今年人民币汇率升值虽“未央”，但也行之不远。外汇市场进入了一个市场和政策博弈的新阶段，人民币汇率仍围绕6.1到6.3的区间值波动。而明年人民币汇率逆袭将有可能迎来黑天鹅事件，届时美国退出量化宽松、提高存贷款利率将对人民币汇率提出挑战和考验。

　　近期的人民币升值，越来越脱离国内经济实体的基本面，而与外围市场的资金泛滥和金融市场套利息息相关。　　人民币汇率4月份一改前几个月的温文尔雅，开始一波凌厉的攻势。国际清算银行公布的数据显示，4月份人民币实际有效汇率指数为116.14，较3月份升值0.4%。这样的单月升值速度在2005年汇改至2008年金融危机期间比较常见，而在2010年6月19日汇改重启后则很罕见。

　　4月份强烈的信号并不能说明人民币有很广阔的升值空间。去年12月到今年3月份人民币的中间价升幅仅200点，人民币即期汇率一直在6.2上方徘徊。4月份人民币中间价对美元升值幅度累计接近700个基点，即期汇率9次创下前期新高。这不过是对前几个月市场升值预期的一次集中释放，如果将前5个月升值幅度综合计算，月均升幅并不迥异于往年。

　　笔者在1月份就提出：今年的人民币汇率波动范围为6.1-6.3，3月底前不会突破6.2，6月底前必破6.2的预测。让笔者作出这种判断隐含这样的逻辑背景是：2月份是中国的传统佳节，3月恰逢两会，加上对去年国家外汇管理局易刚局长对人民币汇率处于均衡区间的表态解读，出于稳定经济增长考虑，央行很可能会出手，重新考虑通过外汇占款和外汇储备来干预人民币汇率，但人民币升值的动力终将积蓄到6月底前释放。现在看来一语成谶，恰好蒙对了市场。

　　近期的人民币升值，越来越脱离国内经济实体的基本面，而与外围市场的资金泛滥和金融市场套利息息相关。

　　从国内的经济数据来看，一季度的GDP同比增长7.7%，比去年四季度的7.9%略有下降，未能打破中国GDP增速近一年的“7”位徘徊。通过三十多年的高增长，容忍经济低水平运行也许今后将成为一种常态。

　　当然国内经济实体甚至人民币内在价值的提升，并非贬善可陈、毫无进取的空间：如通过减轻外向型企业税负来降低生产成本、启动流通体制改革来降低中西部企业运输成本、打破垄断行业提高竞争力、减少行政审批提高效率等手段增加出口企业竞争力和提升外商企业来华投资吸引力，实现经济项目顺差和资本项下顺差，提高人民币内在价值，为人民币国际化和人民币升值提供持续动力。

　　但另一方面，人民币价值也面临着“堰塞湖”的风险，急需补贬值这一课。如目前对环境污染的治理约束过低，欧美日乐见将初级原料药生产放在中国，未来环境的治理，将迫使出口企业为增加治污成本；出口退税政策也广为人诟病，据报载，一季度出口商可能虚报数据，骗取出口骗税，很多劳动密集型的企业严重地依赖出口退税，生产利润率甚至为负值。这些正负区间的力量，改革起来并非一日之功，成效也不可能马上显现，对人民币的波动影响有限。

　　内部博弈处在一种均衡状态下，两种力量势均力敌、成效旷日持久，外汇流入就成为倒逼人民币升值的最直接动因。据媒体报道，一季度部分境内企业通过伪造出口获得境外贷款的资质，由此套取外汇入境。这笔“本金”既可以获得利率和汇率的差价收益，也可以用来购买银行短期理财产品。境内境外两个市场、两种汇价、两种利率正成为人民币汇率博奕的主战场，未来人民币汇率的走向主要受其影响。

　　外汇资金脱离真实性投资、贸易背景的流入引起了政策的反弹，外管局日前发布《关于加强外汇资金流入管理有关问题的通知》，三管齐下阻止国际套利资金的流入。笔者认为：外管局的新政策虽然会对热钱流入有所遏制，但只能改变热钱流入的速度、规模，并不足以改变人民币升值的方向。

　　欧、美、日，甚至韩国、印度等的量化宽松的盛宴仍没有要结束的迹象，来自外围市场的资金仍将通过政策的敞口、在套利的驱动下或明或暗地会继续向国内流入，人民币升值的外部作用力下阶段仍将继续；新规定的落脚点并非人民币升值，而是防止和应对资本大规模流入，旨在改善国际收支平衡。从趋势上来说，央行对于人民币汇率波动的忍耐度会越来越高，对“热钱”流入的监管则会趋于严格，严控套利资金的流入渠道，升值的压力将大为减轻。

　　因此笔者认为，今年人民币汇率升值虽“未央”，但也行之不远。外汇市场进入了一个市场和政策博弈的新阶段，人民币汇率仍围绕6.1到6.3的区间值波动。而明年人民币汇率逆袭将有可能迎来黑天鹅事件，届时美国退出量化宽松、提高存贷款利率将对人民币汇率提出挑战和考验。