主要结论

　　白糖和棉花都是在大量国储之后，促使国际市场需求出现虚假繁荣。当我国推进商品价格市场化进程之后，对白糖和棉花的进口需求大幅缩减，而国储库中的库存也将推出市场。在这个过程中，因去库存化引导，2015年的白糖和棉花将会继续走弱。

　　国内外白糖均处于从增量过剩向存量过剩转换时期，随着减产预期的增强和种植面积减少真实地出现，白糖将迎来从熊市向牛市的缓慢转变的契机。在这个契机到来之前，糖价的走势不会一帆风顺，其中最主要的风险还是来自于国际市场，由于全球上一年度期末库存偏高，同时产量仍保持历年相对高位。而其中最具看点的是，巴西生产结构的调整，将会成为左右食糖供需过剩与否的重要因素。因此，预计白糖价格在2015年上半年维持弱势的概率较大，而下半年将迎来反弹的契机，而这个契机的决定性因素为是否能实质进入降库存周期。

　　2015年棉花市场终将向“市场市”回归，即市场在未来棉价形成过程中起决定性作用。而从目前棉花市场的基本面看，供需矛盾将是决定价格运行的主要矛盾。总的来看，2015年棉花市场将延续供大于求的格局，价格后市走势仍不容乐观。但是从下跌的幅度看，幅度会有所收敛，因为棉花的过剩量在缩减。同时，库存压力也不容小视，巨大的库存将始终制约价格。因此，预计2015年棉花价格重心将继续下移，而随着中国棉花价格市场化的加剧，国内、国际棉价的联动效应将更加明显。

　　白糖篇 

　　一、2014年白糖市场行情回顾 2014年，CZCE白糖价格整体呈现冲高回落的形态。具体的，从一月份的最低点4378元上冲至3月中旬的4939元为第一阶段，而后经历长达4个月的横盘行情为第二阶段，紧接着不断下行的第3季度为第三阶段，以及第四阶段的再次横盘行情。ICE原糖走势和郑糖类似，不过下半年因全球尤其是巴西供需持续过剩，走势相较国内偏弱。

　　图： 2014年白糖指数行情走势

　　数据来源：文华财经 国信期货研发部

　　第一阶段 (1月下旬—3月上旬)外盘反弹带动，阶段性上涨

　　2014年春节期间，受巴西、印度灾害天气影响，对作物产量减产的忧虑加重，加之印度出口补贴政策一再推迟，促使着糖价由底位迅速拉升，展开了一波反弹行情。而国内由于霜冻天气和种植面积减少的炒作，并受外盘的提振，郑糖也跟随大幅上涨。

　　第二阶段 (3月中旬—7月初)利好渐去，阶段性震荡 国际预期由平衡转向过剩，原糖由上涨转入震荡调整期。国内产量逐步明晰，符合市场预期，市场关注焦点转向销售短，库存压力开始显现，糖价的快速上涨拉开了内外差价，进口源源不断，糖价由涨转为宽幅震荡。

　　第三阶段 (7月初—9月末)压力显现，跌势重现 巴西产出进度加快，泰国丰产，我国进口窗口缩窄，厄尔尼诺也未来临，原糖开始下跌。国内库存压力显现，加之原糖跌势已定，拖累郑糖创出年内低点。

　　第四阶段 (9月末-至今)糖市减产轮回，再入震荡

　　印、巴减产预期再现，同时巴西产出放缓，促使糖价企稳，而短期库存压力未解，销售端也迷雾重重，原糖冲高回落。相较之下，国内糖价偏强运行，由于减产成定局，进口压力暂缓，刺激糖价反弹，不过国际糖市重心下移以及国内短期库存压力尚在限制了其反弹的强度，因此糖价维持宽幅震荡走势

　　二、2015年糖市供需展望

　　2.1 全球食糖过剩局面持续 

　　13/14年度已经远去，供应过剩量较之预期有不少的提高，展望14/15年度，过剩局面有所缓解，但整体情况仍然偏于过剩。具体从产量上来看，中国、巴西产量减少；其他主产国方面，印度产量将出现一定幅度的提升，而泰国产出保持稳定，亦保留小幅增产的可能。需求方面，增长因过去数年的高价而放缓，但随着全球和国内糖价回落，预计需求增幅将恢复至更加正常的水平，而且糖价下滑令寻购其他糖料作物的兴致减弱。

