第一部分 技术调整，有所企稳

　　图1：郑棉主力1209 合约日K 线图

图为郑棉主力1209 合约日K 线走势图。(图片来源：文华财经) 

　　一、郑棉技术调整

　　2 月份，郑棉1209 合约出现技术调整，从最高每吨22730 元下跌到最低每吨21470 元，到月末则呈现企稳迹象，收报在每吨21910 元，月跌幅为1.02%。2 月7 日以后，国家收储继续，到月末累计成交267 万吨，占2011 年国内棉花(21705,-20.00,-0.09%)产量的40%。受收储政策支撑，郑棉中期或继续上行，策略上逢低做多为主。

　　国内现货市场上，虽然棉花市场现货价格稳中有升，但仍低于国储收购价格。截止2 月29 日，中国棉花价格指数报19608 元/吨，较19800 元/吨的国家收储价低了192 元/吨。国内大型纺织企业3 级棉花的收购价格维持在19300 元/吨，较国家收储价格低500 元/吨。由于现货价格较弱，加工企业普遍以交售国家储备为主，这可能造成后期现货市场棉花资源紧张，支撑棉花价格稳中有涨。

　　二、ICE美棉相对较弱

　　相对来说，2月份ICE美棉期价的走势弱于郑棉。这主要是因为国际棉花市场缺少收储支撑。

　　2月份，ICE美棉5月合约震荡下行，月末报收在每磅92.11美分，月跌幅为2.54%。进行简单折算以后，大致相当于每吨16000元人民币的水平。

　　图2：ICE棉花5月合约日线图

图为ICE棉花5月合约日线走势图。(图片来源：文华财经)

第二部分 收储支撑价格，下方空间有限

　　当前决定棉花价格走势的主要因素仍然是国家收储政策及其实施结果的影响。

　　一、企业交储速度放缓，累计量高

　　从2 月7 日开始，国家恢复了棉花收储工作，收储价格仍然是每吨19800 元。在2 月7 日到 2 月29 日共17 个交易日中，日成交量在1 万吨左右，较节前减少明显。

　　但从本年度收储总量看，国家累计收储已经达到267 万吨。按照计划，收储将持续到今年3 月31 日，市场预估收储总量将在300 万吨左右。据2011 年国家统计局公布的数据显示，我国棉花产量总计660 万吨，这样国家收储比例预估将达到45%，这对棉花价格的支撑力度较大。

　　2011 年国内棉花产量预计达到730 万吨左右，现货流通棉花430 万吨。一般来说，全国纺织年用棉量在1000 万吨左右，即使考虑到欧洲债务危机的影响，按照2012 年纺织企业用棉量减少30%计算，到2012 年10 月新棉上市前的8 个月时间里，仍需要用棉464 万吨。

　　收储期间，棉花进口配额可能不发或少发，这样2012 年后半段，市场上流通的棉花资源将偏紧。

　　按照收储规定，只要现货价格指数低于19800 元，收储都将继续。当前，在国家储备与现货市场中，形成了一种动态平衡机制。即现货低迷在19800 元之下，企业交售储备，后期现货市场棉花量偏少，棉价有上涨条件；只有等到现货棉价反弹到19800 元之上，企业才会选择在现货上销售，停止交送储备，现货棉花量增加，棉价承压回落。

　　二、国际棉价低，配额数量将减少

　　由于国际棉花价格过低，为了稳定国内棉花价格，也为了保护国内棉农利益，我们认为2012 年国家或执行偏紧的配额政策，总的配额数量将较2011 年大幅减少。其中，关税内配额数量89.4 万吨保持不变，但滑准税部分的配额或减少到50 万吨左右，这样总配额数量为139.4 万吨。相比较，2011 年总配额数量为359.4万吨，2010 年为356.2 万吨，2009 年为129.4 万吨。

　　图3：我国进口配额数量或大幅减少(单位：万吨)

图为我国进口配额数量走势图。(图片来源：中国棉花信息网，上海中期) 点击此处查看全部财经新闻图片

　　根据财政部的政策，2012 年滑准税计算方法略有调整，通过新的计算办法，棉花进口成本将有所增加。这也是为了防止国际低棉价对国内市场形成过大冲击。简单说，若按照外棉每磅90 美分左右来计算，折算人民币进口成本，新办法较老办法每吨将提高近300 元人民币。

　　三、下年度棉花收储价格为20400 元

　　国家有关部门日前发布《2012 年度棉花临时收储预案》，确定2012 年度棉花临时收储价格为20400 元/吨，同时提出，收储实施范围和棉花品级要求可在特殊情况下经有关部门研究后调整。这是国家连续第二年出台临时收储预案，收储价格如市场各方此前预计，较本年度略有提高。

