编者按/ 地产板块大幅下跌、房地产信托销售锐减、信托兑付风险显现……绿城集团信托项目遭清查引发的种种风波正在持续发酵。不管监管层如何回应，一度走俏的房地产信托风险正在积聚，失去房地产项目，信托公司还能以何延续高收益？

　　绿城信托“调查门”惊现另一个版本。

　　“绿城发的大量信托产品或是为了还民间借贷的缺口，从而引来监管层的注意。”知情人士向《中国经营报》记者透露。而此前，绿城集团出面声明，未收到任何监管部门的调查通知，但亦承认公司的确通过信托业务募集资金。

　　资金饥渴的绿城仅在2011年上半年，就已经发行信托产品共计20款，发行规模高达91.6亿元。

　　此前，监管层已经开始高度警惕银行等金融机构的资金或正充当民间借贷过桥资金的风险。在2011年第三季度分析会上，银监会主席刘明康警示，“从事高利贷赚取巨额利息的行为今后应重点加大监管”。

　　分析人士认为，监管层对信托监管的加码或彰显银监会试图借此斩断信托资金流向民间借贷的桥梁，严防银行体系外的风险转嫁到体系内的决心。

　　资金极度饥渴

　　日前，不少信托公司收到了一份银监会下发的《关于信托公司与绿城集团及关联企业开展房地产信托业务调查的通知》，并附带一份上报调查情况表。一位接近银监会的人士也向记者证实“确有其事”。

　　此前一向对资金问题不愿多谈的绿城亦选择积极应对。“绿城与平安合作发行信托产品，并不是缺钱缺到要借‘高利贷’，绿城是缺钱，但缺的是买地的钱。”绿城中国(3900.HK)常务副董事长兼执行主席寿柏年如是对媒体公开表示。

　　以高负债运营换取企业规模的快速发展，一直让绿城备受质疑。

　　绿城中国2011年中报显示，绿城集团净资产负债率达163.2%。寿柏年曾多次公开表示，绿城要在未来两三年内将净资产负债率降到一个相对合理水平。“发行基金信托产品，或将是绿城降低负债率的尝试之一。”

　　据普益财富不完全统计，2011年上半年，绿城通过平安信托、中海信托、中泰信托等多家信托公司发行信托产品共计20款，发行规模高达91.6亿元。

　　分析人士指出，在今年越发严厉的楼市限购政策下，绿城销售状况堪忧，绿城迫切需要通过融资来缓解资金流压力。

　　截至上半年末，绿城集团总借贷达350亿元，净资产负债率高达163.2%。高负债经营的同时，绿城的销售并不给力：上半年72个在售项目共取得203亿元总销售额，仅完成全年销售目标的37%。寿柏年亦称，绿城楼盘定位为高端住宅，所布局的区域基本以高房价的一线城市为主，受“限购”政策的打击较为严重，目前来看，完成全年销售目标550亿元有困难。

　　监管层警示风险

　　在绿城资金极度紧张之际，这些通过信托项目募集的资金是否真的充当了高息社会借贷的过桥资金？

　　事实上，除了大举信托融资，绿城早有“曲线”融资的案例。

　　早在2005年，绿城集团通过委托信托公司办理资金信托的方式，向内部员工募集资金用于“金沙港”项目的开发，绿城的“丁香公寓”项目也曾采用这种融资方式，每次融资的年收益率不尽相同，最高的曾达到15%以上。关于内部集资，绿城曾在内部发文，大致内容是：因绿城控股集团有限公司下属项目公司开发建设的需要，绿城控股集团有限公司拟向外进行阶段性融资，绿城员工需通过所在单位、部门的工会小组向集团工会上报出资人员名单及金额，并与集团工会签订《委托合同》。

　　持续关注地产类上市企业的北京虎杰投资首席分析师张寅认为，和其他房企相比，绿城独特的特点就是存在民间借贷，“早在5年前，绿城就开始出现民间借贷，虽然目前也有很多房企从事民间借贷，但是像绿城这样既有民间借贷又借助信托融资的行为并不多见。资金链条紧张一直是绿城最大的特点，此次通过信托融资也只是一个过渡，最大可能是为了还民间借贷的缺口。”张寅亦认可前述知情人士的说法。

　　《中国经营报》记者就此向绿城集团求证，绿城中国董秘冯征承认绿城集团的确有多次内部融资行为，但冯对记者表示，“与绿城上市公司无关。”而对于民间借贷以及高息融资的行为，冯征均予以否认。

　　续贷输血财技

　　“部分房地产企业近几年扩张较快，在金融资源不能及时跟上的情况下，有的企业会借高息资金，包括民间借贷、外资高息债等，这些利率差不多都在20%以上。”杭州一家投资公司负责人表示，利用开发贷款低成本置换以前借的高息资金无疑是绿城破解融资难的一条“捷径”。

　　据此前媒体报道，2009年5月，绿城以8.5折的价格，提前赎回本金4亿美元的高息票据，而这笔债务9%利率的债务原定是2013年到期，绿城此举存在违约之处：一是净资产负债率高达140%，超过了相关约定；二是债券条款限制绿城对联营公司的投资规模比例较大，也超过了约定。

　　按发行债券条款规定，绿城一旦违约，债券持有人可以要求绿城在2009年6月提前赎回债券。对此，绿城中国在公告中称，提前赎回高息债所需资金主要来自其内部资源。

　　寿柏年曾解释称，杭州蓝色钱江项目，除银行贷款外的21亿元为自有资本金外，信托产品有15亿元进到这个项目，代表公司就可以从资本金中拿走15亿元还高息债。同样，无锡太湖新城项目信托产品投入5亿元，公司就可以从8亿元投资款中拿出5亿元还债。

　　显然，凭借低成本的开发贷以及信托产品的融资，绿城“解决”了高息贷的风险。“高负债与高成长”亦成为绿城的财技标签。

　　而刘明康此前在银监会2011年第三季度分析会上的发言亦说明民间借贷等融资方式是房企不可触碰的高压线。

　　“在浙江等沿海地区出现了一些国有担保公司，财务公司利用国有银行资金，偷偷放高利贷现象，这些利用银行低成本信贷，从事高利贷赚取巨额利息的行为今后应重点加大监管。”刘明康说，由于信贷需求旺盛，一些担保公司，投资公司，咨询公司纷纷转行从事高利贷业务，而放贷的资金很大一部分来自银行，是银行给大型企业的贷款，这些公司利用管理漏洞和大型企业的虚构项目从银行套取低成本贷款，偷偷的放高利贷获取差额。

　　刘明康表示，未来银监会将严把开发企业名单制管理，开发贷款发放必须以在建工程作为抵押，不要在开发商贷款上搞“贷新还旧”和“暂延期限”。