半年报披露之际，业绩增长明显的公司受到市场追捧，但许多业绩预增并不备持续性的公司，也在某些舆论的造势下，股价拉升不止。富安娜即属此类。

　　 先是预告一季度业绩同比增长50%-70%；随后被证实一季度净利同比增长63.25%；近期更预告上半年净利比上年同期增长70%-90%，富安娜从今年4月1日以来连续上演了业绩黑马的好戏。

　　 富安娜给出业绩暴增的理由有：销售收入增加、产品结构完善导致毛利提升，扩张对品牌影响力，以及原材料价格优势。然而，记者多方了解到，富安娜业绩增长的基础主要来自与其所谓的低价原材料，而这并不具备长期优势。

　　 但券商的看法更乐观。作为基金重仓股，4月以来，据不完全统计，数十家主流券商共发布了33篇研究报告，在这些报告里，富安娜被描述成为没有缺点、近乎完美的优质公司，评级基本为“买入”、“增持”、“强烈推荐”，仅有一篇报告的评级为“谨慎增持”。

　　 上市公司的公告刺激以及券商的大力推荐，富安娜的股价走出35元底位，冲上40元长期平台，近期又强势突破45元阻力位，上市一年半以来的首次大幅拉升即将展开。

　　 超预期增长

　　 股价长期围绕40元波动的富安娜此前并不显眼。变局发生在今年4月1日，富安娜发布业绩预告称，一季度归属于上市公司股东的净利润预计为5445.80万元－6171.90万元，比上年同期增长50%-70%。原因一方面“基于公司营销力度不断加强，主营业务相比上年同期稳步提升”；另一方面是“产品结构进一步完善，销售毛利比上年同期有所提升”。

　　 当天富安娜股价一改多日低迷，大幅高开上冲7.41%，但终因解套盘太大而无望涨停。但富安娜从此走出长达近4个月的阴跌走势稳步向上。

　　 4月28日，富安娜一季报出炉，实现营业收入3.33亿元，同比增长31.49%；净利润5927万元，同比增长63.25%，净利增幅超过营业收入。

　　 市场对富安娜一季度的业绩并不满意，当天尾盘急跌3.51%。其后股价虽有反弹，但主要在40元以下盘整。6月29日富安娜公布每10股派7元实施公告前后，其股价方突破40元平台。

　　 7月2日，富安娜修正上半年业绩预告，预计上半年实现净利润8123.6万元-9079.3万元，同比增长70%-90%。富安娜还给出了更为有利的业绩增长理由：除“行业增长情况符合预期，公司销售情况较为理想”外，更为主要的是“公司准确预测了原材料价格走势，适当增加了原材料备货量，有效控制了成本，导致毛利率比同期有所上升”。

　　 财报显示，富安娜销售毛利率从去年三季度开始逐季提升，由45.79%上升到第四季度的46.11%，一季度继续抬升到49.56%。营业部利润率也从12.75%经过15.13%提升至一季度的23.18%。这明显好于梦洁家纺同期的销售毛利率表现。而梦洁家纺营业利润率更大幅低于富安娜：去年三季度为10.28%，四季度上升为12%，但在今年一季度大幅下跌至8.57%。

　　 富安娜的毛利率数据甚至优于国内销售额、利润总额最大，渠道终端最多的家用纺织品生产销售企业罗莱家纺。该公司2010年销售收入18.19亿，约为竞争对手富安娜和梦洁家纺收入之和。

　　 原材料价格的优势以及业绩增幅的扩大似乎表明富安娜进入业绩爆发期，再加上抢权因素，富安娜股价借此突破45元的长期阻力价位，7月15日触及48.60元最高价，势头不减。

