调研目的

　　近日，我们调研了三友化工，和公司董秘，纯碱以及粘胶销售部门的负责人对公司经营情况，纯碱和粘胶的市场需求，公司未来的发展方向进行了讨论。

　　调研结论

　　纯碱:春节备货继续拉涨售价

　　纯碱从今年下半年开始走出低迷，价格需求的复苏一路上涨，公司目前产品售价超过1500元/吨，未来两月因为春节备货因素，售价将继续上涨，预计幅度至少有200元左右。

　　此次纯碱行情，主要由于平板玻璃需求复苏。一方面，受房地产行业拉动，建筑用浮法玻璃年内新开工和复产多达30余条，下游浮法玻璃产量上升，预计今年末还有10余条新线点火开工;另一方面，受国家对光伏行业的支撑政策推动，加上欧盟对国内光伏组件出口影响低于预期，光伏玻璃开工率从去年底最低30%大幅上扬。平板玻璃行业需求的强劲复苏拉动重质纯碱的市场需求，不过轻质纯碱需求增长乏力，因此下半年来纯碱市场复苏主要是重质纯碱需求向好，价格领涨。

　　纯碱行业内部今年形势也发生变化，传统上联碱企业由于氯化铵产品补充，经营形势要优于氨碱企业。今年整个氮肥行业需求不振，氯化铵销售困难，联碱企业为平衡氯化铵库存，难以提高开工率，因此整个纯碱行业开工率一直低于80%，加上很多联碱企业重质化率不足，下半年纯碱需求好转行业开工率也提升不足，使得纯碱的供过于求形势较为缓和。

　　公司在行业中同时兼具地域优势和产品结构优势。三友地处唐山，产品辐射华北和东北市场，今年新开的30余条浮法玻璃生产线有20余条在公司附近，主要在东北，河北和山东等地，年末预计还要新开工的10条线中有6条线在公司周边，都属于公司的目标市场。对于东北地区，公司产品具有明显质量和成本优势。而受到环保因素印象，华北地区的青岛碱厂，石家庄联碱，连云港等纯碱企业将关停和搬迁，全国范围内20-30万吨左右的小型碱厂会逐渐关停。公司产品在周边销售量不断上升，月度销量13万吨左右，去年同期只有11万吨，物流成本小将明显，盈利上升。同时，公司产品以重质纯碱为主，重质化率在行业中排名前列，通常超过80%;结合今年的市场需求，公司进一步提高产品重质化率，目前主打生产重质纯碱。

　　青海项目已经开始试产，青海产品和唐山本部产品目标市场不重叠，青海子公司的纯碱产品比唐山本部成本优势达300-400元左右，预计明年开工率在70%左右。

　　粘胶:差别化率继续提高，质量优势向品牌优势转型

　　进过进一步改造，公司粘胶产能提高到48万吨，目前开工负荷较高，销售顺畅。今年粘胶产品价格低位徘徊，主要在于新增产能达到40余万吨，供应压力加大，而需求增长较为平稳，同时由于浆粕价格疲软，跌幅较大，产品缺乏成本支撑。我们判断明年行业将好于今年，明年没有新增产能，新增产能得到消化。浆粕反倾销结果对粘胶成本将形成支撑，不过公司判断反倾销力度有限，因为造纸企业浆粕原料主要为进口木片，运输成本远高于浆粕。不利因素是棉花直补对棉花价格的影响，不过考虑目前棉花价格远高于粘胶，外棉价格上涨对棉价下跌形成支撑，粘胶仍具有成本优势。

　　公司作为国内粘胶行业的领头企业，具有技术体现在三大方面:一是可以利用低质廉价浆粕，成本优势明显;二是产品质量一流，售价高于同行;三是差别化程度大，具有着色，阻燃，莫代尔，竹纤维，竹代尔五大类差别化品种，全年产量差别化比例达到40%，这其中公司已经将高白细旦和洁净高白两大品种作为常规产品，而对于企业粘胶企业，这属于差别化品种，可说公司的差别化比例傲视同行。

　　近期内，公司在纤维领域的主要方向是扩大新品种竹代尔纤维的市场认知，和下游产业链合作，形成公司的品牌优势。同时，公司还储备了溶剂法纤维，纳米纤维等技术，未来将向新材料领域进军。

　　盈利预测

　　明年纯碱将继续维持今年良好态势，而粘胶价格将进入上行通道，看好公司两大板块的盈利复苏，预计公司13-15年业绩为0.3，0.5和0.63元，继续建议“增持”。