时，陈年称：“今年公司的销售目标为100亿元人民币，为2010年的5倍。”

　　一位前凡客人士回忆说，在2011年春节之前的一次内部高管会上，陈年就已宣布了这一消息，“当时，一月份的数据比较好，陈年跟业务部门沟通后，觉得还是有机会的，于是就开到100亿了”。

　　虽然，这个“100亿”的目标，如今已成为外界对凡客的主要质疑点之一，但陈年并不松口。2011年12月20日晚，陈年对本刊记者说：“从2007到2010年，凡客成绩都很好，没有遭遇生死线的考验，所以，如果我有机会，一定跑得更快，直到今天，我还这么想。”

　　此前，一位电商CEO曾表示：“凡客如果想盈利，分分钟就可以，只要把品类减少、物流成本降低、推广费用降低，就可以了。但那样的话，它的规模就会相对小一些，发展也会慢一些。”

　　但陈年称：“2008年三季度，凡客就已经持平过，甚至稍有盈利；2009年5月，也稍有盈利；2010年也曾经有一个月稍有盈利。但我通通都要放弃，我认为，凡客还应该跑得更快。”

　　如何跑得更快，被陈年视为凡客当下的核心战略。他承认，2010年之前，把少量品类的销量做大，是凡客实现快速增长的主要手段，而在单品销售增长放缓之后，增加产品品类，便成为凡客继续增长的主要驱动力。

　　“(凡客的品类扩张)是从2010年的第一季度开始的。实际上，2008年下半年，大家都想保守的时候，我们已经开始在尝试了，而2009年的试验，有了一个非常好的结论，2010年的第一季度，我们真正开始(品类扩张)。”陈年说。

　　扩张的极限

　　100亿的销售目标，品类扩张的自主权，2011年春节之后，陈年把“压力”和“权力”，同时交给了凡客五大产品事业部的主管，并由此打开了“潘多拉的盒子”。

　　“目标制定之后，肯定要将任务分拆到各个部门，当时，各个部门的压力都很大。虽然第一季度增长很快，但也只完成了不到10亿元的销售，距离全年100亿、分拆到每季度25亿的目标还很远。”一位前凡客人士表示。

　　“之前，凡客对于顾客二次购买的开发，已经到了极致，包括返券等手段，很多方法都是业内领先的，再想在二次购买上有突破已经很难了。现在，要实现更快的增长，所有的工作只能聚焦于新品开发和新品引进上了。”而根据陈年对各产品事业部总经理的授权，“从确定产品到最后卖出去(的决定权)，全部都在他们手里”。

　　据这位人士透露，从2011年4月开始，包括日化和其它百货品类产品，便不断被前端的新品引进部门开发出来，甚至，由于新品开发速度太快，以至于很多新品“都来不及录入ERP系统”。

　　不过，“前端不断采购和引进新品，后端却缺少有效的库存管理和促销推广，因此，产生了大量库存”。这位人士坦言，“在这一过程中，从采购到信息到库存等各个部门，都已经意识到库存在不断增加，但由于各个部门有不同的指标压力，大家都互相推诿，不愿意先把这个事情挑破”，“就这样，直到9月份左右，由于库存量实在太大了，已经达到了数亿元，这一问题才最终被发现”。

　　本刊获得的一份凡客上市申报材料显示：截至2011年9月30日，凡客的总库存高达14.45亿元(2.286亿美元)；而2011年6月底和2010年6月底，这一数字分别为8.5亿元(1.347亿美元)和1.98亿元(3126.1万美元)。

　　这位人士称，当时，因为库存问题，凡客很多高层都受到处分，副总裁被降级成总监，总监被降级成部长。这也是凡客前副总裁吴声离职的一个原因，他在微博里面讲的“躺着也会中弹”，就是这个意思。在这位人士看来，库存一事，充分体现了凡客在运营上的压力，以及“追求迅速做大规模”的急切心理。

　　在库存快速增加的同时，凡客的销售增长，并未达到预期。因为，新引入的产品，成功率并不高。此前，一位电商高管称：“虽然凡客的SKU(单品)品类过万，但销售旺盛的，只有为数不多的鞋服产品。”

　　“要说今年凡客遇到的困难或是挑战，就是过于猛烈地拓展品类，有一些错误，比如电饭锅、面板、菜刀等。”2011年12月7日，陈年公开表示。

　　不过，2011年12月20日晚，面对本刊记者，他仍坚持称：“如果不是在2009年大面积试错的话，就没有凡客2010年的收获。我们鼓励试错，但一定要把握一个度。这个问题，我们6月底7月初开始反复讨论，8月，更是进行了整个公司的全面反思。”

　　而反思之后，陈年随即下调了凡客的年度销售目标。

　　前述前凡客人士透露，2011年年中，凡客开始收缩了，开始砍销售目标，从100亿元砍到了60亿元，“业务增长没有预期那么高，需要立即悬崖勒马，不然消化不了”，“应该说，凡客变得更加务实了，以前提得比较高调，但100亿是个极限，本来就做不到”。

