上周，英国公布了新冠病毒变异的消息后，市场对新冠病毒的传播和治疗更加担心，全球资本市场和商品期货均出现了不同程度下跌。ICE棉花期货上周一跌幅超过了3%，国内棉花期货CF2105合约触及了14500元/吨。从现在的基本面数据和ICE棉花历史走势来看，棉花的下跌时机还没有到来，可能会在明年2月份见顶并开始真正下跌行情。

　　从最新公布的USDA的12月份报告可以看出，全球2020/21年度棉花产量比上一年度减少了179万吨至2480万吨，主要是美国和印度棉花产量减产所致；基于对新冠病毒消退的预期，USDA将全球消费量大幅增加至2517万吨，这样调整完后，全球棉花的供求关系转变为短缺37.5万吨。

　　我们用全球棉花产消缺口来观测供需平衡，12月份的调整是自2019年6月份为正值以来，首次为负值，标志着供给过剩的时期已经过去。从历史的产消缺口对期货价格影响来看，2015年4月份至2017年6月份，棉花期货价格见底后大幅上涨，2018年5月份至2019年5月份，棉花在此期间大部分时间都是高位整理，国内棉花在2018年5月份曾大幅上涨到18000元/吨以上。2019年5月份下跌其实主要是因中美贸易摩擦加剧所引起，属于“黑天鹅”事件类型。随后全球棉花过剩开始，棉花紧接着大幅下跌，新冠疫情加速了棉花的探底。从月度的供需历史数据可以看出，产消缺口对于棉花期货价格多空反转有很强的指导意义。当然供需缺口无法预测棉花上涨和下跌的幅度，但在短缺平衡表下棉花难以再深度下跌。

　　12月21日，棉价下跌主因是英国发现了变异的新冠状病毒，担心传播速度更快，今年3月新冠病毒对棉花的影响仍历历在目。现在全球新冠病毒疫苗试验已经取得不错的成绩，有效率达到90%以上，并没有证据表明现在疫苗对变异的新冠病毒无作用。从美国新增新冠病毒死亡病例来看，从最初的千分之三下降到千分之一，说明治疗方法得当和人体免疫力提高，新冠病毒对民众的影响边际效应递减，大部分商品期货和全球股市都创出了疫情爆发以来的新高。

　　ICE棉花期货价格在3月底见底后开始反弹，在11月23日已经收复了疫情以来的所有跌幅，随后价格继续上涨。其中美国棉花销售加快是支撑棉花上涨的重要因素之一，中国正在履行第一阶段协议，是购买美国棉花的主力军。根据USDA公布的周度棉花销售报告测算，2020/21年度美棉销售比例已经达到了80%，预示在本年度剩余的8个月里，只有20%的美国棉花现货销售， 本年度的期货合约将会受到明显支撑。ICE棉花期货的3、5、7月合约价差呈正向分布，而2112合约价格比2107合约低5%左右。在这种期货价差结构下，ICE棉花期货近月继续看涨。

　　基金在6月份开始在ICE棉花持仓转为净多头寸，随后不断加仓，棉花期货价格也逐步上涨，在10月27日至11月10日期间基金减持多单，价格有一定下跌，但很快基金再次增持多单，ICE棉花价格也是震荡上涨。截至12月21日，基金在棉花净多单达到了8.48万张，为2018年10月份以来最多。最近5年，基金在ICE棉花期货净多单达到过12万张，2017年3月份与2018年1月份、2018年6月份均超过12万手，可以认为是基金在棉花上面的最大净多单持仓量。如果ICE棉花期货下跌，基金的净多单还有一定的增持空间，因此在基金持有巨量净多单的情况下，期货价格仍看涨。从过去几年的历史走势来看，大部分年份里，ICE棉花期货价格上涨到2月份才见顶。

　　虽然现在全球疫情仍然严峻，但新冠疫苗的逐步普及让市场看到了疫情结束的希望，棉花的需求弹性会更大一些，美国棉花销售顺畅支撑ICE棉花期货价格，国内棉花在国际棉花价格上涨带动下，有望震荡走高，再次挑战前期高点。