(作者为渣打银行(中国)有限公司金融市场部外汇交易主管傅庆)


　　最近人民币兑美元汇率在银行间市场出现连续涨停，其背后的主要原因是什么？

　　市场大多数人认为，一方面是由于中国经济基本面出现见底回升信号，比如我国贸易顺差连创多年来新高，PMI重回50枯荣线之上等等；另一方面，全球风险偏好有所回升。我们完全同意上述观点，但另外有一点不可忽视，即我们的市场成熟度尚且不够，主要表现在可供选择的套期保值产品单一，市场参与主体较少而且同质化，市场缺乏一定的投机力量作为润滑剂。这就造成了目前市场容易形成羊群效应，而且流动性较差。根据我们观察到的现象，近期人民币汇率的持续涨停主要是因为市场的多次涨停板引起了一些企业的恐慌性买盘，从而形成恶性循环。这其中就有不少企业几个月前听信人民币要贬值到6.5、6.6的谣言导致该结汇时不结汇而一直拖到现在。

　　对于市场非常看重的贸易顺差问题，我们认为还需要更深层次地分析其到底是不是造成现在这个局面的主要原因。根据外管局上周公布的10月份银行代客结售汇数据，企业货物贸易项下的即期结售汇顺差为117亿美元，远远低于我国同期320亿贸易顺差数据，这跟以前企业货物贸易结汇量远远大于贸易顺差的情况不可同日而语，而且这还不包括一些进口商利用CNH购汇的数据；远期签约是净售汇，这说明企业总体上对将来人民币升值的预期不强烈；加之企业代客涉外收付款逆差53亿美元，更说明至少现在中国没有热钱流入的问题。

　　再来看看远期市场。目前1年期的远期点基本上在偏离利率平价水平不远处交易，这说明市场目前对稍长时间段内人民币的升贬值预期是相对均衡的。

　　最后，我们来看海外人民币市场。CNH即期几乎跟境内水平一致，偏离很小。而NDF3个月以上期限处在升水位置，虽然有CNH远期价格对其的拉动作用，但不可否认的是，目前海外市场对人民币升值预期不强烈。

　　总之，从以上数据可以得出一个结论，当前企业结汇压力并不大，连续涨停板主要还是市场情绪加上市场机制不完善导致的。当然，如果这种局面得不到改变的话，不排除这种市场情绪会改变未来的外汇供求关系。相信这并非货币当局愿意看到的结果。

　　那怎么理解货币当局容忍连续涨停呢？

　　我们的看法是：

　　1．过去大半年来央行明显减少了对市场的干预，即使在人民币贬值预期较强的6、7月份也是如此。现在央行应该还是延续这个思路，尽量让市场自己来调整供求关系。从央行最近公布的资产负债表中可以看出，10月份央行的外汇占款只增加了10亿元人民币，表明央行在10月份几乎没有干预市场。我们认为，央行容忍人民币涨停，并不意味着它容忍人民币持续单边升值。央行减少干预，并不等于完全不干预。我们看到，即使天天触及涨停，但从11月以来人民币总体升值幅度已经明显趋缓，11月至今才升值100点左右。因此货币当局不愿意看到人民币形成单边升值趋势的态度非常明显。

　　2．既然央行希望市场自己来调整供求关系，同时又不想大规模干预，应该是有一定依据和底气的。外管局上周公布的《就近期外汇形势答记者问》的主要思路就是近期人民币汇率走强是市场情绪变化造成的，而市场情绪可能时好时坏并触发国际资本流动的短期波动。同时，外管局对于国际收支和跨境资本流动的前景做出了“基本平衡”的判断。在这样一个结论面前，我们很难冀望货币当局容忍人民币短期内过分升值，同时不难推断，货币当局担心现在过分的干预可能会导致将来当市场情绪变坏时又会有反向干预的压力。回首几个月前当市场情绪恶化时人民币也曾触及过跌停板，当市场情绪慢慢改善不知不觉中人民币从6.4附近在短短3个月多已经升了将近3%，这段升幅已经大大超过了过去市场单边升值时的幅度。我们的判断是，货币当局在设定容忍度时定会参考这段历史。

　　企业该如何应对当前的市场？

　　基于以上的分析和判断，我们建议：

　　1．对于近期有付汇需要的企业可以在现阶段购汇，应该是个不错的时机。很难说这里一定是最低点，但底部可遇不可求；

　　2．对于收汇成本高高在上的企业，不妨等等看市场双边波动的机会。对于收付汇基本平衡而期限上略有错配的企业，不建议采取先结汇后购汇以博取汇差的策略；

　　3．过去半年市场大幅双边波动给不少企业带来了风险和教训。随着人民币汇率弹性的加大，以及国内外市场风险情绪的变化多端，建议企业不要随市场情绪而跟风，而是采取以规避汇率风险为主的稳健策略。