当中国二季度GDP增速达到7.5%的时候，市场似乎吃下另一个定心丸——经济已经企稳，达到年度目标不在话下。 

　　包括工业增加值、零售、固定资产投资、PPI、PMI、信贷等关键指标都已经出现触底迹象。今天公布的7月汇丰制造业PMI初值创下18个月新高，再给经济回暖添加佐证。此消息提振了市场，香港恒生指数上涨0.47%创年内新高，逼近2011年4月来最高收盘价。此前两个交易日恒生国企指数累积上涨了4.5%，今日沪综指收盘上涨1.28%，创逾3个月新高。 

　　但当我们真的仔细去分析大类数据下的关键指标，实际情况真的如此吗？

　　（数据和图片来源于Diapason Commodities Management的首席投资策略师Sean Corrigan）

　　今年上半年，地方政府的开支同比大增16.4%，而政府的基础税收收入（不包含土地出让金）下滑了约4%。 

　　在经济数据好转的同时，信贷和债务也在加速累积。截至6月末中国M2同比增长14.7%，与去年8月创纪录的最高增速持平。同期社会融资规模达到1.97万亿元，是3月以来最高的月度数据，同比接近高出一倍。 

　　尽管央行已经采取定向工具向实体经济“输血”，但这也并未避免影子银行的“抬头”。截至六月底，M1增速为历史第二高，其中影子银行的同比增幅达到32%。 

　　据渣打银行的报告，中国总债务GDP之比在6月底飙升至251%，远高于2008年底的147%。 

　　微刺激出台后，中国对债务的依赖不仅有增无减，还出现了加速依赖的局面。渣打的数据显示，总债务/GDP之比仅在过去6个月就攀升了17个百分点（从去年底的234%），而去年全年也只攀升了大约20个百分点。 

　　如果以季化年率来算，到了第二季度，中国GDP已经从6.1%提高到8.2%，但整体的用电量则从5.4%下滑到5.2%。 

　　同样地，工业增加值的年化增速已经从8.6%提高到9.2%，但工业用电量增速却从5.3%放缓到4.9%。石油需求的微升幅度不超过1%，中钢协称用钢量到五月为止几乎没有增长，铁路货运量前五个月下滑了4.5%。 

　　对于那些令人振奋的市场数据，美林美银大中华区首席经济学家陆挺认为，增长回升的主要驱动力来自政府的“微刺激”，尤其是在基础设施和保障性住房上增加投入。 

　　今年上半年，固定资产投资同比增长17.3%，增速为9个月来首次回升，6月增速从5月的17%提高到17.6%，其中铁路投资从5月的7.5%大幅提高至32%，制造业投资同比增速从11.9%反弹至16.5%。房地产投资增速继续下滑至14.1%。 

　　政府主导的基础设施投资在一定程度上对冲了房地产投资的持续走弱。 

　　国务院发展研究中心资源与环境政策研究所副所长李佐军近日撰文认为，稳增长、保增长措施毕竟只是刺激政策，带来效果的持续时间是有限的。 

　　如果现在稳增长到此为止，不再采取新的刺激政策，三季度经济有可能出现回调；如果稳增长措施继续加大力度出台，不排除三季度继续小幅度反弹。刺激多了，四季度又继续下行。 

　　国信证券的宏观经济分析师钟正生在报告中也提到，中国经济只是弱企稳，三季度经济仍然存在回落风险： 

　　6月底以来国信宏观高频扩散指数频频下滑，主要工业品价格持续下降，发电量和耗煤量同比表现都相对疲软。此外，6月70个大中城市中房价环比下降的城市数目和下降幅度均有所扩大，资金链紧张以及预期回落将持续打击投资意愿，三季度房地产投资存在进一步下滑风险。 

　　种种迹象显示，经济虽企稳，步履仍蹒跚，三季度经济仍然存在回落风险。