政策预期不明助长“唱空中国”

　　最近一段时间，中国股票市场持续低迷。在笔者看来，这其中既有中国经济下滑超出预期的因素，更与决策层对经济基本面判断、政策指示缺乏一致性，含混表态导致市场预期混乱有关。比如在当前经济数据已经明显恶化，触及增长目标底线7.5%的情况下，仍然有政府高官表态说中国经济平稳增长，或者可以调低增长目标。而在国内悲观的经济形势之下，又制造了钱荒事件，将长期风险管理内容转化成短期危机爆发出来，加大了市场的恐慌情绪，使"唱空中国"势力得到很大的支持。

　　因此，笔者认为当前至少需要厘清如下问题的思路，才有助于稳定市场预期与信心，为稳增长提供支持。今年中国经济增长底线到底在哪里？有没有政策手段和时间维持增长底线？

　　中国经济二季度乃至7月以来的宏观数据已经说明没有政策支持可能7%的增长都不保。据笔者观察，当前大部分指标已经回落至2009年上半年水平，即中国受金融危机影响最为艰难的时刻，中国经济增长实则暗含着硬着陆风险。

　　具体来看，二季度GDP回落至7.5%，触及了决策层既定的增长率目标下限。其中，固定资产投资增速创2003年以来新低，工业增速也与2009年上半年接近。而中小企业情况更是十分危急，7月汇丰中国制造业PMI预览值降至47.7%，是去年八月以来最低，就业指数回落至2009年3月最低。另外，资本流出、出口负增长等等数据也在挑战脆弱的中国经济增长。

　　另外，笔者在海外路演时发现，当前大部分投资者对于今年经济增长底线的认识是模糊的，7.5%、7%、甚至相信6.5%的都大有人在。而基于此，市场对反周期经济政策是否推出、何时推出的判断又完全迥异。而正是由于对市场行为引导的缺乏，才加剧了市场的动荡。

　　笔者认为，如果能够增加政策透明度，参考美联储为QE退出设定条件，如今年7.5%，明年7%是底线，将有助于引导市场预期，减少恐慌与动荡局面的发生。

　　刺激政策是否与“李克强经济学”相悖？

　　早前市场对于李克强经济学的讨论较为热烈，“不出台刺激措施”曾被解读为“李克强经济学”的三大重要支柱之一。但在笔者看来，刺激与否需要因经济形势变化而异，并非李克强经济学的支柱。“李克强经济学”更类似于供给学派，其三大支柱或可描述为：理顺价格机制、打破准入限制以及涉足改革深水区。

　　鉴于此，笔者认为，7月果断政策转向体现决策及时性。减税、支持小微企业、加快铁路投资等，既有助于稳增长，也兼顾了调结构的需要。当然，对于稳增长与调结构的关系，一直以来都是争议的焦点。笔者早前曾在本专栏文章《四万亿刺激与调结构之辩》中有过详细阐述，概言之，可以归纳如下。

　　一方面经济下滑过快，结构性调整步履维艰，美国与欧洲都是例证。金融危机以来，美国欧洲经济增长受到巨大打击，二者先后采取了大规模的量化宽松政策以抵制经济下滑。欧洲结构性调整做得更多，但严重衰退，面临更大风险，而美国推迟社保改革，大搞量化放松，反而成为全球资金的宠儿。实际上，在经济下滑阶段笔者很难看到欧美的结构性改善。

　　另一方面，调结构与稳增长并不矛盾，协调并进是最好结果。早前四万亿经济刺激计划的教训在于银行承担准财政功能投资过度，因此未来通过结构性减税和发行调结构特别国债，加大中央财政支出在社会经济发展需要的领域，便避免重蹈覆辙，也可有效拉动投资，对稳增长与调结构均有裨益。

　　货币政策是关键

　　虽然事后央行已就此问题给出了解释，即防范影子银行风险，引导资金进入实体经济。但在笔者看来，这一尝试也有其负面效应，即将长期风险管理内容转化成短期危机爆发出来，极易引发市场混乱。同时，利率高企传至实体经济，导致企业资金压力增大，亦不利于稳增长。

　　另外，有观点认为，早前银行间利率大涨不仅是外汇市场变动、补缴准备金、短期资金需求增加等客观所致，也有谣言与海外基金做空等非理性因素。但在笔者看来，这样的解释有些乏力，如果说海外市场确实存在看空中国的情绪，那么，在笔者看来，基本面下滑似乎为做空提供了基础，而政策缺乏透明与引导，市场预期混乱则明显加剧了动荡程度，为看空提供了机会。

　　因此，笔者认为，回击唱空的最好方式在于一方面加大与市场沟通，提高政策透明性与一致性，以及时引导、稳定市场预期。另一方面，切实落实稳增长措施，发挥逆周期的宏观经济政策。笔者建议，在当前决策层政策及时转向，各部委协调配合的情势之下，央行货币政策可以做的更多。例如，考虑到当前通胀尚且不足为虑，经济硬着陆风险加大，特别是，当前中小企业资金成本较高，通常10%的贷款利率，加上2.7%的PPI通缩，实际利率更高，央行应适时下调基准利率降低企业高额资金成本，防范硬着陆风险，这一决定宜早不宜迟。

　　当然，一旦经济下滑风险超出预期，降低当前高额的准备金率也十分必要。唯有如此，才能有力回击唱空中国论调。否则做空中国的并非别人，而是自己。

（注：本文仅代表作者观点）