2012年第二季度中国GDP增速降至7.6%，与大部分投行分析师的预测一致。面对自2009年二季度之后经济增速的再度大幅回落，很多人认为下一步拉动GDP回升的政策会密集出台，但政策的着力点究竟是以财政政策为主还是以货币政策为主，是靠投资拉动还是靠改善经济结构？

　　重出投资之拳既不现实又无必要 

　　2008年末温家宝总理提出的“出手要快、出拳要重”的举措，迄今还记忆犹新。而今年5月份随着发改委项目审批速度的加快，不少学者认为又将迎来一轮与2009年相仿的新的投资刺激计划，但事实上并未出现。

　　二季度经济的快速回落虽与2009年初有类似之处，但又有明显的不同：第一，从外部环境看，欧美经济虽然不振，但不存在断崖式下滑的可能，故中国的外贸出口还会保持一定的增速；第二，本轮中国经济回落与对房地产的主动调控有关，但房价并未出现大幅度回落，这也避免了中国经济硬着陆的风险；第三，就业状况较好，与2009年年初大量农民工返乡形成明显反差。

　　但为何GDP回落而失业率却较低呢？一方面，这与中国人口的年龄结构有关，尽管15-64岁劳动年龄人口的比重没有明显下降，但25-34岁这一劳动主力人口在2000-2010年的10年间每年净减少约460万人。此外，农村青壮年劳动力向城镇流动，经过持续20多年的快速转移，目前在农村的存量已经很少了。另一方面，这轮经济减速，以重工业的减速最为显著，如石化、钢铁、水泥、汽车和机械制造等行业回落幅度较大，但重工业属于资本密集型行业，其劳动力人数在第二产业中的占比不高。

　　既然中国经济正处在软着陆的过程中，且基本可维持充分就业，那么，大力度刺激经济的政策似乎无必要出台。中央政府“稳增长”的提法，也属于“防御性政策”，而2009年的4万亿投资计划，则是属于“进攻性政策”。

　　从上半年的投资数据看，固定资产投资增速还在20%以上，即便扣除价格因素，实际增速也达到18%，比去年全年的实际增速15.9%高出2个百分点。尽管笔者一直认为中国的固定资产投资规模存在高估现象，且今年某些经济下滑较快地区的地方政府在“稳增长”的压力下，有多报投资规模的动机。但即便如此，全国范围的投资增速仍然较快，尤其是制造业投资增速不慢，而基建投资与房地产投资之间的一增一减，大致可以抵消。从投资的构成看，民间投资占比在不断上升，已经超过62%，这说明在经济减速的过程中，投资的资金来源结构还是在不断改善。

　　中国目前已经步入重工业化的后期，这意味着资本报酬率的下降，因此，投资就不能像过去那么轻率了。如宝钢在湛江的项目尽管获批，但在钢铁产能严重过剩的情况下，该项目一定不会快速推进。从朱格拉周期（设备投资）看，目前还处于下行过程中，只有当过剩产能被逐步淘汰、新的增长热点开始出现时，设备投资周期才可能见底回升，而这或许要延至2014年。故目前政府在稳增长方面能够做的，就是增加与民生相关的投资，尽管这些投资是低回报或无回报，但总比投资要亏损的形象工程项目或产能过剩的项目要好。而且，目前地方政府的债务水平都不低，土地出让金收入估计下降了30%以上，这也是对地方政府投资拉动模式的掣肘。

　　扶持中小企业增长是重中之重 

　　近来关于中国经济的悲观论调占主导地位，表现在资本市场上，则是股价指数的不断回落。但是，当一个国家去年财政收入还创历史新高，今年就被认为已经到了崩溃的边缘，显然不合情理。财政实力雄厚、就业状况良好、金融体系健全、房地产投资又开始活跃……这表明，中国不会出现财政危机、金融危机以及因经济泡沫破灭而带来的硬着陆和失业问题。既然如此，我们还有没有必要那么悲观呢？

　　当然，煤炭、钢铁库存的积压、大宗商品价格的疲和汽车的滞销等确实给经济的产业链造成很大压力，也大大降低了很多企业、尤其是重工业企业的毛利率水平，导致中国经济增速下降，但这正是对过去多年来产能扩张的调整，是经济高增长之后去产能化的不可逾越的阶段。比如，汽车销售连续几年保持30-50%的高增长，已经使汽车的保有量急剧增加，达到1亿多辆，仅次于美国；而从去年开始，汽车销量增速就急剧放慢，汽车制造业率先步入调整期。又比如，过去10年90%以上的钢铁产能增加并没有获得中央批准，属于违规投产，故中国的钢铁业如今只有自尝恶性竞争的苦果。

　　因此，中国经济减速是正常现象，没有必要大惊失色，对这些产能过剩或产能落后仍没有淘汰的行业，不应该通过无效的投资扩张来人为提供需求。近年来，那些由于行政垄断而获得超额利润的大型国企，也慢慢风光不再，原因是多方面的，既受到新兴行业发展的挑战（如邮电、电信和广电行业受到了互联网的冲击），又受到中国经济结构调整的压力（如重化工业目前的增速已经明显放慢，投资回报率显著降低等）。

