上海证券首席宏观分析师 胡月晓

　　近期CPI指数走低，而中国政府在1月内连续2次下调利率，表明中国政府的宏观政策指向中，保增长又重新回到首位。而外汇占款的货币被动投放渠道，决定了作为主要“冲销”手段的存准率调整具有典型的被动性、滞后性特征。作为较能体现主动性和政策意图的利率调整，其行为能够比较一致地体现了当局对经济形势的判断和政策真实方向。
 
　　当前物价回落态势已成定局。无论是商务部等其它机构公布的高频数据，还是机构的预测和居民预期，所有指针均指向了物价水平的持续回落态势。当前的物价形势已不再是年初的控通胀，而是“反通缩”。笔者早在去年12月就指出，2012年价格波动回归正常后，下半年通货紧缩的“幽灵”将重现：2012年经济低迷造成了需求的不足，需求不足导致物价持续上涨动力不再，物价变动将回归正常；在中国物价变动的季节性规律作用下，2012年年中将发生通胀向通缩的转变。
 
　　虽然当前的通缩现象实际上仅为统计现象，是中国物价变动季节性规律作用下基数差异的结果。但是通缩对居民和企业的预期影响，将使经济进一步陷入低迷境界。理论上，经济低迷加上通货紧缩对经济复苏是十分不利的——低物价将导致企业投资意愿和居民消费意愿下降。
 
　　从2009年10月份开始，中国对通货膨胀的管理由实际控制转向预期管理。通货紧缩的预期使得经济复苏的粘滞性增加，其实质是通缩预期影响了经济部门的当期支出增加。为促进需求支出增长，降低资金成本是标准“凯恩斯范式”下的政策选择。降息无论是对企业部门的投资促进，还是对家庭部门消费支出增加的推动，其作用都是明显的。 
 
　　笔者一直指出，当前中国经济处在货币过分充裕状态，中长期（3-5年）内都存在着回收或消化多余货币的压力。中国的货币深化指标（M2/GDP）最近3年（2009-2011）分别为1.79、1.81和1.81，而2011年美国为0.64，欧盟为0.92，日本为1.72，而日本是典型的深陷“流动性陷阱”国家；从过去3年危机后ECB多次扩张货币对经济的作用看，欧洲经济实际上也已处在“流动性陷阱”当中。
 
　　由于经济发展空间仍较大，以及财政激励手段的配合使用，中国经济当前离“流动性陷阱”还较远。因此，中国货币政策刺激手段仍然为中国政府所偏好，尤其是在当前政府投资乏力、民间投资也跟不上的情况下。中国虽能幸运地远离“流动性陷阱”，但对“滞涨”却始终保持着较高警惕。为了避免物价在经济启动时期的快速反弹，从而对经济持续增长造成伤害，笔者预计中国宏观调控在货币回收方面不会做过多的放松。政府调控部门也意识到，当前经济转型困难的局面，在很大程度上是当初反危机手段“过火”造成。过大的刺激手段，不但造成了产能过剩，也造成了货币过剩。虽然经济低迷造成的过剩格局暂时推动了价格水平的持续回落，但过多货币对资产和一般价格水平的反弹压力一直存在，近期房地产市场的快速回暖正是这一压力存在的写照。为兼顾通胀预期管理和促进经济增长，货币“紧数量、低利率”的政策组合形式，将保持不变。
 
　　从工业生产、投资和消费情况看，经济整体出现继续恶化的局面并不会发生。在“保增长”重新成为首位调控目标情况下，货币回收的节奏也会放缓。当前中国货币投放的主渠道是外汇占款，受国际金融资金流动的影响和贸易顺差规模下降得影响，中国的外汇占款规模不仅增速下降，甚至绝对水平也有所下降，公开市场操作投放的规模扩大，甚至成为主要货币投放渠道。全球资本流动数据表明，受欧债危机和新兴市场经济发展速度下降、风险上升的影响，流出欧洲和亚洲新兴市场的权益资金和债券资金日益增多。为避免货币回收过快对经济平稳的冲击，逐渐下调准备金率也将成常态。考虑到对市场心理和经济行为预期的影响，笔者认为，宏观数据公布前后短期内存准率有可能再次下调。
 
（注：本文仅代表作者观点）