　　此前，一份坊间广泛流传的所谓“凡客财务数据”称，2011年前三季度，凡客实现销售收入20亿元，全年销售收入预计为32亿元。多位接近凡客的业内人士对本刊记者表示，“20亿”和“32亿”这两个数据，应该可以采信。

　　凡客出血点

　　在凡客的增长步伐放慢之后，其“持续亏损”的问题，开始进一步凸显出来。

　　2011年12月，面对外界质疑，陈年(微博)公开回应称，“用户体验是评价电子商务品牌的唯一标准”，“我只关心凡客的用户增长和二次购买率”。这也是凡客此前快速扩张的核心逻辑。

　　不过，过去4年间，为了追求“用户增长”和“二次购买率”，凡客已经付出了高昂的代价。

　　以凡客发展最快的2011财年(2010年7月至2011年6月)为例，前述申报材料显示，凡客当期实现销售收入19.37亿元(3.06亿美元)，较上一财年的4.72亿元(7459万美元)增长了300%，不过，其净亏损额，也由上一财年的6800万元(1074.5万美元)，增加至4.86亿元(7687.2万美元)，增幅超过600%。

　　根据这份申报材料，2011财年，一张凡客的“典型”订单，构成大致如下：客单价108元，产品成本71.5元，物流成本14.5元；分摊到其中的营销成本26元，其它运营成本23元。当期，凡客的总订单数为1797.6万，而每一张这样的订单，给凡客带来了约27元的净亏损。

　　虽然，凡客2011财年33.7%的毛利率并不算低，但高昂的营销费用、物流费用等，却依然将它击穿。

　　当期，凡客的总体营销费用支出高达4.64亿元(7334.7万美元)。陈年在接受采访时表示，凡客的户外广告打得最多，但这更多的是为了品牌塑造，真正给凡客带来订单的，是搜索引擎、网站联盟、客户端、视频网站等。

　　以“网站联盟”为例，其每给凡客带来一个订单，并最终完成交易，将可以收到16%的佣金。也就是说，若该订单为100元，凡客将向网站联盟支付16元。2011年7月，凡客已宣布，其与网盟的合作佣金，将从16%调低至10%。

　　而返券，则是凡客提高用户“二次购买率”最为重要的营销手段之一。这同样大幅吞噬了凡客的毛利率。

　　以“买200元返200元”为例，用户购物满200元后，可获赠4张50元的礼品卡，当该用户下次购物时，若购物满300元，便可以使用一张50元的礼品卡，直接抵扣50元现金。虽然，凡客的“二次购买率”因此得以提高，但这也意味着，这张300元的订单，毛利率直接被吃掉了约17%。据称，凡客用户目前的“二次购买率”约为50%。

　　物流配送费用，则是凡客销售成本中的另一大头。

　　前述前凡客人士透露，虽然凡客的配送业务主要由其子公司如风达承担，不过，“如风达是独立核算的”，2010年，凡客支付给如风达的费用“大概是每单10元钱”。

　　问题是，凡客仅向用户收取每单5元的配送费，还须倒贴5元/单的差价；而在进行“满99元免运费”(为了提高客单价)甚至“全场免运费”等促销活动时，凡客更需要全额补贴10元/单的运费。

　　此外，为了追求极致的“用户体验”，凡客实施的“300公里内24小时配送服务”、“免费退换货政策”等，亦大幅增加了其物流成本。

　　一位购物网站CMO坦言，由于服装鞋帽类产品的特殊性，退货率通常在15%至20%之间，很难低于10%，而退货“最显性的成本”就是物流损失，“仓储和配送成本，基本上在每单20元到30元之间，至少也要15元”。

　　2011财年，凡客的物流费用高达2.63亿元(4155.8万美元)，平均到每一张订单，成本约为14.5元。或许，这也足以证明，如风达的确是一家有竞争力的物流企业。

　　而凡客2011年大规模拓宽产品线，不仅未能帮助其实现销售增长目标，反而增加了更多的“出血点”。

　　产品品类增加，带来的最直接后果就是，员工队伍的急剧膨胀。2011年1月，凡客的员工人数仅为5000人，而7月，其员工人数已经超过10000人。以凡客员工的平均工资为4000多元计，仅此一项，凡客每月新增的成本就高达2000多万元。

　　2011年6月底，陈年已开始反思“品类扩张”战略，7月30日，陈年通过“公开信”的方式宣布，由于过度扩张导致管理上出现漏洞，为了提高效率，凡客决定启用“末尾淘汰制”，裁员5%。截至目前，凡客的员工人数仍在8000人左右。

　　不过，上述申报材料也显示，2008年7月至2011年6月，凡客3年累计亏损额仅约6亿元(9500万美元)，并不像此前外界传闻的“过去4年累计亏损20亿元”那般夸张。

　　事实上，对于这份坊间流传的“凡客财务数据”，陈年明确提出质疑的，也就是“亏损20亿”。2011年12月20日晚，陈年对本刊记者说：“我就那么多融资(2011年之前，凡客5轮合计融资1.92亿美元，合人民币12.14亿元)，哪有那么多钱亏？这个账其实是很简单的，如果真亏那么多，我还敢坐在这儿跟你聊天？”

