在疫情冲击服装行业、尤其是外贸服装行业的时候，Zara、阿玛尼等服装品牌的代工厂万代服装股份有限公司(简称“万代服装”)于4月17日预先披露了其招股说明书，踏上冲击A股之旅。

　　总部位于辽宁大连的万代服装是劳动密集型产业公司，产品主要以外销为主，客户集中于欧洲。这家去年净利润仅为5005万元的公司，业务依赖外贸出口，且净利润波动较大。

　　A股并不缺少服装企业，万代服装如何差异化竞争，与港股上市的申洲国际、晶苑国际等服装代工巨头相比，万代服装的核心竞争力又在哪里？新京报记者就相关问题邮件采访万代服装，公司回复称，以披露文件为准。

　　净利润波动大，主要依赖出口退税

　　万代服装成立于2006年5月，主要从事梭织服装生产及销售业务，以ODM（原始设计制造商）模式向服装品牌商销售成衣服装，未以自有品牌销售。公司的主要客户为Zara母公司Inditex、阿玛尼集团、Only母公司绫致时装、H&M等，同时公司也有少数国内客户如美邦服饰、森马服饰等，但主要客户集中于欧洲。

　　招股书显示，2017年至2019年，万代服装的营业收入分别为11.97亿、12.41亿和10.18亿元，对应的归属净利润分别为2411.43万、6286.39万和5005.84万元，与2018年相比，2019年的净利润同比下滑两成多。

　　万代服装对于出口的依赖从业务数据中可见一斑。2017年至2019年，公司服装出口实现的收入分别为9.40亿元、9.68亿元和7.89亿元，占公司主营业务收入的比例分别为79.03%、78.26%和77.81%，其中出口欧洲的收入比例分别为77.18%、74.84%和74.34%。

　　由于外销收入主要以美元和欧元结算，汇率波动对万代服装的经营业绩产生较大影响。2017年至2019年，公司因汇率波动产生的汇兑收益分别为-1453.62万元、1127.44万元和404.52万元，开展远期外汇合约业务产生的投资收益为-14.95万元、-1118.50万元和-275.05万元，两者净额为-1468.57万元、8.94万元和129.47万元。

　　值得注意的是，尽管万代服装在报告期内维持净利润的增长，但实际上出口退税对该公司的净利润贡献颇大。数据显示，2017年至2019年，公司收到的增值税出口退税金额分别为1.11亿元、1.11亿元和7239.49万元，而同期的净利润分别为2411.43万、6286.39万和5005.84万元。

　　纺织服装品牌管理专家、上海良栖品牌管理有限公司创始人程伟雄表示，如果出口退税政策取消就意味着万代服装在报告期三年盈利是亏损的，这对于进入资本市场是有挑战的，万代服装应该对其纯加工型企业的商业模式重新思考。仅靠出口退税带来的利润是没有未来的，万代服装需要认真思考并研究现有国内外客户结构的合理性，同时做好生产精益管理，善用设备升级以及互联网信息技术加快提高工厂管理效能，从管理挖潜，向管理要效应，而不是摊大饼的扩张。

　　对于出口的过度依赖导致万代服饰在新冠肺炎疫情全球暴发的背景下业绩继续下滑。数据显示，2020年一季度，万代服饰的营业收入同比下滑21.73%至1.25亿元，归属净利润同比下滑215.67%至-260万元，扣非净利润同比下滑203.14%至-280万元。

　　值得注意的是，万代服饰的前五大客户中的Inditex集团总部位于西班牙，阿玛尼集团和贝纳通集团总部位于意大利，绫致集团总部位于丹麦，而西班牙、意大利和丹麦目前均为新冠肺炎疫情较为严重的国家。

　　委托加工业务营收占比超七成，人工成本逐年上升

　　2017年至2019年，万代服装的主营业务成本分别为10.13亿元、10.22亿元和8.33亿元，虽然公司表示系受行业景气周期影响，2019年成本有所下降，但数字居高不下。

　　万代服装等代工厂是“为他人做嫁衣”的劳动密集型企业，人工费用成本占比较高，也侵蚀了一部分利润。截至2017年末、2018年末和2019年末，万代服装员工总数分别为2748人、2912人和3218人；2017年至2019年，公司职工薪酬分别为1.08亿元、1.35亿元和1.40亿元。

　　数据显示，除去原材料和加工费，直接人工成本在上述报告期内分别为4625.09万元、5165.95万元和5887.44万元，分别占主营业务成本的4.57%、5.06%和7.07%，金额和比例均逐年上升。从产品分类来看，2019年，万代服装的外套类和上衣类产品的直接人工成本分别同比上升52.11%和85.07%。

　　近年来，随着人口红利的不断下降，社会用工成本正在不断提高，进而影响企业毛利率水平和盈利情况。

　　服装行业本身的毛利率并不高。Wind数据显示，2019年服装行业毛利率平均值为15.04%，比2018年同期提升0.21%。2017年至2019年，万代服装的主营业务毛利率分别为14.91%、17.39%和17.84%。在服装代工行业，相比巨头申洲国际、晶苑国际等，万代服装的毛利率遭到“碾压”。2019年，上述两家公司的毛利率分别为30.34%、19.06%。

