中国工银瑞信基金管理有限公司基金经理 游凛峰

　　回顾欧债危机的显现，始于从2009年底随着评级机构对金猪五国的评级下调，市场开始担忧这些国家的债务问题会愈演愈烈。到了2010年初，市场对欧债危机的担忧进一步加剧，尤其是对希腊，葡萄牙，爱尔兰五国中的三个国家。希腊的10年期国债从1月底（1月28日）低点的0.92（对应的收益率是6.85%）做微弱反弹后直线下降至5月7日的0.65（对应收益率11.15%）。值得一提的是，本次欧洲主权债务危机主要原因是2008年美国次贷危机后各政府为了拯救银行而发的大量国债以购买银行的坏资产，冰岛没有陷入本轮欧债危机就是因为当初国家没能力拯救银行没有大发国债。
 
　　同年（2010）5月9日，欧洲财长会议通过了到当时为止最大的动作，建立欧洲稳定机制（EFSF），由欧盟及国际货币基金组织（IMF）提供7500亿（4400亿来自16个欧盟国家，2500亿来自IMF，60来自欧洲应急委员会基金）欧元来购买不同的有问题的国家国债。这包括在此之前5月2日IMF及欧盟在有条件的情况下给予希腊1,100亿欧元的救助。欧央行（ECB）虽然因为其法律及使命的定义无法直接参与其他主权债务购买而没介入EFSF，但也做出承诺尽其所能，帮助缓解危机。在此之后的2010年11月，稳定机制（EFSF）给予爱尔兰850亿欧元的救助以及以后2011年5月的780亿欧元的葡萄牙救助。
 
　　从2010年5月的稳定机制推出到2011年11月间，欧洲一直在寻找努力稳定主权国债价格的稳定，市场一致认为，意大利国债是关注焦点（它的债市是全球第三），其收益率7%是一个警戒线。欧央行也不忌讳这一事实，每当意大利国债收益率超过7%，便不断购买来压制其收益率。但在此期间，不断发生一系列让投资者不安的事件，首先希腊民众在5月20日举行了第4次反对消减工资的示威游行；其次，10月份在民意调查中受挫不得不提出将来主权债务危机需要有私人投资者一起来负担而不是德法的纳税人；第三，11月爱尔兰国债发生猛烈下跌，导致最后被迫接受救助及其附加的紧缩条件；第四，希腊税收情况与2010年5月救助时的条件相差甚远，评级机构Fitch于2011年1月下调希腊国债直至垃圾债；第五，8月份投行开始普遍预期2012年全球经济增速明显放缓，法国宣布120亿欧元的赤字消减以及9月份标普评级对敏感的意大利国债进行了降级，奥巴马表示欧债危机可能对美国及全球经济产生影响，等等。
 
　　事实表明，若没有更彻底的解决方法，欧债危机将愈演愈烈。出于强大的国际及内部政治压力，欧盟终于决定于2011年12月8-9日再次召开欧盟峰会。所有上述努力的一个共同点是没有量化宽松（印钱）而是“冲销”（sterilization）：资金来自于银行筹集来的高利息的存款。虽然后来又提出当时认为较大动作的将EFSF的2500亿资金杠杆方法——只保前25%损失使得等同面值效应等于10,000亿的救助也证明是远远不够。
 
　　由于吸取了前两年努力但成效不佳的教训，这次峰会推出一个3年期的长期再融资计划（LTRO）。之前2年的救市计划不同，LTRO首先是量化宽松（QE）：先印钱借贷给银行，通过银行来购买不同的国债（如之前所述，欧央行一般情况下不能直接购买国债）。另外，它是无上限的，意味着任何银行都可以来借，只要有抵押资产，抵押多少没有的上限。第一轮规模去年12月底宣布有523家银行申请贷款共计4890亿欧元（其中2880亿是旧债换新债），第二轮LTRO结果于今年2月底公布，有800家银行参与共计5290亿欧元（其中2200亿是旧债换新债）。与此同时，美联储也遥相呼应的做了进一步的宽松，于今年1月26日宣布将0利率政策延长到2014年年底。
 
　　虽然LTRO初期，市场担忧此计划可能只会缓解3期年内国债问题，更长期国债问题不一定能解决。从股市反映及市场最敏感的意大利10年期国债收益率回落来看，LTRO措施确实起到了危机迄今为止最好的作用。
 
　　如何盘点本次欧债危机处理的对与错？回顾1998年亚洲金融风暴及其后阿根廷债务危机，发达国家对这些（小兄弟）国家提出最合理的两字解决方案：紧缩。它们照做了很快起到了效果。可是当同样的危机发生在欧美（老大哥）身上时，为了选举及自己执政期内的舒适，它们采取的方法是同步印钱。小国家其实知道老大哥要解决问题也只有紧缩两字，可是它们没有发言权。理论只有上帝能阻止发达国家印钱，可惜上帝不管经济。
 
　　达到目前大家都印钱的状况其实也是有反复的。若将紧缩比作廉洁，印钱比作贪黑的话，德国原先是唯一街上廉洁的，但周围接触的人全是贪墨。若德国坚持下去，自己也明确地意识到自己会被关入“廉洁人”监狱。出于无奈，德国只能同意与周围人同流合污一起参与LTRO印钱。不过德国也是理想与现实主义结合者，在参与印钱的同时正着力于建立欧洲财政联盟来更有效地避免类似债务危机重现。
 
　　如何评估欧美债务危机应对方法对市场的影响？短期来看，市场最后领会了欧央行的不企稳市场不罢休的决心及行为。今年是欧美许多国家的竞选年，市场在短期内没有深度欧债危机可能的情况下会提高投资情绪，特别是对风险资产的投资偏好。
 
　　从更长的过程来看，在大家同步印钱时（也就是现在的情况），世界相对稳定，结果是高通胀，通胀太高影响终端消费导致经济衰退。时不时地，各国政府出于不同时期的政治原因会采取相反的货币及财政政策，也会导致市场的剧烈的震荡（在LTRO出来之前市场震荡的原因就是在于德国想紧缩）。总之，对比过去，世界将在相对稳定但高通胀与经济衰退之间以更高频率切换。饥饿的资本不会因为稳定是短暂的而闲着，相反会在短期内更加踊跃，资本市场会以更大的幅度震荡。
 
（注：本文仅代表作者观点）