　　2012 年国家提高粮食最低收购保护价，其中白小麦、红小麦、混合麦价格统一提高到102 元/50 公斤，即2040 元/吨，平均上调幅度为9%。以此为基础，按照1：10 的麦棉比价推算，新年度棉花临时收储价正是20400 元/吨，较上年度的19800 元/吨提高600 元/吨，上调幅度3%。只是本次棉花收储价格的制定没有考虑加工费因素，去年19800 元的收储价格包含了600 元左右的加工费用。

第三部分 2012/13 年度棉花库存居高位

　　2011/12 年度是全球棉花从供不应求向供过于求转变的一年。预期2012/13年度，全球棉花种植面积较上年度有所减少，但消费需求也因欧洲债务危机受到较大制约。在全球气候不出现重大变化的情况下，全球期末库存或将继续增加。我们预计，2012/13 年度的全球期末库存或达到1273.9 万吨，较上年度增加18.4万吨，增幅1.4%；期末库存消费比或达到53%，较上年度的51.79%略高。这将制约全球棉花价格反弹的高度。

　　一、全球棉花产量或减少

　　由于2011 年棉花价格下滑，国内外棉农的种植积极性再次下降。结合其他专业机构的预估数据，我们预计，2012/13 年度国内棉花种植面积将从2011/12年度的8060 万亩减少到7216 万亩，全球种植面积将从2011/12 年度的53655 万亩，减少到48251 万亩，减少幅度约为10%。不过即使是这样，种植面积仍高于2010/11 年度的水平。

　　在天气基本正常的情况下，我们预计中国、印度、美国和巴基斯坦四大产棉国家产量都将减少，这样2012/13 年度的全球棉花产量或减少到2418.5 万吨左右，低于2011/12 年度的产量水平。美国农业部年末预计，全球在2011/2012 年度的棉花总产量为2687.2 万吨，2009/2010 年度的数字为2206.5 万吨。

　　二、全球棉花需求继续低迷

　　由于欧洲债务危机难有实质解决之道，欧洲各国在2012 年将采取紧缩的财政政策，以偿还债务。这将进一步抑制棉花消费需求。从2011 年年底的情况看，纺织企业中长期订单情况不理想，这预示着全球棉花消费或将维持低迷状态。根据美国农业部的报告，在2011/12 年度，全球棉花消费预计为2224.3 万吨，远低于2010/2011 年度的2543.5 万吨的水平。我们预期，只要欧美经济不出现重大转机，2012/13 年度全球消费量略有减少，预估在2400.1 万吨左右。

　　三、全球棉花期末库存居高位

　　从2009/10 年度开始，全球棉花期末库存快速减少，从最高时的1321.7 万吨，减少到2010/11 年度的918.8 万吨，这也是成就当时棉花牛市的主要原因。但2011/12 年度，全球棉花期末库存快速回升，增加到了1255.5.万吨。我们预计2012/13 年度全球棉花期货库存将继续增加，或达到1273.9.万吨，处于近年高位。

　　图4：全球棉花年度期末库存或创近年新高(单位：万吨)

图为全球棉花年度期末库存走势图。(图片来源：美国农业部，Wind 资讯，上海中期)  

　　四、全球库存消费比增大

　　从2009/10 年度开始，全球棉花库存消费比持续减少，在2008/09 年度的库存消费比为55%，此后骤减到2009/10 年度的36.84%和2010/11 年度的36.12%。2011/12 年度，随着棉花产量的增加，消费减少，棉花期末库存消费比快速回升到51.79%，超过了50%的中间水平。

　　我们预计2012/13 年度库存消费比有可能达到53%的高水平，仅低于2008/09 年度。较高的库存消费比或将制约棉价的上行幅度。

　　图5：全球库存消费比较高

图为全球库存消费走势图。(图片来源：美国农业部，Wind 资讯，上海中期) 

第四部分 交易策略：逢低做多

　　综合看来，3 月31 日国家收储结束时，国储棉花量有望达到300 万吨，国家棉花库存较为充裕。

　　为了稳定棉花种植面积，国家再次宣布2012/13年度继续收储，收储价格稳中有升，为每吨20400元，这将继续支撑棉花期货价格。

　　2012年，如果棉花期货和现货价格出现过快上涨，我们预计，若现货价格达到25000元/吨以上，国家将进行抛储，腾出库容。因为按照目前仓库情况，国储棉花库容总量在350万吨左右。

　　正是这个原因，我们认为明年棉花现货价格上限在25000元/吨左右，期货价格上限在25800元/吨左右。在此以前，维持逢低做多的思路。作为风险控制，若期货主力1209合约价格下破21400元，止损离场。