(本文由最新出版的中国《国际经济评论》杂志提供，选自“中国的货币政策与汇率政策均应及时调整”一文,作者 张明/何帆) 

　　人民币汇率存在一定低估，汇率形成机制弹性化成为当务之急。最可能的升值方式仍是小幅渐进升值，但同时应控制热钱流入。2010年第二季度是人民币汇率弹性化的最佳时间窗口。

　　我们认为，目前人民币有效汇率依然存在一定程度的低估。为了让中国出口商品更充分地反映其真实的竞争力，我们认为包括人民币汇率和利率在内的各种价格（自然包括要素市场价格）都应该更加具有弹性。在资本项目短期内难以全面开放的背景下，最适宜的方式应是增强汇率形成机制的弹性，更多地由市场力量去自发寻找适宜的人民币汇率水平。

　　人民币升值对中国出口增长的负面影响，可能被夸大了。尽管人民币升值会给中国投资者持有的美元资产造成资本损失，但如果不进行包括人民币升值在内的结构调整，中国外汇储备将会继续累积。而在当前的全球金融格局下，中国投资者不得不把新增外汇储备的一大部分投向美元资产，这会导致中国投资者对美元贬值的风险暴露额继续增加。因此，人民币升值给中国投资者带来的资本损失无非是短痛与长痛相权後取其轻。

　　在人民币升值策略的选择上，中国政府必须从自己的国家利益出发，即从增强中国经济增长的可持续性出发，而不能受任何外国政府的压力所左右。如果中国政府实施真正的钉住一篮子货币制度，那麽在美元继续对其他主要货币贬值的背景下，采用这种制度将会导致人民币对美元升值、对其他主要货币贬值。相比之下，一次性有限升值（2%~3%）之後放大波动区间（由日均波幅正负0.5%放大至正负1%）的策略，综合了一次性大幅升值与小幅渐进升值策略的优点，能够在一定程度上遏制投机性资本的流入，同时由市场力量来自发决定汇率水平，此外还具有相当程度的可控性。这或许能够成为中国政府的潜在选择。

　　我们认为，2010年第二季度是人民币汇率机制弹性化的最佳时间窗口。中国政府应该充分利用这一时机，将金融危机期间钉住美元的临时性政策尽快正常化。我们预计，在2010年第二季度，人民币可能回归到参考一篮子货币的管理浮动汇率制。人民币对主要货币每日正负0.5%的波动区间可能放宽至正负1%，人民币对美元名义汇率有望缓慢升值，全年升值幅度为3%~5%。

　　另外，在宏观经济方面，我们认为，2010年7、8月份，CPI月度同比增速可能达到4%~5%，从而开始考验货币当局的心理底线。之後的物价走势将取决于货币政策的应对方式及实施力度。在2010年上半年，中央银行将继续采用发行央票（尤其是用长期央票置换短期央票）与提高法定存款准备金率（第2季度存在1~2次提高法定存款准备金率的可能性）的方式来冲销市场上的流动性。

　　如果2010年第二季度人民币汇率重新回归到扩大波幅的管理浮动汇率制，那麽央行通过加息来遏制通货膨胀的压力将有所缓解。我们认为，中央银行决定加息与否主要看两个指标，一是CPI同比增速，二是中美利差。尽管美联储在2010年第四季度前加息的可能性很低，但我们依然认为，只要2010年7-8月份的CPI同比增速超过5%，央行在第三季度加息的可能性就相当高。预计全年央行将会加息2~3次，每次27个基点，对称性加息（即同时提高存款利率与贷款利率）的可能性大于非对称性加息。

　　我们并认为，2010年第二季度一线城市房价将会继续上涨，但2010年下半年一线城市房价走向将遭遇较大的不确定性。目前中国政府既没加息，也没收紧整体信贷规模，而试图通过控制投机需求以及加快保障型住房供应的手段来控制房价。根据上文的分析框架，如果国内外流动性依然充裕，如果市场上商品房供应依然偏紧，如果居民存在持续的通胀预期，那麽房价的下降恐怕只是暂时现象。在流动性、供求缺口与通胀预期没有得到根本缓解的情况下，房价在中期内依然可能再度飙升。