　　根据国际糖业组织(ISO)的预测，14/15年度全球连续第五年过剩，过剩量47.3万吨，15/16年度或转为供给短缺，意味着全球六年来首次有可能出现供应缺口，供应短缺量或达到 200-250万吨。Kingsman SA也预计2014/15年度全球糖市仍为过剩，供应过剩量下滑至200万吨，全球糖产量为1.801亿吨，消费量为1.781亿吨。

　　USDA报告预测2014/15年度全球食糖库存量将减少l41万吨，是2009/10年度以来全球食糖库存量的首次下降。同时预计2014/15年度全球食糖供给仍将小幅过剩82.1万吨，消费量的增加不是最主要的原因，更重要的是全球糖产量或将减少约313万吨，至1.725亿吨。众所周知，供给过剩量的减少和供需缺口的出现，意味着糖价有了回升的希望，但期末库存仍在创纪录的高位，暗示着压力警报尚未解除。而糖价真正的逆转，具体还需关注在这一扭转阶段去库存取得实质性的进展。 

　　表：全球食糖供需平衡表(千吨)

　　数据来源：USDA 国信期货研发部 

　　2.2 糖主产国供需预估 

　　巴西：世界最大的生产和出口国。其13/14榨季产量达到创纪录的高位，14/15榨季生产也接近尾声，可以很明显的看到产出的下滑，预计最终产量为3190万吨，虽然从高位回落，但这仍将大大超过之前国际市场对之的预期。受此影响，巴西原糖出口量可能下降100万吨，至1730万吨。

　　目前巴西2015/16年度甘蔗生长前景向好，如果12月-4月的降雨正常，即将到来的2015/16年度甘蔗产量料与上一年度相近或有所提高，而市场有预计巴西中南部2015/16年度糖产量预计为3370万吨。这反映出市场对巴西产出能力的信心，可对全球糖市来说，不是什么好消息。

　　表：巴西产量预估

　　数据来源：ISO 国信期货研发部 

　　印度：世界第二大生产国。因种植面积的增加，市场普遍对印度产出预估相对乐观，印度糖厂协会预计14/15年度产量在2500-2550万吨左右，预计糖过剩量达200万吨。印度糖产量增加可能会伤及印度国内糖价，也令印度出口需求保持在较为强烈的水平，这最终将导致出口增多，对国际市场形成冲击。

　　图：印度产需存情况

　　数据来源：USDA 国信期货研发部

　　图：泰国食糖产量情况

　　数据来源：USDA 国信期货研发部

　　泰国：世界上第二大出口国。其产量预估比较复杂，一方面因干旱导致减产，产量或减少至1020万吨，另一方面得宜于种植面积增加，如果后期雨水充沛，产量或增加至1180万吨。而出口的预期相对产量较为明确，受累于高库存影响，出口量将稳步增加，达到850-900万吨的水平。

　　其他国家：欧盟、俄罗斯、澳大利亚产量有所增加，产量分别将达1740万吨、430万吨、430万吨，而墨西哥产量则下调至575万吨。其中，2014/15年度甜菜糖产量将为历史第二高水准，达3810万吨，前一年度为3530万吨，主要是因欧洲甜菜丰产。 2.3 我国14/15年度供需平衡

　　展望我国14/15年度食糖供需状况，相对比较明朗，产量减少，需求稳步增长，进口有所下降，库存消费比下降，年度国内供需平衡或略宽松，由于国内糖价跌势的放缓和企稳。

　　表：我国食糖供需平衡表(千吨)

　　数据来源：USDA 国信期货研发部 

　　产量方面：因种植面积减少和灾害天气影响，国内产量同比或将下滑12%，在1150万吨左右。其中，广西约720-760万吨，云南约230万吨，广东约90-95万吨，海南约25万吨，新疆约45万吨，内蒙约15万吨。

　　图：我国食糖产量情况(万吨)

　　数据来源：中糖协 国信期货研发部

　　需求方面：因饮料需求旺盛、促销活动较多，并且果葡糖浆替代空间缩小，预计2014/15年国内白糖需求量1500万吨的预估。2013/14年度食糖需求1440万吨。13/14年度累计进口数量为401.94万吨，同比增长9.8%。2014年第四季度进口展望为150万吨，14/15年进口量展望为300万吨。

　　需要注意的是，2013/14榨季我国食糖期末库存为1081.5万吨，国储及地方储备在680-700万吨，库存消费比75%，14/15期末库存展望为884.5万吨，库存消费比59%，虽然库存消费比大幅下降，但库存绝对量巨大，仍将给糖价带来较大的压力。

