商务部部长陈德铭近日指出，中国贸易3月份很可能会出现逆差。我们认为，3月份出现逆差的可能性不能排除，但是需要分析逆差的来源。如果是由于进口商品价格上涨快于出口价格上涨，那么则意味着人民币升值依然是正确的政策，因为这可以改善中国的贸易条件，增强中国企业购买外国技术的能力。

　　预计4月开始升值

　　我们维持人民币4月份开始对美元升值的预测，预计2010年将升值3%~5%。

　　尽管眼下国际社会上对中国升值的压力将不利于升值尽快实现，但最近的一些新闻显示，人民币升值可能性在增高。市场传闻中国一些行业协会正在做应对人民币升值的压力测试。关于压力测试的新闻被广为报道，并一度推高了离岸市场对人民币升值的预期。

　　同时，评级机构对希腊的正面评价使欧元兑美元升值的可能性增大，如果欧元升值而人民币继续盯住美元，就会使人民币兑欧元及其他货币贬值。在这种情况下，人民币兑美元升值的可能性将会上升。

　　多数行业受益升值

　　必须提出的一点是，人民币改革涉及中国各个产业与所有消费者利益，其引起的争论和关注理所当然，但是当前的政策讨论中对可能因为人民币升值造成伤害的产业关注极大，而对人民币升值有可能收益的行业及消费者的利益却较少提到。

　　在2001年中国加入世贸组织前，中国政府、行业、学术界对入世的好处与损失也有过大规模的争论，当时对于中国一些保护较大的行业如农业和汽车业在入世后的前途有普遍担心，而对入世可能造成的正面效果关注较少。入世之后中国的经济增长发生了巨大变化，表明入世前的争论并没有真正全面反映入世对中国利益的影响。

　　我们利用中国最新出版的涵盖中国全部行业的投入产出表，计算了人民币升值对行业的影响。结果显示，大多数行业(特别是对进口大宗商品依赖度高的行业，如石油加工和天然气生产行业、金属加工行业、交通运输设备和金属采矿行业)会从人民币升值中受益，而出口依存度较高的受损行业(纺织服装)所受损失较小。令人惊讶的是，出口依存度较高的电子产品制造业、电气设备行业和通用、特种设备行业甚至小幅受益于人民币升值，这是由于它们原材料中较大部分来自进口，因此国内销售受益程度大于出口受损程度。

　　事实上，过去的人民币升值并没有损害中国的出口和就业。人民币自2005年7月与美元脱钩后对美元升值了17.5%，但中国在美国进口市场的份额仍持续扩大，甚至在金融危机爆发后仍是如此。中国的出口并未受人民币汇率的显著影响，部分原因是中国的出口中包含了较大部分的进口中间商品。

　　目前市场担心，即使人民币只是渐进升值，中国一些低利润率的劳动密集型行业的出口也会垮掉。但中国服装和鞋类出口企业最近的经历表明这些担忧是没有道理的。中国服装和鞋类出口企业在美国市场的主要竞争对手来自墨西哥。2009年中国在美国服装和鞋类市场的份额是46%，而墨西哥是37%。虽然人民币对墨西哥比索自2000年以来一路升值，中国在美国纺织服装市场的份额却从2000年的21%升至2009年的48%。

　　金融危机爆发后，从2008年9月至2009年3月人民币对墨西哥比索升值了39%，导致中国出口企业的成本相对于其竞争对手大幅上升。中国出口企业在美国服装和鞋类市场的份额的确从46%下降至42%，但人民币/墨西哥比索汇率稳定下来之后，中国出口企业的市场份额即迅速反弹，甚至高于人民币大幅升值之前的水平。

　　这意味着，即便突然发生巨大的汇率冲击，对中国出口市场份额也只有暂时的影响。一旦中国出口企业一段时间后适应了这种冲击，它们将能够重拾竞争力。换言之，一些劳动密集型行业的低利润率并不意味着它们缺乏应对人民币升值的能力。

　　不会重蹈日本覆辙

　　市场中还有人担心人民币升值会使中国重蹈日本在20世纪80年代的覆辙。对此，我们认为，虽然今天的中国与20世纪80年代的日本有着诸多明显的相似之处，但两者之间存在的重大差异表明当年日本的悲剧不会在中国重演。

　　其一，中国目前采取的货币政策与20世纪80年代的日本正好相反。日本当时被迫在短期内推动日元大幅升值，导致国内企业措手不及。面对出口的大幅下滑，日本央行为挽救国内经济不得不降息。相比之下，中国经济正在强劲增长，预计中国央行未来将加息。人民币升值与货币政策紧缩一道，将降低资产泡沫风险。

　　其二，中国目前仍处于发展的初级阶段，保持着较强的竞争力，而1984年日本已经是全球最富裕的国家之一，在许多制造业领域丧失了竞争力。

　　其三，中国当前的地区间差异明显高于1984年的日本，意味着中国未来的增长潜力更大。当时日本最富裕地区(东京)人均GDP较最贫穷地区(奈良)高出3倍，在中国这一比值为5。因此，中国有更大的潜力来消化人民币升值带来的冲击。日本国内企业当时被迫将生产基地转移至海外，而中国出口企业可以转移至内陆省份。最近几年，我们确实看到中国部分出口企业已将生产基地转移至内陆省份。

　　此外，人民币升值将导致估值变动，影响持有外币资产/负债公司的资产负债表。但根据我们的估计，银行业可能比其他行业有更多的外汇敞口，但我们估计银行净汇率风险相对于总资产而言并不大，考虑到银行和保险公司正拓展海外业务，人民币升值将有助它们未来的扩张。