　　为了节约人力成本、承接部分海外客户订单，万代服饰2015年在缅甸设立了万代（缅甸）有限公司（以下简称“缅甸万代”），注册资本为500万美元，主要从事服装加工及销售。截至2019年12月31日，缅甸万代共有1858名员工，主要为缅甸籍的生产工人。

　　作为公司唯一的境外工厂，成立四年多的缅甸万代2019年实现营业收入5850.91万元，净利润为775.70万元；此前的2018年，该公司仅贡献净利润93.86万元。

　　值得一提的是，万代服装的业务七成以上是外协生产，即委托加工，公司在招股书中表示“与超过200家外协加工厂保持良好合作关系。”2017至2019年，万代服装通过委托加工模式实现的主营业务收入占公司主营业务收入的比例分别为82.69%、81.67%和72.30%。

　　数据显示，随着劳动力成本的上升，2018年万代服饰加工费占采购总成本的比例居高不下。2017年至2019年，加工费分别为3.38亿元、3.57亿元和2.46亿元，分别占采购总成本的35.63%、38.13%和33.93%，2019年公司加工费占采购总成本的比例有所降低，主要是因为自制生产比例上升。

　　在急需扩大自制生产的背景下，公司试图通过IPO进行募资扩产。此次万代服装拟募集资金3.66亿元，其中2.14亿元用于海湾工业区生产基地建设项目。万代服装表示，该项目拟自建年产量200万件成衣产品的服装加工生产基地，当项目实施完毕后，公司委托加工比例降低，自制生产比例提高。

　　程伟雄认为，委托加工其实业务压力更轻、更便捷，只要抓好品质管理即可，不用去承担工厂管理与薪资成本等，增加自产比例或许只是募集资金的一个借口，实际上自营工厂管理压力更大。

　　应收账款堆积，子公司多次遭行政处罚

　　招股书显示，2017年至2019年，万代服装的应收账款分别为2.43亿元、2.42亿元和2.09亿元，占当期流动资产比例分别为51.48%、48.99%和46.44%。公司表示，2019年末应收账款小幅下降，主要是因为受行业周期影响，营业收入有所下降。

　　截至2019年12月31日，按欠款方归集的应收账款期末余额来看，前五名客户分别为美邦服饰（4811.01万元）、G.A.OPERATIONSSPA（2953.46万元）、BENETTONASIAPACIFICLTD.（2843.77万元）、绫致时装（天津）有限公司（2135.72万元）和ITXTRADINGS.A.（1571.30万元），上述品牌分别由美邦服饰、阿玛尼集团、贝纳通集团、绫致集团和印地纺集团运营，均为万代服饰2019年前五大客户。

　　2017年至2019年，万代服装的坏账准备分别为1281.35万元、1531.29万元和1818.25万元，呈现上升趋势。

　　万代服装的客户集中度较高。2017年至2019年，万代服饰对前五大客户的销售收入占主营业务收入的比例分别为65.35%、66.78%和69.16%，其中，Inditex集团、绫致集团、阿玛尼集团及贝纳通集团在三个报告期内均为前四大客户。

　　程伟雄认为，客户集中度高对于加工型企业挑战自然很大，品牌盛加工业务更多，品牌弱加工业务自然递减；需要做好客户结构梳理，做好国外客户品类梳理，在疫情下尝试做好并加大国内品牌业务。

　　根据招股书披露，万代服装在报告期内受到多项行政处罚，公司的全资子公司大连万代拉瓦多洗水服装有限公司（以下简称“拉瓦多服装”）多次被罚款。

　　2016年7月，因子公司拉瓦多服装未办理建筑工程施工许可证擅自施工，公司被大连金普新区城市管理综合执法局罚款20.9万元；同年7月20日，万代服装因“2015年11月6日申报出口海关单手册申报错误”，被大连海关罚款2000元。

　　2016年12月，因拉瓦多服装“未经审批擅自新建喷染车间及两台6吨燃煤蒸汽锅炉，且水污染防治设施未经验收，主体工程已投入使用”等原因，该公司被大连金普新区环境保护局处罚。

　　2018年11月13日，万代服装“因将G1和G2项价格申报错误”，被上海浦江海关罚款5000元。此外，2017年、2018年和2019年，万代服饰及境内子公司存在未为部分员工缴纳社会保险或公积金的情况。

　　公司表示，如公司为上述员工补缴社保、公积金，则需要补缴的金额分别为358.51万元、203.25万元和164.48万元。根据规定，行政机关除要求公司补缴外，公司可能受到的行政处罚主要为缴纳滞纳金、罚款。

　　针对万代服饰是否有进一步提高毛利率、降低委托加工比例的措施，及未来是否有可能在更多劳动力价格低的国家、地区设立公司的打算，记者于4月20日向公司发送采访邮件，公司回复邮件称，“以我（公）司公开信息披露文件为准”。