　　三、14/15年度重点关注问题

　　3.1 一号文件

　　下年度中央农村工作会议将于2014年12月22日-23日在北京召开，会议主要针对三农领域，未来的中央一号文件也将会在该会议上征求意见，修改完善后发布。今年的中央农村工作会议有几个关键词，一是农垦改革，二是农村土地制度改革，三是农业现代化，四是农产品价格改革。

　　市场普遍预测，2015年中央一号文件很有可能会将白糖加入农产品目标价格管理当中，并在2016年进行具体实施。此举将降低白糖生产成本，打压2016年食糖价格水平，可能会对远月合约价格形成很大的利空作用。

　　另外，中央一号文件也有可能会提及14/15榨季白糖是否实行收储的调控管理。如果继续实行临储政策，将对近月合约的价格走势形成利好。不过今年的300万吨临储并没有给糖价带来多少支撑，对此还需“听其言，观其行”，重点关注贴息支持力度和资金到位与否，如果这两点做的不到位的话，临储只能沦为摆设。

　　3.2 进口限制政策 

　　近期有市场传闻，中国国内制糖企业已达成一致，将2015年关税配额外食糖进口规模限制在190万吨，不过尚不清楚这一非官方目标能否有效遏制总进口量。如果配额外进口保持在190万吨，那么食糖总进口量可能仍会达到380万吨，这要高于之前300万吨的进口估值。

　　近几年配额外进口激增，因全球糖价骤降意味着即便课以重税也比国内糖便宜。而进口窗口一旦打开，加工厂在没有强限制的情况下，很可能延续前几年大举进糖的局面，如此这般国内减产的利好将荡然无存。近期中国对食糖关税配额外进口推出了新的登记系统，以便能更好的监管甚至是限制进口规模。 

　　重点关注后期进口相关政策走向，如果能够严格执行的话，在国内减产的时期，进口的减少将加快糖价熊牛的转换过程；如果政策不给力或者不能严格执行，那么在国内外糖价尚存较大的价差时，必然刺激进口的涌入，那么将使得难得的紧平衡局面被打破，糖价继续寻底，熊牛转换后移。

　　图：我国食糖进口利润空间

　　数据来源：WIND 国信期货研发部

　　3.3 原油走势与巴西制糖比例

　　由于原油价格的大幅下跌，使得巴西国内燃料乙醇的性价比下降。由于巴西本身国内比较缺乏原油，并且物价水平较高，使得巴西在生物燃料方面的发展较快。巴西国内有大量的FFV，即弹性燃料车，既可以完全使用汽油，也可以完全使用乙醇，同时也可以使用任何比例的两者混合。简单地说，如果汽油价格下跌，基于价格优势，那么巴西人民就会选择汽油作为汽车的燃料。

　　如果原油价格下跌，使得乙醇的生产效益消失，那么，巴西很可能会在新年度调整生产比例，将更多的甘蔗用于生产原糖，这个比例将不会是本榨季的54∶46，将可能是45∶55。假设用10%的甘蔗，原本用于生产乙醇的，现在用来生产原糖，那么巴西将会增加380万吨左右的原糖。那么14/15年度全球糖市将由紧平衡向宽松转变，原糖价格可能面临崩溃。

　　3.4 印度出口补贴

　　印度食品部表示，印度将很快就延长原糖出口鼓励措施作出决定，因糖厂苦于向农户支付规定的甘蔗价格。随着国际糖价的持续下跌，印度只有进一步提高原糖出口补贴，才能使出口变为可能。后期印度或出现4000卢比/吨(约合400元人民币)的补贴额度，比上榨季高700卢比/吨的补贴，来帮助国内降低库存。买家正静候印度原糖出口补贴的消息，这将增加亚洲糖生产国之间的竞争。

　　同时，印度糖将和巴西糖展开激烈的竞争，在明年3月份之前，印度需要最少出口150万吨，因为那之后巴西糖将强势回归出口市场。

　　3.5 国际汇率因素

　　美联储最终延续其既有政策路线而无视外部风险因素的干扰，采取鸽派稳步实施升息，加上美国经济的复苏，在明年尤其是联储加息后，美元将保持强势。美元升值会增加非美元区投资者包括食糖在内的商品市场的投资成本。另一方面，当美国退出量化宽松并开始进入加息通道，外资纷纷从新兴市场国家撤出，重新流回发达国家，新兴市场国家货币贬值压力便不断增高。此时原油等大宗商品价格开始持续走低，又加重了依靠此类产品出口换汇国家的经济运行难度。

