欧央行宣布启动QE计划，虽QE的推出市场早有预期，但规模和结构仍优于市场预期。我们认为欧元仍有下行空间，短期利好大宗商品和风险资产，长期来看，欧央行QE将不如美联储QE威猛，其对更宽泛资产价格上涨的推动力是弱于美联储QE。

QE后欧元仍有下行空间

　　1月22日晚欧央行[微博]货币会议维持三大基准利率分别在0.3%、0.05%和-0.2%水平不变，符合预期；但同时宣布自3月份起每月购买600亿欧元公共及私营部门债券直至2016年9月底，即启动欧版QE计划。

　　欧央行宣布启动QE计划，虽QE的推出市场早有预期，但规模和结构仍优于市场预期。

　　自3月份起每月购买600亿欧元公共及私营部门债券直至2016年9月，则总计购买1.14万亿欧元(约1.31万亿美元)，规模超出市场预期的上限(5千-1万亿欧元)。

　　购债结构上，不仅按各国央行在ECB出资比率分配，欧央行自身承担购买比例中的20%，即其余80%的资产购买不承担风险共担，这一点优于市场预期。

　　影响：①对欧元区的影响

　　欧版QE一定比例上实现了欧元区国家风险共担，揭开了欧央行货币政策史上的新篇章，并且规模远超出预期，这向市场传递了欧央行坚持对抗通缩的强烈信号，有利强化QE效果。

　　在欧版QE推出之前，欧元区信贷同比降幅已经较2014年上半年收窄，只是改善幅度较为缓慢，我们相信大规模QE的推出将进一步推动经济回升趋势。若欧元区经济回升动力增强，将成为除美国以外全球经济增长的又一推动力。

　　②对资产价格的影响

　　汇率：欧元下行趋势未结束，继续看好美元；

　　大宗：看好大宗商品的阶段性反弹机会；欧版QE推出意味着欧元贬值持续，间接推升美元指数(94.4200, 0.2400, 0.25%)，不利以美元计价的大宗商品价格。在全球经济趋势复苏但需求低迷，通胀短期难以大幅上升，美元步入上行周期的背景下，黄金和原油的金融属性不强，商品属性中需求偏弱，仅看阶段性反弹。

　　幅度上：金融属性更强且与全球需求相关性更小的黄金反弹幅度可能略强；而与中国需求较弱，与全球经济相关性较高的原油反弹可能稍弱。

　　时点上：上半年看好黄金，下半年看好原油的概率更大一些。

　　债市：欧元区利率曲线整体下移，长端利率下行幅度更大；全球长端利率维持低位的时间更长。

　　股市：压低各国的主权融资成本，缓解债务压力，提振市场风险偏好，看好欧股及风险资产表现。

　　③ 对中国的影响

　　贸易渠道：短期来看，由于QE规模远超预期，欧元仍有下行空间，从而助推美元指数进一步上行。由于人民币(6.2085, 0.0000, 0.00%)汇率与美元挂钩，美元走强会带动人民币有效汇率进一步走高，损及出口；欧版QE的推出使得全球货币竞争性贬值进一步加剧，人民币汇率也将面临更大的贬值压力，居民企业部门的结汇意愿将进一步下降，外汇占款低速增长的态势将持续。

　　中长期来看，欧元区经济回暖有利于从需求端拉动中国出口。

　　图5. 中国在欧盟27国前十大进口国中占比最高

　　金融渠道：外围流动性宽松，有利A股风险偏好改善。部分资金可能选择流入国内，但考虑到国内经济基本面的不确定性以及美元的上行趋势，我们认为资金流入可能有限。

　　对比欧美货币宽松后A股的市场表现，美联储QE对A股推动力明显强于欧央行宽松(详见下表)。不过，有色金属板块均可以获得相对大盘的收益。

　　表2：美国和欧元区货币宽松后A股涨跌幅对比

　　值得一提的是，我们认为欧央行QE将不如美联储QE威猛，原因是，不仅是由于美元在国际货币体系中的主导地位，最大的区别在于：美国主要以直接融资为主，而欧洲(包括英国)和日本则主要以银行信贷等间接融资为主，其金融市场不如美国发达。


　　(本文作者介绍：2011年5月加入光大证券股份有限公司，任首席宏观分析师。2014年任光大证券首席经济学家。 )