1月21日，央行发行总量为900亿元的三月期票据，同时进行了480亿元的91天期正回购操作。算上本周二的央票发行量，央行在连续14周净回笼资金后，于本周实现资金净投放。

　　三月期央票利率继续提升到1.4088％，较上周上升了4.04个基点。今年以来，央行已在1月7日将三月期央票利率上调4个基点，1月12日和19日分别将1年期央票利率上调8个和8.3个基点。

　　当天，国家统计局公布的CPI数据显示，2009年12月CPI同比增长1.9％，环比增长了1.3个百分点。

　　随着CPI的跃升，以及央票利率的连续上调，机构对于年内加息已形成共识，但对通胀的走势还有明显分歧。

　　机构预估：一季度CPI可达3％

　　食品类价格跳升是拉动CPI的主要力量。2009年12月，食品类上升5.3％，拉动CPI上涨1.74个百分点；居住类价格上涨1.5％，拉动CPI上涨0.21个百分点。

　　交通银行分析师熊鹏认为，CPI快速回升主要是季节性低温气候和北方暴雪引起的食品价格大幅上涨的结果。

　　PPI在2009年12月份结束了连续11个月负增长，同比增速转为正值。12月，工业品出厂价格同比上涨1.7％，年内首次实现正增长。这主要受基础原材料和能源价格持续上涨影响——当月，原材料、燃料、动力购进价格由负转正，上涨3.0％。采掘工业品和原材料工业品一起拉动PPI上涨1.6个百分点。

　　值得注意的是，PPI已连续两月实现环比超过1％的增长。花旗银行分析师彭程认为，PPI的快速上升是由于国内外经营环境持续向好，总需求扩张。

　　由于异常低温和大范围暴雪气候仍在持续，食品价格在短期内难以得到控制。因此机构们均认为，一季度的CPI仍将继续上涨。

　　熊鹏预计，一季度物价可能呈现超预期上涨，单月涨幅有可能越过3％。花旗、中金公司、野村证券也均预测，一季度的CPI可达到3％。

　　但对于一季度后的通胀走势，机构却显现出明显分歧。野村证券预计，CPI在3月后企稳，原因是制造业产能过剩，以及劳动力生产率快速增长的抑制作用；但彭程认为，下半年CPI将在4％-4.5％，翘尾因素、经济刺激计划效果的显现、食品价格走势及价格体制改革将支撑CPI上行；中金公司则称，CPI在二季度末就将达到5％。

　　由于去年CPI的基数较低，今年翘尾因素将非常明显。交行研究部测算，今年上半年翘尾因素对CPI将有“推升”作用，并在6、7月份达到1.5％的峰值。下半年随着基数值逐渐走高，翘尾因素正效应将逐渐回落。全年翘尾因素对CPI的影响约为0.7％，将大致呈现倒“U”形状态。

　　彭程认为，去年的经济刺激计划，对于物价的推动作用也将在下半年显现出来。2009年，狭义货币供应量(M1)和广义货币供应量(M2)分别增长32.4％和27.7％。

　　对于食品价格的走势，彭程认为政府乐于看到食品价格上行，从而提高农村居民的收入，“2009年农村居民的收入增长较城市居民收入要低很多，政府在改善农民收入上有较大的动力”。

　　值得一提的是，价格改革也将成为物价上行的因素之一。彭程认为，今年价格改革步伐将进一步加快。此前，央行行长周小川也明确指出，央行支持这些价格体制改革，同时在制定货币政策时要对此留有空间。

　　中国曾经持续了相当一段时期的高增长、低通胀的局面，通胀率保持在3％以下。彭程认为，这是由于之前价格改革没有到位，上游产品的价格一直被压制。在价格改革后，中国将很难重现高增长、低通胀的局面。

　　但熊鹏在考虑以上因素后依然认为，如果没有其他突发性因素，2010年全年CPI同比涨幅可能在3％-4％之间，2010年总体通胀将处于相对温和的状态。

　　加息时机

　　市场对加息已无悬念。

　　中金公司认为，央票利率持续上升将很快与1 年期存款利率持平，一季度加息的可能性增大。

　　野村证券认为加息应该与CPI挂钩。如果CPI超过2.2％，央行就会在2月份或3月份加息，以免实际存款利率为负；熊鹏则认为，如在CPI连续两个月超过4％时，可以考虑升息。

　　但央行之前也曾连续数月保持实际存款利率为负。在调整利率时，央行会考虑其他因素，包括中美利差等。

　　彭程表示，加息会迟到三季度进行，央行到时会参考其他央行的操作，同步进行刺激政策的退出。他认为，一旦加息重启，意味着政策目标将直指通胀，加息将会持续进行，“我们预计三季度后会加息三次”。

　　汇率政策也可以成为央行的政策工具之一。中金公司预计，今年3-4 月人民币可能启动升值。这是因为一季度输入型通胀压力增大，使用人民币升值抵御的可能性上升。而近期出口增长超预期，就业压力明显减轻将为升值创造良好的外部环境。