丹麦时尚珠宝商Pandora A/S (CPH:PNDORA) 潘多拉一季度中国有机销售增长急剧放缓的信号震惊了投资者，集团股价在15日震荡下行，并以561丹麦克朗的全日最低位收市，比14日收盘价664.2丹麦克朗暴跌了15.5%。

　　Pandora A/S 潘多拉称一季度中国的本地汇率计收入增长从2017财年四季度的62%大幅减慢至16%，而且增长完全由过去一年新增的52间门店推动，意味着开业超过一年的门店同店销售出现萎缩。管理层在财报中表示正紧急采取增加和重新分配营销开支、并致力限制海外代购等灰色市场两项主要措施，来自刺激这个为集团贡献9%收入的第三大市场在今年内恢复同店销售增长。

　　首席执行官Anders Colding Friis 在电话会议上对分析师指出中国表现差过预期。他又表示灰色市场是“非常中国的问题”，而且过去几个月持续加剧，“我们会尽所能加以限制”，Anders Colding Friis 说道。

　　另一方面，澳洲也因为产品缺乏新意和中国游客减少消费而录得4%的跌幅，导致亚太地区整体收入下滑仅增1%，兑换成丹麦克朗后更同比减少8.6%至11.59亿丹麦克朗。

　　定位轻奢的Pandora A/S 潘多拉前几年利用中国政府反腐削弱高端奢侈品需求以及中产阶级迅速壮大的机会成为中国女性宠儿。然而几年下来该集团在中国激进扩张，现已开设了逾170间门店且开通了在线销售渠道，而且中国商家总能及时“洞悉”市场动向，周大福(1929.HK)等竞争对手迅速研发了相关产品迎战。

　　更致命的是，由Pandora 潘多拉品牌带动的DIY 串饰手链潮流已经过气。当前串饰却仍然占集团收入的56%，一季度其2%的本地汇率计增长也在五大品类中垫底，而两个最小的品类——项链与吊坠以及耳环各有28%和16%的增幅，手链和戒指亦分别增10%和5%。

　　管理层已经在今年1月的资本市场日提出要在2022年前将戒指、耳环、项链与吊坠三个品类的销售贡献从现在26%提高到50%。与此同时为刺激需求，Pandora 潘多拉品牌每年将至少开创一个新的创新珠宝概念，并把每年推出的系列数量从7个增加至10个。一季度该品牌已经发布了150款新品，今年余下时间会有额外500款新品上市。

　　受累于集团最大市场美国的表现，美洲收入按当地汇率计算按年下跌4%，兑换成丹麦克朗后更大跌16.0%至14.22亿丹麦克朗。按当地汇率计美国收入下滑8%，而四季度增长达31%，可比销售增幅也从四季度的27%缩窄至9%，可见在实体门店同店销售持续收缩的情况下，增长的唯一动力电子商务也在放缓。

　　欧洲则在意大利、德国和法国的推动下维持16%的较快增长，25.34亿丹麦克朗的收入占集团整体的50%。集团第三大市场英国收入零增长，被管理层以“具挑战性”来形容。

　　另一边厢，在低价市场近年被Pandora A/S 潘多拉抢去风头的Tiffany & Co. (NYSE:TIF) 蒂芙尼则在最近的财季全面复苏，所有地区和产品都重拾增长。

　　一季度Pandora A/S 潘多拉收入总计51.15亿丹麦克朗，较去年同期51.59亿丹麦克朗微跌0.9%，按当地汇率计算则有6%的增长，低过7%-10%的全年目标。净利润按年减少14.8%至11.59亿丹麦克朗，而FactSet 的综合预期为12亿丹麦克朗。

　　EBITDA 息税折旧摊销前利润同比下降11.3%至16.67亿丹麦克朗，不及市场期望的17.5亿丹麦克朗。EBITDA 利润率更从去年同期的36.4%骤降380个基点至32.6%，主要因为自营零售收入占比从去年同期的38.1%大幅上升至50.7%，导致销售和分销开支猛增26.7%，原材料成本较高的K金和玫瑰金系列销售占比的提高以及汇率负面浮动亦分别有100个基点的负面影响。

　　截至3月31日，Pandora A/S 潘多拉设有1,022间自营概念门店，比去年同期净增362间。全球概念门店和销售点总数为7,718间，去年同期为7,889间，过去一年除自营概念门店外，特许经营概念门店、第三方分销概念门店和其他销售点的数量都在减少。

　　管理层今天重申了与中期目标一致的全年业绩展望，即直营门店可比销售实现低至中个位数增长、每年净增200间概念门店、EBITDA 利润率稳定在35%、以及CAPEX 维持在收入5%的水平。

　　进入2018年以来Pandora A/S (CPH:PNDORA) 累计下跌了16.0%，2017年该股已经跌了27%，目前其P/E 只有10.4x，不到奢侈品同行平均值的一半。