山东某纺织集团是一家集纺纱、织布为一体的纺织企业，每月用棉量1500吨左右（1200吨地产棉，300吨美棉）。为了生产需要，企业需要保证一定的原材料库存。企业生产的部分棉纱可以在集团内部消化，但大部分需要外销。

　　2011年4月，由于棉花市场价格的下跌，棉纱价格同样下跌，企业棉花原材料和棉纱库存较大。为了保证企业的正常运行，化解市场风险，集团决定在郑州商品交易所棉花期货上做卖出套保，取得了良好的效果。

　　企业风险分析

　　2011年4月，国内棉花现货报价持续走低，山东当地具有标杆性的某大型纺织企业在一个月内5次下调皮棉收购价格，共累计下调了3000元/吨，加重了市场的下跌压力。上游棉企和贸易商出售棉花现货意愿迫切，但纱厂因纱线销售不畅、库存加大，采购谨慎，使得市场上棉花现货价格持续下跌。随着棉花价格的走低，棉纱价同样跟随下行，市场“买涨不买跌”的心理使得纱线市场成交清淡，纱厂的纱线库存大量积压。

　　山东某纺织集团在4月份有棉花库存2000吨，大部分为地产棉，部分为外棉，由于纱销售不佳，企业的纱线库存较大，库存天数在40天以上。

　　分析企业的敞口风险，第一是目前企业原材料库存处于正常偏大的水平，第二是企业的产成品库存大，并且在目前的市场行情中销售困难。作为一家纺企，企业目前的风险并不在于上游采购方面，而在于原材料和产成品纱线的库存价值贬值风险。

　　市场行情判断

　　企业对棉花市场进行了深入分析，认为目前主导行情的因素仍将是棉花市场偏松的供需面格局。

　　首先，棉花现货价格指数继续下跌，走势依旧疲软，由于订单低迷的状况未有明显改善，棉纺企业需要继续采取降低棉花原材料库存的策略，同时部分企业加大了涤短和粘短的使用量。棉纱价格继续回落，纺企受困于高企的库存压力和资金压力，不得不亏损销售，32支纱21日报价持续走低。

　　其次，从美国农业部和ICAC发布的相关报告来看，报告大幅调低了本年度中国的进口量，并调低了本年度的消费量，供需数据依旧偏空。

　　再次，从棉纺织行业总的纱、布产量及销售情况看，根据国家统计局和中储棉的数据分析，目前行业内大部分企业都面临着棉花现货库存较为充裕，而纱线和坯布的库存持续增加的局面。

　　因此，判断后期本企业的纱线销售仍旧面临很大压力，价格下跌的可能性较大。

　　通过对市场的分析，企业认为，在下游需求没有回暖之前，产业链企业仍需要进行去库存以平衡供需偏松的局面，目前能够使得棉花价格和下游市场企稳的因素仍不充分。因此，目前市场的下跌趋势仍在改变，在这种行情中，为了规避下跌风险，应该采取在郑州商品交易所棉花期货上卖出套保的策略。

　　套期保值操作

　　根据上述对市场趋势的判断，企业选择郑棉1109合约，在期价28000元/吨附近选择一次性建仓的方式介入套保。根据棉花和纱线的库存、1109合约的波动性和企业的自身资金状况，企业采用部分套保比例的方式，在期货市场上建仓500手空单。

　　在期货市场建仓，1109合约继续下跌，在5月初跌到了24000元/吨附近，期货帐户浮盈较大，有效弥补了现货降价带来的损失。但期价随后反弹，在6月3日最高反弹到26900元/吨，账户浮盈缩水严重，同时棉花现货价格和纱线价格仍旧是下跌的态势，期现货市场同时出现亏损。企业通过对现货市场的深入分析，特别是从本企业的销售情况看，认为目前市场状况仍旧不佳，现货下跌的压力仍在，期货市场的反弹不会持久，在经过和相关部门包括期货公司沟通后，并未采取减仓策略，而是继续持有原有的仓位。

　　在经历了反弹之后，期货市场继续走低，到7月7日，期价跌到了23400元/吨附近，经过对本企业的目前的经营状况和敞口风险分析，企业决定在目前的价位选择平仓。

　　整个操作过程历时近三个月，企业的期货仓位保持了相对稳定，总计盈利在1100万左右，有效弥补了原材料棉花和纱线价格下跌损失，保证了企业的正常运行。

　　需要特别指出的是，企业在期货市场上进行套保套保的同时，也通过一系列的措施来缓解现货市场和经营方面的压力。首先，企业通过减缓原材料的采购，将库存原材料逐步消化，逐步将棉花原材料库存降低到一个较低的水平；其次，降低开工率，减缓产成品纱线的库存压力；最后，加上纱线的销售力度，最大限度的降低下跌风险。

　　通过以上措施，企业将原材料库存和产成品库都降低到了合理的水平。通过积极降低企业的现货经营风险，使得企业可以选择在7月份评估期现货风险后选择平仓，顺利完成整个套保操作。

　　7月份期货平仓后，现货市场继续走低，棉花期价最低跌到了19800元/吨附近，纱线价格同样下跌，普梳32支纱价格最低跌到了26000元/吨下方，但是企业由于采取的一系列有效的经营措施，加上前期期货套保的支持，保证了企业的顺利运作。

　　评析

　　棉花价格的上涨带给棉纺织企业主要有两个风险，一个是在价格暴涨中，原材料成本价格上涨的风险；一个是价格上涨中，由于原材料紧张造成采购不到的风险；但相对于价格的上涨，棉纺织企业更担忧价格下跌的风险，棉花价格下跌，会带来棉纱等产品价格的下跌，进而造成产品难以销售的风险。

　　对于棉纺织企业来说，由于棉花是其生产加工的原材料，并且郑州商品交易所有棉花期货品种，因此在期货市场上做买入套期保值规避原材料价格上涨风险和采购风险比较容易理解。但是当企业面临需求下滑，订单不足，原材料积压等情况时，企业面临的风险不是原材料采购的风险，而是库存的贬值风险。由于期货市场上没有棉纱和棉布的交易品种，加上棉纱和棉花价格的走势并不同步，使得用棉花期货对纱线进行保值增加了操作上和认识上的难度。但此企业并未拘于传统套保理念，而是通过学习现代套保理论的发展，认为纱线和棉花的走势虽然并不同步，其走势的趋势是基本相同的，因此采取了利用棉花期货进行趋势性套保。

　　在套保过程中，企业从套期保值的目的出发，严格遵从套保原则。根据期现货市场的风险分析，当企业风险得到控制后，及时选择离场，避免套保头寸转为投机性头寸。可以说，山东某纺织集团在本次套保中，判断准确，执行严格，是一次比较好的套期保值操作。