投资要点 

　　业绩环比大增四成，符合市场预期。2012年上半年公司实现营业收入71.6亿元，同比小增4.1%;归属于上市公司股东的净利润9.84亿元，同比微降1.4%;基本每股收益0.45元/股。分季度来看，二季度营收同比增5%，环比增长18%;利润同比增长4.6%，环比增长 23%。总体来看，整个上半年公司经营稳健，环比逐季改善，基本符合市场预期。 

　　异氰酸酯毛利率下滑，但其他业务毛利率大幅提升。上半年公司综合毛利率32.77%，同比上升0.2个百分点，其中异氰酸酯业务毛利率同比下滑2.9个百分点，但聚醚、码头、MDA等其他业务毛利率大增11.79个百分点。2012年上半年公司主导产品聚合MDI和纯MDI价格延续2011年11月以来的反弹趋势，但由于去年同期基数较高，价格同比仍有所下滑，其中上半年聚合MDI均价17684元/吨，同比下降2.3%;纯MDI均价21271元/吨，同比下降4.5%，价格下降异氰酸酯业务毛利率同比下滑的主要原因。 

　　其他业务毛利率大幅提升，大大超出我们的预期，上半年其他业务毛利润增加2亿元，而异氰酸酯业务毛利润减少1亿元，为平缓业绩贡献巨大。 财务费用显著上升。上半年期间费用率11.98%，同比上升1.9个百分点，其中主要是财务费用率上升1.7个百分点，致使财务费用增加1.25亿元，增幅241%，并造成期间费用增加1.64亿元，营业利润减少5773万元。 

　　可见，财务费用的快速增加是业绩下滑的主要原因，而财务费用上升的背后则是公司资产负债率的大幅上升，报告期末公司资产负债率达56.55%，同比上升6.2个百分点，有息负债同比增加约23亿，而现金减少4.4亿。2011年初至报告期末，公司投资活动净流出现金约35.7亿，分配股利和支付利息流出现金30.8亿，而经营活动净流入现金39亿，新增资金缺口27.5亿元，过高的股利政策和大量的投资支出显著加重了公司财务负担。 

　　MDI高位运行，下半年业绩有望重现增长。目前聚合MDI价格位于18600元/吨，纯MDI价格位于22500元/吨，较2011年下半年均价同比分别增长14.7%和12.3%。原料苯胺、甲醛价格与2011年下半年均价基本持平，预计下半年异氰酸酯盈利同比有望实现增长。 

　　维持"推荐"投资评级 

　　上调2012-2014年业绩预测至0.99元，1.24元和1.48元，目前股价相当于13倍，10倍和9倍PE，价值显著低估，维持推荐评级。