教训：ITAT 两轮私募共从蓝山、摩根士丹利、Citadel 和美林等投资人身上募得1.2亿美元，如今只换得一个重组的未知命运。

　　启示：(没人要的衣服+没人去的地段+二流ERP系统+混乱的业态)×广告的狂轰滥炸=中国最成功的零售商？用脚趾头思考，都不会成立。

　　关于ITAT，最新的消息是今年6月底的重组，但至今尚未知后续结果。即便重组成功，ITAT也几乎已经被外界所淡忘，它的意义仅存于一个可以告诫后来者以避免重蹈覆辙的样本，被人咀嚼。因为，从快速扩张、风投资金注入，到上市聆讯未通过……发生在ITAT身上的一系列故事曲折生动，完全可以作为MBA商业案例教材。

　　再提ITAT，也出于此种缘由。

　　粉碎了零售业的常识

　　2008年初，ITAT攀上发展顶峰。当时ITAT自称“销售额近40亿元，店面近千家”，这也让它登上胡润零售榜第三名，仅次于国美和苏宁，但也正是这一年，ITAT上市聆讯失败，急转直下。

　　ITAT留给业界的创新之举是将无名的中小服装厂与空置的卖场实现对接。机会来自于两点：一是中国服装(9.64,-0.06,-0.62%)外贸面临的竞争加剧，一大批中小企业想转向国内而苦于没有品牌和渠道，生产能力过剩，又交不起大型卖场的入场费；二是，国内房地产的疯狂扩张中，出现了一大批次商圈闲置的商业物业，业主没有发展商业的实力和专业背景。

　　ITAT的“铁三角”模式随之成型：生产厂家(供应商)负责供货，业主(场地提供商)负责提供物业场所，而ITAT则全面负责店面经营管理；三方共担风险，共享利润：物业业主承担浮动场租风险，供应商承担库存风险和物流配送费用，ITAT承担推广费用和工资；比例分成为，厂家54%~60%，物业业主10%~15%，而ITAT则可获得25%~36%。

　　相当简单的逻辑结构，完美却几近于妖：其一，资产极轻，开店成本极低(ITAT开一家分店的成本约一百几十万元)，从而可以在短时间内爆炸式扩张，形成覆盖全国的零售连锁网络，实现规模优势；其二，绝大部分零售业态的风险都转嫁给了供货商和业主，自己的风险很低。

　　此外，ITAT还有一个洋气的名字。ITAT是InternationalTrademark Agent Trader的缩写，翻译成中文是“国际品牌服装会员店”。不过，这种“国际品牌”跟电子市场里的山寨机没什么分别，ITAT自己拥有在法国、美国以及中国等注册的100多个“国际品牌”(你很可能一个都没听说过，但肯定看着面熟)，可以随时为供应商提供“贴牌”服务。

　　上市聆讯之前，ITAT平均每天开张1.2家直营门店，以速度和管理著称的如家酒店，在上市之前的四年中也不过才开了123家店，其中直营店只有98家。

　　在选址上，是“以机会为导向，对目标城市、商圈、物业几乎没有要求”的全国扩张。 在业态组合上，ITAT是“多业态，全面出击”，它居然同时运营着四种不同的业态——服装连锁会员店、百货会员俱乐部、Fashion ITAT和ITAT运动世界。连沃尔玛、家乐福在中国都没有底气这么干。

　　为了树立品牌、招徕客流，ITAT花两亿元人民币搞广告轰炸，从CCTV到澳亚卫视一个都不能少。在销售旺季进行持续一个月的“全场五折”低价倾销，并且是在它的所有店面。它的百货会员俱乐部和Fashion ITAT里还有9大甚至11大免费服务， 可以上网、打桌球、吃叉烧饭、看报纸等。当然，ITAT 还用了微软的二流ERP系统。ITAT 几乎粉碎了零售业的所有常识。如果把ITAT 这套“ 零货款、零场租、零库存”模式，换一种诠释，就是：“(没人要的衣服+没人去的地段+二流ERP系统+混乱的业态)×广告的狂轰滥炸=中国最冒进的零售商”。当然，更违背常识的是它78亿港币的融资计划，数额仅仅略低于之前百丽(1880.HK)的86亿港币，远高于波司登(3998.HK)的55亿港币，中国动向KAPPA(3818.H K)的56亿港币，安踏(2020.HK)的32亿港币，以及美特斯邦威(2269.SZ)的14亿元人民币。试问，上述哪一家品牌的知名度和卖场人气要低过ITAT？至于ITAT是不是在“抢钱”，完全取决于你是否相信——它的创新模式能够“有效地利用中国服装生产加工中的过剩产能和商业地产投资热中带来的廉价场地资源进行‘零风险’扩张”。显然，彼时蓝山资本、摩根士丹利、Citadel 和美林等大牌投资人都是相信的。否则，它们不会在ITAT 的两轮私募中，投入超过1.2亿美元来购买其未上市的股份。但港交所显然没有上当，在近乎车轮战的100多个问题问过后，他们对这个成长过快公司的可持续性提出了严重的质疑。尔后他们得出结论， 如果ITAT 出现亏损， 它那种利益共享的机制就会全面崩溃，

