一 11月行情回顾与分析

　　截止11月21日，国内商品市场除PTA、玉米和黄金小幅上涨外，多数品种下跌。其中工业品板块煤、胶、钢跌幅较大，而农产品(000061,股吧)板块油粕类跌幅居前，谷物类跌幅有限。回到棉花来看，11月份郑棉震荡下行，受霜花和机采棉上市冲击，籽棉价格出现回落，而下游纺企资金回流不畅，原料采购并不积极，供需压力加剧和政策支撑渐弱，郑棉震荡下行逼近前期低点，持仓量创下历史新高。从郑棉指数的走势来看，中期下行趋势并未改变，新棉上市高峰期和下游需求不佳令棉价持续承压。对于ICE美棉，11月份震荡下行最终跌破60美分支撑，因美国农业部上调美棉产量和期末库存预估，加之北半球棉花进入采摘上市高峰期，市场悲观情绪升温。

　　二 基本面重要影响因素分析

　　2.1 内地棉花补贴额度确定为2000元/吨，或按面积进行补贴

　　11月初，财政部联合有关部门召开联席会议，会后确定2014年度内地棉花补贴标准为2000元/吨，补贴范围为山东、湖北、湖南、河北、江苏、安徽、河南、江西和甘肃9省，以后年度的补贴标准以新疆补贴额的60%为依据，上限不超过2000元/吨。11月底内地棉花补贴座谈会传出消息，内地棉花主产区有望统一按面积每吨补贴2000元，中央财政补贴将以国家统计局确定的棉花产量为总依据。至此，2014年内地棉花补贴政策基本落地。即将进入12月，各省补贴细则有望加快制定并公布，政策确定后将有助于加速内地棉花交售和加工进程，这将导致12月皮棉供应量快速增加。

　　2.2 疆棉过渡至销售阶段，纺企采购价持续下调，郑棉或承压

　　截至11月24日，疆棉采摘基本结束，交售进度达到90%左右，除部分霜花未交售外，整体进展步入尾声，采价期亦将在11月底结束。目前，加工和公检提速，加工进度完成约70%，截至11月18日，疆内42家监管仓库实际入库皮棉量202.69万吨，出库量51.07万吨，在库量为151.62万吨。籽棉交售步入尾声令轧花厂将重心逐步转向销售，但山东某大型纺企短短1个月内3128级棉花采购价自14000元/吨快速下调1000元/吨，令市场看空氛围弥漫。即将到来的12月，疆棉加工和出库量将大幅增加，内地皮棉加工和上市也将加速，市场皮棉资源或骤升，供应端压力明显。而下游纺企资金回流不畅，采购价或维持低位，将继续拖累郑棉价格。

　　2.3 棉花、棉纱进口继续回落，但年内进口高峰即将到来

　　据中国海关统计，2014年10月，我国进口棉花8.2万吨，较上月减少4.1万吨，减幅33%，同比减少5.9万吨，减幅42%。2014年1月-10月，我国累计进口棉花208.4万吨，同比减少128.3万吨，减幅38%。一方面，国内新棉集中上市的季节性因素影响下，10月棉花进口处于年内低点，12月仍是国产棉上市高峰期，缺乏收储提振，国产棉将是当前阶段的销售主体；另一方面， 12月受国内集中采购影响，棉花进口将达到年内高峰。虽然国家表态将不再增发进口配额，但12月棉花进口量仍有望创下年内高点，预计进口量将超过30万吨，将加剧国内棉市供应压力，而政策变化所带来的利多影响将更多在明年显现。

　　10月份进口棉纱数量较上月微降0.1万吨，较去年同期减少0.96万吨.累计同比增速维持低位下滑趋势。一方面国内下游需求未现回暖，虽高支纱持稳向好，但中低支纱销售仍不理想，价格持续回落，厂家资金回流不畅，棉纱价格维持下行趋势，进口量或继续下滑；另一方面国内纺企纱线库存已降至低位，随着高价“历史包袱”的挣脱，产品竞争力有望逐步提升。因此，短期棉纱进口对国内冲击有限。但进口政策调整或抑制棉花进口规模，带动棉纱替代进口放大，对棉价构成中期阻力。

　　2.4 纺织服装出口同比保持较高增长，行业维持缓慢复苏态势

　　海关总署公布的数据显示,2014年10月，我国出口纺织品服装265.4亿美元，环比下滑7%，同比增长10.2%。其中纺织品出口97.5亿美元，出口金额累计同比增加5.8%，增幅较上月回升0.8个百分点；出口服装及衣着附件167.9亿美元，出口金额累计同比增加6.7%，增幅较上月上升0.2个百分点。