　　 毛利率提升不可持续

　　 但实际上，业内人士指出，除所谓“品牌”、“直销”优势之外，支撑富安娜上半年业绩大幅增长的主要因素——产品提价和低原材料成本并不具备长期存续条件。

　　 机构趋之若鹜 富安娜业绩暴涨真相还原

　　 去年9月份以来，国际、国内棉花期现货价格几乎翻番后又基本回落原点，棉价的暴涨暴跌让下游纺织服装行业饱受成本波动冲击。

　　 “从棉价走势来看，富安娜提前低价储备原材料应该发生在去年9月30日以前，其成本在19000元附近。”一位持续研究富安娜的财务人士告诉记者。

　　 “从生产周期来看，富安娜第三季度储备的低价原材料，最快在今年年初即可销售并回款。”该人士表示。而富安娜年报显示，2010年公司库销比从2009年的24.9%提高到2010年38.9%，提高14个百分点；2010年库存中，库存商品仅为44%，其他主要为原材料和委托加工物资。

　　 “仅14个百分点的提升，虽然56%为原材料和委托加工物资，但经过大半年的消耗，富安娜的低价原材料应该难以维持到下半年。”前述财务人士告诉记者，从当前已经跌至20000元/吨，并因全球棉花供应大增且纺织需求下滑，有望保持跌势的棉价来看，下半年，尽管富安娜新进的原材料成本仍然偏低，但却不可能优于同行水平。“因原材料成本较低引起毛利率提升的因素，将不太可能持续到下半年。”这位人士强调。

　　 而销售价格方面，有消息透露，富安娜在今年6月结束的2011年秋冬订货会上的订货金额同比亦大幅增长约55%，量价同比均呈现增长态势。业内人士分析，即便是富安娜具备所谓品牌优势，享有定价权，销售价格整体仍很难保持坚挺。富安娜因毛利率异常提升而带来的业绩大幅增长或难以持续。

　　 券商“闭门”狂推

　　 不过，券商研究员们相对乐观。从4月1日招商、中信、齐鲁证券齐发一季度业绩预增点评开始，至7月12日，记者不完全统计共有16家主流券商发布了33篇关于富安娜的研究报告。

　　 这些报告口径基本一致，都是从直销模式、品牌优势等大而化之的角度解读富安娜的业绩增长，并强力推荐之。

　　 这些密集的报告推荐在推动富安娜持续上涨的过程中功不可没。然而，细读这些研究报告并结合富安娜自身对其业绩增长的解释可以发现，在上市公司主动公告之前，大部分的券商并没有抓住提前储备低价原材料，直接带动毛利率提升这一主要的业绩增长因素。反而大谈棉价上涨过程中富安娜通过产品提价转移原材料成本的成功之道。

　　 记者注意到，富安娜在一季报和半年报预告中均明确，毛利率提升是业绩增长主要原因之一。但其对毛利率提升的原因却相差巨大：一季度是因为“产品结构进一步完善”，即主要是新产品上市后较高的毛利率带动了平均毛利率的提升。

　　 从富安娜一季度净利增幅63.25%，远超过营业收入增幅31.49%来看，有财务人士告诉记者，“这种业绩增长状况明显由毛利率的大幅提升引起，在一个成熟的行业和公司中，仅仅依靠产品结构的完善很难实现，成本和销售价差的拉大更为可信。”

　　 但是，富安娜直到半年报才真正披露，其提前判断棉花价格上涨，并低价储备原材料带动成本同期下滑，间接拉升毛利率水平的事实。

　　 而面对一年内棉价由18240元飙升至34870元再跌回20980元，如此剧烈的原材料价格波动之下的毛利率提升，券商也没能挖掘出富安娜提前低价储备原料的细节。

　　 富安娜半年业绩预告后，券商的报告中才纷纷增加“准确判断棉价走势，大幅提升毛利率水平”的解释。

　　 而在此之前，包括5月13日华泰证券注明“调研报告”的《下半年销售有望超出市场预期》一文中也只是提到“提价化解成本上涨压力”，而未调研出“提前备货、原材料价格大幅低于同行”这一原因。

　　 “如此调研报告，是上市公司刻意隐瞒了原材料优势，还是研究员们想当然的闭门造车？”一位资深投资人士如此质疑。而这些大同小异的报告均据此给出“买入”、“增持”评级，其中，招商证券还连续5次给出“强烈推荐A”，华创证券也有两次评级为“强推”。

　　 在此过程中，富安娜股价由33.8元上涨到48.6元，最大涨幅43.79%。在此之前，经过去年第四季度和今年一季度的密集换仓后，新进基金们到三月底，仓位已经基本稳定。