　　而这恰恰无法保证更多股民的利益。

　　一帮聪明人聚在一块，可以干一件很愚蠢的事

　　ITAT的“商业模式看不懂”，其实一直是投资圈里的普遍看法。

　　蓝山、大摩、美林为什么全都看走了眼呢？

　　一个外资投行的中国区老大给出的解释只有两个：一是根本没有做足尽职调查的功课；二是，聪明人的陷阱——“羊群效应”。

　　美国最好的商业作家之一Malcolm Gladwell写过一本《决断两秒间》。在此书的开篇，他就讲了一个真实的故事。关于财大气粗的格蒂博物馆如何花1000万美元买了一个裸体男子雕像赝品。

　　尽管该馆拥有第一流的希腊雕塑研究专家，又花了不少费用，请律师和地质学家进行几个月的调查与科学分析，但他们最后还是被蒙骗了。事实上，不少最权威的外部专家在第一眼看到这尊貌似完美的雕像的时候，就感觉到它过于“新鲜”，甚至“本能的厌恶”。但他们完全是出于经验的判断出发，拿不出有力的文件，其结论未被采纳。

　　当最后的真相水落石出，人们发现律师忽略了一些关键的细节，而地质学家被造伪者用土豆制成的模具愚弄了。专家们第一眼的判断是对的。但格蒂博物馆的专家为什么没有感觉到不对劲呢？

　　部分是因为他们陷入了与藏品的迷情之中，把不好的感觉下意识地忽略掉了。还因为科学数据似乎是确凿无疑的(就好像商业世界里的财务报表一样)。但是，最主导的原因是格蒂博物馆太希望那尊雕像是真品了，它是一家很年轻的博物馆，迫切地想得到世界级的馆藏珍品。

　　率先投资ITAT的蓝山资本，会不会也犯了同样的错误？尽管蓝山资本唐越从未证明自己是个合格的创业家，也是个投资界的新兵，却早早就管理了一个数亿美元的基金。尽管他请了毕马威做审计，AC尼尔森负责调查ITAT。但他或许应该像记者一样，多去ITAT的店蹲点看一看，再花98元办张会员卡，买几件衣裳穿一穿。

　　接下来就引发了“羊群”的悲剧，这往往在严重泡沫化的市场里出现。2006～2007年是中国风险投资业有史以来最亢奋的两年，数百亿美元空投下来。而在资本市场上，“新消费”、“中国内需”更是和Web2.0、新能源并驾齐驱的热门概念。蒙牛、如家、百丽、中国动向、小肥羊之后，人人都在寻找下一颗超新星。

　　恰好，ITAT横空出世了，它有着很对资本市场胃口的“轻公司”模式，它以几乎是核裂变的速度进行规模扩张，它的老板已经创造过一个上市公司(尽管这家名为“金盾服饰”的公司后来很神秘地落入别人之手)，它的财务报表显示上市几乎就是12个月以内的事。

　　有趣的是，中国最老谋深算的VC/PE都没有投资ITAT，不管是IDG、鼎晖，还是赛富、红杉，它们常常为好项目打得不可开交。投资ITAT的可以分成两类，一类是大摩和美林这样的大投行。直接投资对于它们来说本身就像赚外快，而非主业。它们显然希望在ITAT身上赚到投资和承销的两道钱。

　　二是像蓝山、Citadel这些老外投资集团，急着来中国淘金，却必须依赖一个中国“买办”。你能指望它们在企业管理上提供什么有价值的帮助吗？

　　ITAT背后投资人的失败证明了，一帮聪明人聚在一块，可以干一件很愚蠢的事。

　　最耀眼的案子从来都不是成功的案子

　　据说，人类从历史中学到的唯一教训就是——人类永远不会从历史中学到教训。

　　以ITAT为例，它很可能只是再一次证明了VC业那个流传已久的“悖论”：最耀眼的案子从来都不是成功的案子。

　　2000年的亿唐，创始团队里有3个名校MBA，德丰杰等投资商4800万美元化为乌有；2003年的尚阳科技，创始人是网通的前首席运营官，还有一拨微软、IBM出来的牛人，干掉了华登国际等投资商的7000万美元；2005年的港湾网络，发起人是华为最年轻的副总李一男，华平等9800万美元的一场春梦……

　　而那些成功的企业向VC要了多少钱？思科，200万美元；YAHOO，200万美元；Google要得多了一点，也就2500万美元；百丽，2300万港币；蒙牛，2600万美元。

　　对此，一个在硅谷创业成功、又回国搞风险投资的牛人坚定地认为：不要给创业企业太多的钱。

　　第一，会让创业者丧失必要的饥饿感和自我证明的欲望；第二，会把战线拉得过长，四面树敌；第三，公司里会出现太多拿着高薪没事干的人；第四，企业会在错误的道路上跑得更远。

　　而在这位牛人看来，更要命的一点是：中国不缺乏企业家精神，却缺乏诚信和契约精神。

　　两年前，美国August Capital成员David Hornik陪同一批斯坦福大学商学院学生，在中国参加了一个研究访问，会见了一些公司的高层管理人员，如中国电信、阿里巴巴、通用汽车中国公司和宝钢以及政府高级官员。

　　参观完了之后，他决定不加入投资中国的大军。理由有两个：其一，他识别不出几个真正的美式创业家，大多数中国的老板们都已经在一个权钱交易的商业文化中接受过洗礼，并发挥作用；其二，支持一个创业经济的法律系统还处于初步阶段，投资者并没有得到明确的保护。

　　“在美国，就像一头狮子在你旁边，尖牙利爪，但你们之间隔着笼子保证你的安全。但在中国，这是一个丛林，你和狮子之间没有笼子，如果你没有竭尽全力保护自己，你将会被咬伤。”