在本轮货币的贬值竞争中，中国会高悬免战牌吗？ 
  
　　十五年前，东亚金融危机蔓延俄罗斯和巴西相继加入全球性金融危机，许多新兴经济体相继实行货币贬值政策，中国政府承诺并践言人民币不贬值，赢得了全球赞誉。当前，美欧日本等发达经济体前脚实行量化宽松的货币政策，后脚便发起新一轮的汇价贬值。 
  
　　此前，中国人民银行副行长易纲曾表态称人民币汇率离均衡汇率不远了。这或可以理解为“人民币不贬值”的一种“态度”，但这一表示远非明确的“立场”表达。 
  
　　4月12日，美财政部公布了针对主要贸易对象的《国际经济和汇率政策报告》。报告认为，包括中国在内的美国主要贸易伙伴并未操纵货币汇率以获取不公平贸易优势，同时警告日本不要采取日元“竞争性贬值”政策。 
  
　　13日，美国国务卿克里应邀访华，焦点虽落在了朝鲜半岛的和平问题上，但次日克里离京访日之际，人民币中间价开始了连续四日暴涨，升值幅度超过去年一年。到此，就不限于“态度”问题了，开始彰显了中国的货币立场——即必须稳定住本币的市场预期。“两害相权，取其轻！”人民币宁肯大幅急升，对竞争性贬值战退避三舍，也不愿意放纵本币汇价下行，成就本币贬值预期。 
  
　　但是，若将之理解为在任何情况下人民币都不贬值的承诺，便是彻头彻尾的夸大了。人民币并非不能贬值，而是要竭力避免贬值预期的形成。 
  
　　4月17日，央行副行长易刚在华盛顿表示高度关注竞争性贬值的可能性和负面影响，并声言“考虑”扩大人民币汇率波动区间。这说明中国外汇当局明显感受到外部竞争性贬值的巨大压力，并不能一味地用本币升值来吸收外币贬值的冲击力。扩大汇率波动区间意味着放大人民币市场风险，而究竟汇率波动区间放多大，市场猜测不一，但管理当局并未立刻宣布扩大。可见，这是对大量潜在“热钱”的涌入发出的严厉警告。 
  
　　中国拥有全球最为庞大的外汇储备，数额相当于第四大经济体——德国的年度GDP总额，其中三分之一强的部分购买了美债。人民币兑美元汇率像一个不断膨胀的气球，继续强力升值，也许很快就会“吹爆”它；而贬值就像一根锐利的针，一旦贬值预期形成，就将扎漏这个巨大的气球，所带来的强劲反作用力不知会将中国的货币经济推向何处？正是基于此，人民币就非常接近所谓的“均衡水平”或“十分合适”了。 
  
　　“十分合适的汇价水平”反证出人民币正处于一个脆弱的价格区间，而庞大的外汇储备规模和僵硬的外汇管理体制，并不能给予本币灵活适变的能力。即便货币当局公开、明确地承诺“不贬值”，借以维系本币汇价稳定的预期，但是，这并不能从根本上阻挡外币贬值浪潮的巨大冲击，反而会不合时宜地强化升值预期。扩大本币汇率波动区间，只是将“气球皮囊”加厚一点儿，从技术上缓冲与分解或升值或贬值的压力，但并不能消除之。 

　　汇改以来，人民币一直经受着升值压力的考验，而从来没有经受贬值的挤压与锤打。两年来，人民币汇率单边升值的预期被动摇，双向波动成为可能。即便如此，人民币汇率稳定最大的威胁恐怕还是来自贬值预期，它将直接导致资金外流，进而严重危及本币自身的稳定；中国美元大规模外流更将冲击国际货币体系，进而使拉加德所谓的“三速恢复”下的全球经济陷入汹涌、混乱的货币湍流。 
  
　　在全球货币乱流中，也许将有更多的国际资金为寻求人民币“不贬值”的庇护进入中国，但是，中国却不具备对外输出通胀的货币机制，不能大量输出货币与资本，就无法实现大的货币“对流”，其结果将是“中国美元”的加速膨胀。“无限制购买外汇”的体制基因导致了“外汇脂肪”的无限制扩张。 
  
　　已放缓的经济增速和已处于高峰的债务繁荣，难以加速燃烧肥厚的货币囤积；加之，外部贬值压力的强力挤压，人民币中间价未来走势格外纠结。外汇管理当局力避再诺“不贬值”，但其可作为的空间似乎也正在缩小。