　　虽然10月份纺织和服装出口环比继续下滑，但同比增幅回升至两位数，保持较高水平增长。尤其是纺织品出口有所好转，增幅较上月扩大。随着国内皮棉价逐步回落，成本下滑所带来的竞争力提升将在未来逐步显现，国内纺织行业维持缓慢复苏态势。国内原料价格仍高于国际，且下游需求回暖力度不佳，纺企前途光明但道路仍曲折。

　　2.5 物价水平维持温和态势，需求疲弱和政策刺激下，经济有望企稳

　　10月汇丰中国制造业采购经理人（PMI）终值为50.4，较9月终值小幅上升0.2，维持荣枯分水岭上方，但产出和新订单指数创5个月新低。而受房地产持续调整和投资下滑影响，10月中国官方制造业PMI为 50.8,创今年5月以来新低。从分项指数来看，新订单指数回落0.6个百分点，新出口订单指数下降0.3个百分点，生产指数下滑0.5个百分点，暗示内外部需求依然疲弱；原材料库存指数下滑0.4个百分点，产成品库存却回升0.7个百分点，表明企业仍处去库存进程中，且美元指数走强继续施压大宗商品，原材料购进价格指数大幅回落2.3个百分点。总体来看，PMI指数表现不佳，与10月其他指标相互印证，需求疲弱和大宗商品价格持续回落，显示经济仍面临较大的下行压力，但央行开启降息模式和基建投资加码发力，经济增速有望维持在7%上方。

　　国家统计局公布的数据显示，2014年10月份，全国居民消费价格总水平（CPI）同比上涨1.6%，涨幅较上月持平，整体保持平稳。从四季度来看，翘尾因素将维持低位，而拉动CPI的主要动力来自新涨价因素。即将到来的12月，气温偏低和能繁母猪存栏量持续下滑，肉禽和果蔬等食品价格存在一定的上行动力，但经济增速放缓、PPI连续32个月回落和国际油价走低令物价难以明显回升。因此综合来看，未来CPI将维持温和态势。

　　三 期货市场及资金面分析

　　3.1 CFTC基金净多头寸回升，新棉上市压力加剧，但价格触底机遇酝酿

　　截止11月11日，CFTC棉花总持仓为230193手，较上月同期减少50085手。持仓水平重归20万-25万的震荡区间，暗示市场对棉价走势分歧有所收窄。从持仓变化来看，指数基金净多头寸较上月同期略增318手，偏重中长期趋势的指数基金对美棉后市预期持稳，整体维持偏多方向。而传统基金净多头寸较上月同期增加17458手，基金对短期美棉走势乐观预期升温。

　　即将进入12月，虽然美国农业部（USDA）在11月供需报告中小幅上调2014/15年度美棉产量和期末库存预估，释放中长期利空，但短期美棉周度出口数据持续改善。由于高等级美棉和澳棉国内新疆棉难以大规模替代，因此中国短期采购持稳，且印度计划收储170-255万吨棉花，亦向市场释放短期利多。综合来看，虽然北半球新棉集中上市令棉价承压，但期间也蕴藏着机遇，12月供应端压力加剧，而价格或逐步触底，预计美棉或迎探底回升。

　　四 总结及后市展望

　　国外方面，虽然美国农业部上调2014/15年度美棉产量和期末库存预估，丰产和需求前景堪忧带来的中期利空不减，且北半球新棉集中上市令供应端压力加剧，但短期中国采购持稳，美棉周度出口持续改善，且印度收储亦释放短期利多，传统基金净多头寸大幅增加，基金对短期棉价乐观预期升温。因此，中期供需压力或让位短期利多因素，预计12月份美棉或探底回升。

　　国内方面，内地补贴额度确定为2000元/吨，9省或统一按面积补贴，政策确定或刺激内地交售进展提速，加快籽棉加工和上市进程。而疆棉交售进入尾声，皮棉公检和入库量过半，疆棉重心或过渡至销售阶段。受国内集中采购影响，12月棉花进口将达到年内高峰，进口量有望创下年内高点。内外部供应叠加之下，12月国内棉市供应压力凸显。而下游需求未现明显回暖，中低支纱销售仍不理想，价格持续回落，纺企资金回流不畅。虽纱线库存已降至低位，但补库依然不积极，皮棉资源增多亦令其大幅下调采购价，成本下滑所带来的竞争力提升将在未来逐步显现，国内纺织行业维持缓慢复苏态势。供应压力集中和需求复苏不佳影响下，短期棉价或继续承压。

　　郑棉主力1505合约目前持续下行逼近12000附近，虽多头逢低增持积极推动持仓创下历史新高，但技术面依然偏弱，短期供需形势亦利空棉价。综合判断，12月份CF1505或维持偏弱震荡，投资者可逢12500-12800区间沽空，突破13100-13300后止损，关注持仓异动，谨防超跌反弹动能释放。