[ 若剔除Q1反向收购公允价值提升所带来的1.33亿元收益，公司上半年归属母公司净利润同比则增长43.02% ]

　　近日，海澜之家(600398.SH)发布2014年上半年财报显示：截至2014年6月30日，海澜之家实现营业收入56.83亿元，与上年同期相比增长61.53%，其中，归属于上市公司股东的净利润达12.28亿元，与上年同期相比大增82.79%。

　　在服装行业整体不景气的大环境下，“借壳上市”成功不久的海澜之家实现“逆市高成长”。

　　这又是怎样实现的？多家证券机构近期发布的研报表示，终端销售快速增长及反向收购标的公允价值提升，保证了海澜上半年业绩维持高速增长。

　　反向收购标的利好

　　去年下半年开始，凯诺科技停牌谋划资产重组，分成凯诺科技发行股份购买海澜之家100%股权以及上市公司股份转让两部分。随后，海澜集团借壳凯诺科技，将旗下子公司海澜之家资产作价130亿通过增发方式注入上市公司。完成后，海澜集团成为凯诺科技控股股东，该交易行为构成反向购买，实质是海澜之家服饰收购原上市公司凯诺科技主体。

　　与其他上市的服装企业相比，海澜之家的体量相对较大。申银万国证券分析师王立平曾表示，当时海澜之家130亿评估价相当于七匹狼(市值60亿)加上九牧王(70亿)的市值总和。

　　今年2月份，海澜之家完成工商变更登记手续，其财报从2月28日起纳入合并财务报表范围。海澜之家管理层表示，报告期内，公司利润构成包括本公司(不包含海澜之家服饰)2014年3~6月，以及海澜之家服饰2014年1~6月的经营成果。海澜之家服饰经营业绩持续快速增长，因此导致上半年公司营业收入、本期净利润等主要财务数据和指标较上年同期增长较大。

　　在海澜之家正式发布半年报之前，招商证券(10.98, -0.17, -1.52%)研究报告指出，根据海澜之家发布的中期业绩预增公告测算，按合并报表口径对比，上半年归属母公司净利润同比增长60.71%，若剔除Q1反向收购公允价值提升所带来的1.33亿元收益，公司上半年归属母公司净利润同比则增长43.02%。分季度测算，公司Q2从报表合并后口径测算，单季度实现净利润5.64亿元，同比增长36.42%。综合来看，海澜之家品牌上半年业绩较为符合预期，而反向收购标的公允价值增加刺激了净利提升。

　　练内功带来高增长

　　山西证券分析师樊慧远认为，上半年海澜之家收入能够逆市大幅增长的主要原因有三点：销售环节主要采取所有权与经营权分离的模式，实际控制终端零售渠道；所有加盟店统一使用全国联网的ERP系统，可以及时掌握并分析所有产品在全国各门店的销售情况，便于对加盟店补货、调货等迅速反应；有效的成本控制带来成衣销售价格的下降，刺激销量大幅增长。

　　“加盟商实际上只需要承担加盟租金和流动资金，门店的管理由公司统一运作。”有业内人士表示，与其他服装企业相比，海澜之家的供应链管理有所不同，上游供应链以代销为主买断为辅，下游供应链则是加盟投资+直营管理模式。海澜之家加盟店所有权与经营权分离，有利于实现门店的标准化管理和快速扩张。截至报告期末，“海澜之家”新增门店277 家，门店总数达3164家，而在2009年初，海澜之家门店数为655家。

　　该人士认为，过去几年产业链良性循环为海澜之家快速发展提供了机会，但在消费不景气的大环境下，这种供应链模式的风险也在积累，“以委托代销方式经营，门店产生的存货由公司承担”。因此，多家券商分析师认为，海澜之家独特的运营模式导致报表库存风险较高，假如终端需求不振就可能为其带来系列风险。

　　2013年，海澜之家对普棉和丝光棉T恤、羽绒服等基本款进行了买断采购并取得成功。据悉，今年公司将加大对30%左右的畅销货品进行买断式的尝试。买断货品比例的增加虽然对公司管理库存能力有较高要求，但可以显著地提升公司的毛利率水平和盈利能力。分析师樊慧远认为，如果此项尝试能够获得成功，并顺利推进，将有可能成为未来海澜之家新的盈利增长点。

　　此外，“平价男装”的价格策略对海澜之家的销售有推动作用。长江证券分析师雷玉认为，国内市场上的男装品牌大多定位在中高端，而海澜之家的产品售价主要在100元~500元区间内，较好地错开了消费人群，抢占细分市场。据悉，2013年，海澜之家开始采用性价比快速提升策略，2014年，海澜之家部分产品售价仍会进一步下调15%。