　　艰难的抉择

　　在凡客的历史上，2011年6至7月，可能成为一个未来值得纪念的关键时点。那段时间，它正在经历创立4年以来最大的挫败，并由此展开反思；也就在那时，它完成了意义重大的第六轮融资(F轮)。

　　前述申报材料显示，截至2011年6月底，虽然凡客的总资产高达20亿元(3.165亿美元)，但其手中的“现金及现金等价物”仅为6.5亿元(1.025亿美元)，而总负债却高达15亿元(2.3828亿美元)。

　　导致凡客现金流紧张的，不仅仅是“亏损”，“品类扩张”导致的库存剧增，才是罪魁祸首。2011年6月底，在凡客高达15亿元的总负债中，应付账款高达11.53亿元(1.8228亿美元)。

　　但2011年7月，凡客完成了第六轮融资，局面暂时得到缓解。2011年12月8日，在外界对凡客质疑声四起之时，陈年宣布了凡客“5个月前已完成F轮融资”的消息：融资额为2.3亿美元，投资者包括淡马锡、中信产业基金、嘉里集团及IDG，并且，资金已经全部到账。

　　一位风险投资界人士指出，陈年之所以在12月初公布F轮融资的详情，主要目的不是回应外界的质疑，而是为了“安抚供应商”。“目前，凡客还无法从银行贷款，因此在供应商那儿的账期比较长(占用供应商资金)。但最近凡客负面太多，供应商给了它不小压力。陈年这时候宣布F轮投资，就是为了稳供应商的心，怕供应商压缩账期，或者，要凡客尽早还货款。”

　　前述申报材料显示，在F轮融资完成后，截至2011年9月30日，凡客持有的“现金及现金等价物”已增加至15.2亿元(2.3954亿美元)。不过，其库存也继续增加至14.45亿元(2.2858亿美元)，应付账款则增加至16.31亿元(2.58亿美元)。

　　而在凡客完成F轮融资后，陈年面临的压力或许并未因此减小。

　　在前述投资界人士看来，投资方对陈年肯定会有“尽快上市的要求”。“凡客前5轮的投资人压力没那么大，因为每一轮凡客的估值都在涨，最难受的是F轮投资人。”而一位前凡客人士称，凡客创立之初，陈年持有80%的股权，而目前，其持股比例可能已被摊薄至23%左右。

　　或许，凡客的上市计划，在F轮融资时就已经确定。上述申报材料显示，2011年7至9月期间，在凡客的管理成本中，新增了一笔3770万美元(约合人民币2.39亿元)的“股权激励费用”，而这，也被视为“凡客正式启动上市”的标志。

　　于是，原本宣称“最早2012年下半年上市”的凡客，2011年10月便传出“向美国证监会提交招股说明书”的消息。11月11日，银泰网(微博)CEO廖斌爆料称，凡客已于11月5日递交了上市申请，最快12月可通过审批并上市。

　　不过，在上述投资界人士看来，目前并非凡客上市的最好时机。“凡客的销售额、商业模式摆在那儿，上是可以上的”，不过，“按惯例，凡客F轮估值大概是30亿至32亿美元，那么IPO时的估值起码得有45亿美元。但这个估值，投行目前可能没法帮它卖出去。凡客想要更好的估值，除非等中概股重新热起来，但这个太不确定了”。

　　如果凡客不愿“低价上市”，陈年似乎就只剩下一条选择：继续做大凡客的销售额，从而继续推高凡客的估值(2011年行业泡沫最盛时，对电商企业的通行估值方法是，1元人民币的销售额，对应1美元的估值)，然后，等待下一次融资或上市的机会。

　　前述前凡客人士也表示，“资本结构已经决定了，凡客的估值只能越做越高，往上走，做行业第一”，“凡客不可能不扩张。这是一条不归路，只能往前走”。

　　不过，在继续扩张的同时，陈年亦须更好地管理凡客的现金流，并有效控制亏损额，让凡客变得更加“健康”。2011年12月，当被问及“凡客高速发展过程中，财务安全的边界在哪里”时，陈年说，“这个我还没算过，你提了一个特别好的问题。”

　　“我们鼓励试错，但一定要把握一个度。对过度扩张这个问题，我们6月底7月初开始反复讨论，8月进行了全面反思。”陈年说。

　　虽然凡客的配送业务主要由其子公司如风达承担，不过，“如风达是独立核算的”。陈年说：“我就那么多融资，哪有那么多钱亏？这个账其实是很简单的。如果真亏那么多，我还敢坐在这儿跟你聊天？”

　　2008年7月至2011年6月，凡客3年累计亏损额约为6亿元(9500万美元)，并不像此前外界传闻的“过去4年累计亏损20亿元”那般夸张。

　　导致凡客现金流紧张的，不仅仅是“亏损”，“品类扩张”导致的库存剧增，才是罪魁祸首。