　　相比之下，中小企业很多是工业化过程中通过依附于大企业、配套大项目，或在产业发展中衍生出来形成的子产业，或是在新兴产业崛起过程中通过竞争而赢得由小变大的机会。中小企业吸纳了90%以上的劳动力，绝大部分没有行政垄断权，在竞争中自生自灭。为了给中小企业更大的发展空间，一是要降低融资成本，如减息、提供优惠贷款、放宽发债条件等；二是要扩大中小企业可投资的领域；三是继续推进结构性减税的范围和幅度。

　　从目前看，已经出台的减税或减免行政事业性收费的政策已经不少，如规定自2012年1月1日至2015年12月31日，对年应纳税所得额低于6万元（含6万元）的小型微利企业，其所得减按50%计入应纳税所得额，按20%的税率缴纳企业所得税。此外，还有提高个体工商户的增值税、营业税起征点等举措。但总体看，这些结构性减税的涉税总额也不过在1000亿左右，与10万亿财政收入相比不过是1%的规模。去年底召开的中央经济工作会议将2012年的财政政策着力点从2011年的“保持财政收入稳定增长”，转向了“继续完善结构性减税”，因此，中小企业整体税负水平还是有一定的下调空间。

　　改革重心应从金融领域移到财税领域 

　　2012年中国经济体制改革的步伐明显加快，这从国务院批转的《2012年深化经济体制改革重点工作意见》在公布时间上比往年提前了两个月也可以得到印证。而随着经济增速回落过程中各种制度性、结构性问题的凸显，客观上也会触动改革。从今年上半年已经推出的各类改革举措看，金融领域的改革举措明显比其他领域要多，原因何在呢？

　　我们不妨先归纳一下中国今后需要改革的领域，即过去30年经济高速增长过程中所出现的结构失衡的方方面面。从大的方面看，存在城乡之间、地区之间的发展和收入分配的不均衡、政府、企业与居民之间的收入分配不均衡、中央与地方之间的财政分配不平衡、国企与民企之间的发展机会不均等、企业与银行之间的资本回报率鸿沟、高收入群体与低收入群体的巨大差距、经济高增长与社会保障体系滞后的反差等。可见，需要改革的领域很多，从逻辑上讲，应该是先易后难、先简后繁、先解近渴后引远水、先低成本后高成本。

　　金融改革恰恰符合上述逻辑：第一，它的改革大部分不需要制定繁琐的操作细则，如非对称减息和给予存款利率上浮空间，实质上是利率市场化改革，含义是让银行反哺企业，解企业近渴。由于过去银行获得的垄断利润太多了，如今企业出现了利润下滑，需要给企业降低融资成本，增加存款利息，从而缩小银行的盈利空间。而且，这一改革执行效率高，操作成本低。第二，金融改革实质上是放松金融管制、打破金融垄断，属于系统的总量改革，一般不涉及到个案，不容易受到某个既得利益集团的抵触。

　　今年以来，从温州金融改革试点、人民币国际化的推进，到证券和保险业创新举措的出台，再到利率市场化步伐的加快，都表明这轮金融改革方兴未艾。但仅仅只推进金融改革，还是不能解决中国经济日益凸显的结构性矛盾。如前所述，城乡收入差距、贫富差距、地方与中央、国企和民企的收入差距，都涉及到现有收入分配问题，因此，需要进行财政税收制度的改革。

　　据报道，由发改委牵头制定的收入分配改革总体方案将在下半年出台，方案将列出收入分配改革的时间表和路线图，其中，调整初次收入分配格局是未来收入分配改革的重中之重。但是，关于收入分配制度改革早在8年前就已经提出，至今连改革方案的讨论稿都未见到，下半年该方案能否如期出台，仍存疑虑。其本质原因是这项改革涉及各方利益格局的调整，阻力大、成本高、涉及面广，需要从源头的体制入手，逐步推进改革。

　　因此，作为收入分配源头的财税体制改革是关键。如涉及到中央和地方财政分配的，主要是对现行的分税制进行改革，一是增加地方财政税源，改变中央与地方财政的六四分成格局，二是要继续推进财政层级扁平化。又如，针对贫富差距过大，需要进一步推进以家庭为征收对象的个税改革，而个税“综合与分类相结合”的改革方向早在2003年中央文件中就已明确，改革迟迟无法推进的主要原因之一在于征管条件不具备。此外，对于诸如遗产税、房产税等新税种的推出，也不应议而不决。

　　财税体制改革的难度要大于金融体制改革，但对于改善经济结构，则更加直接和具有针对性，估计明年推进的步伐会加快。再下一步，则应该是行政体制改革了，其难度更高、成本更大，但却是中国经济真正转型绕不过去的坎。


（本文作者李迅雷是海通证券副总裁兼首席经济学家。他同时还担任上海市人大常委委员、财经委委员，文中所述仅代表他的个人观点。）