　　与糖价相关的是巴西方面，很早标普就已将巴西信用评级调降至最低档位，理由是巴西经济增长放缓，且财政状况恶化，雷亚尔恐将进一步贬值。现在巴西雷亚尔兑美元汇率已跌至9年来的最低水平。一年前1美元可兑大约2雷亚尔，而近日已经达到1∶2.7。此轮货币贬值风潮体现出新兴市场国家经济转型面临的压力与挑战。新兴市场国家货币此轮贬值还具有比以往更为显著的连带效应，并可能对国际金融和大宗商品市场走向产生重要影响。巴西雷亚尔的贬值就给周边与巴西有相同出口产品的国家造成很大压力，原糖就是比较明显的一个产品。这将刺激该国下一年度的糖销售量增加，因为这样兑换成本币后的销售收入就会增加。

　　四、2015年白糖交易策略分析

　　4.1 郑糖季节性分析

　　我国食糖的生产具有非常强的周期性。我国食糖的生产销售年度从每年的10月到翌年的9月，其中，每年11月至次年4、5月为集中生产期。我国白糖全年均为销售期，大多数年份在6月中旬之后进入纯销售期，通常每年12月至次年3月为销售高峰，5、6月份是白糖的消费谈季，中秋节前夕与夏季消费高峰在时间上的重叠，使得8、9月份是用糖高峰期。

　　图：郑糖涨跌概率及收益率分布

　　数据来源：国信期货研发部

　　总的来看，11月份偏空，12月份上涨概率较大，1、2月偏多，3、4、5月份下跌概率较大，6-9 月份涨跌概率各半，10月份上涨概率较大。对于以上现象，可以用生产与消费的季节性解释。

　　针对农产品的季节性特点，可以将相关的价格构建为季节性指数，以揭示在统计时间段内的平均价格走势，以此预测价格后期的走势。具体的看：

　　11月份新糖开榨，产量虽不太明确，但期货价格受到供给重新增加的压力，11月份下跌的可能性较大。

　　12、1、2月份上涨概率大，下游为元旦与春节备货，同时这一时期容易形成霜冻天气炒作。

　　3、4、5月份下跌概率大，榨季的集中收榨时间，这段时间内新糖集中上市，需求落后于供给，库存达到最高水平，给期货价格造成压力，也有5月合约离交割期渐近的影响。

　　6、7、8月份的偏多，夏季消费旺季的到来，以及为中秋备货等因素，用糖高峰期逐渐体现，食糖产销率上升。

　　9月份中秋炒作结束，糖价回调的概率变大，但陈糖销售接近尾声，新糖仍未开榨，在没有政府抛储干预的情况下库存偏弱，糖价仍有上涨的可能。同时国庆因素导致部分投机仓位在节前平仓避险，节后重新入市，可能也对10月白糖偏多有一定作用。

　　图：郑糖季节性指数

　　数据来源：国信期货研发部

　　4.2 2015年行情展望 

　　从国内外供需关系分析可以看出，2014/15 年度国内外白糖均处于从增量过剩向存量过剩转换时期，随着减产预期的增强和种植面积减少真实地出现，白糖将经历从熊市向牛市的缓慢转变，预期白糖将在波动中逐渐走高，不过转变的过程不会一帆风顺，其中最主要的风险还是来自于国际市场，由于全球上一年度期末库存偏高，同时产量仍保持历年相对高位。

　　随着春节采购的到来，霜冻天气可能的炒作，以及减产的未来预期，白糖有望展开一波中幅的反弹。假如霜冻大面积出现，主力合约1505 将上冲前高4865 一线的压力，并向上寻找更高的空间。 

　　而随着新糖的不断增加，国外配额外进口因国内价格上涨而被打开，压榨高峰期、消费淡季和较低的产销率，以及高位卖出套保的增加，白糖或将再次转向弱势，而且很可能会因为短期库存压力较重，以及减产预期远水不解近渴，糖价很难不在震荡中向下寻底，如果该阶段再有外盘推波助澜的话，那么这波下跌的行情将比预期走的远。

　　当白糖再次跌破成本价、工业库存并没有想象的那么严重，加上减产的号角已经真正吹响，白糖将开始熊向牛的转变，1601 合约将成为多方享受盛宴的开端，白糖的牛市正式拉开序幕。

　　棉花篇

　　一、2014年棉花市场行情回顾

　　2014年，棉花市场处于历史的变革之中，执行了三年之久的棉花收储政策宣告结束，由此也催生了一个新时代的到来。

　　从2014年国内郑棉主力连续的走势看，从年初的20000一路下跌至年末的13000左右，几乎没有像样的反弹，全年的跌幅将近40%。一季度走势较为平稳，均价维持在19000 元/吨上方。二季度受新疆棉直补价格政策公布、下调储备棉投放价格，以及取消纺织企业购买储备棉数量限制等因素影响，棉价开始急剧下跌，单月跌幅将近3000元/吨。三季度跌势较二季度有所减缓。四季度随着新棉上市以及新疆棉花目标价格改革试点政策落实，棉价又展开一波加速下跌行情。2014年国际棉价受中国棉价下跌影响，也呈现出持续下跌的走势，但跌势要弱于国内棉价，内外棉价差总体呈现逐步收窄的趋势。

　　图：2014年棉花价格走势

　　数据来源：文华财经 国信期货研发部

　　二、2015年棉市供需展望

　　2.1 全球棉花宽松局面延续 

　　从全球棉花供需来看，14/15年度全球棉花市场压力较大，主要由于产量大于消费量，进出口贸易不活跃，全球期末库存达到历史最高水平，供应宽松局面延续，后期棉价下行压力不减。

　　根据USDA最新供需报告显示，14/15年度全球产量2590.5万吨，同比减少1.1%；消费量2451.6万吨，同比增加3.3%；产销差138.9万吨；进出口量预计746万吨，减幅达16%；期末库存2353.1万吨，同比增加6.3%，库存消费比96%，同比增加2.7%。

　　表：全球及各主要生产国供需平衡表

　　数据来源：USDA 国信期货研发部 

　　因争地效应和棉价下跌，预计2015/16年度美棉种植面积减少3%左右，印度种植面积可能减少1%左右，巴西种植面积减少5%左右，澳大利亚的种植面积增加10%左右，巴基斯坦和乌兹别克种植总体平稳，总体比去年略增1%左右。因此预计2015/16 年度全球棉花种植面积比上一年度略减2%左右。

　　近年来棉花单产水平的提高主要受益于各国转基因品种的推广和管理技术的提升，随着转基因品种的继续推广和种植面积扩大，预计单产水平还将继续提高。根据近5年的单产增长速度，USDA对各主产国2015年单产水平进行了预测。在此基础上，USDA对各主产国15/16年度产量做出了预测，预计产量为2535万吨，同比减少2.5%。

　　图：各国棉花单产情况

　　数据来源：USDA 国信期货研发部

　　图：各主产国棉花产量情况预测

　　数据来源：USDA 国信期货研发部

　　2.2 主要生产国供需预估 

　　印度方面：在棉花主要生产国中，印度面临的压力最大。本年度印度棉花产量超过中国，成为全球最大的产棉国，而印度的消费量增长幅度有限，出口压力巨大。虽然印度棉花国有公司积极按照最低收购价参与籽棉收购进行的托市，但印度政府部门尚未给予足够的支撑来消化高产量下的压力。目前印度棉花公司皮棉收购量达到265万包，约45万吨，并且继续计划继续收购，预计年底收购量将达到350万包，占新棉上市量的28.5%，国家库存不断增加。而CCI指出国家将支持收购600万包，不过相比接近700万吨的产量，棉花收购支撑力度有限。而且在CCI收购期间，对其国内棉花价格整体形成支持，但造成印度棉相比美棉、巴西棉等棉花缺乏竞争力，使得印度棉商不敢轻易入市，棉花出口形势严峻。近期市场在关注，CCI是否会在1月份开始出售已经收购的新棉，目前该项计划正待其政府批准，不过该公司收购的棉花迟早要销售处理，毕竟它只是一个半商半官方的性质，无论其何时售棉，都将对国际市场造成一定的心理压力。在印度棉花消费平稳增长之前，其产量居高位、出口形势严峻的情况将延续，印度棉花行业面临较大的压力。

　　美国方面：美国产量增加，预计为346.7万吨，同比增加23.3%；消费量82.7万吨，减少4.7%；出口217.7万吨，减少5.1%；期末库存111万吨；库存消费比33.4%，增长16%。印度CCI吸收库存，在早期导致对美棉的强劲需求，美棉早期出口形势好于印度棉。但从整体上看，美棉面临的压力不容忽视。

　　2.3 我国2015年供需趋向平衡 

　　据USDA供需报告显示，14/15年度我国棉花产量653.2万吨，进口量152.4万吨，累计供应量805.6万吨；预期消费805.6万吨。抛开高库存的储备棉压力，我国供需基本平衡。

　　表：我国供需平衡表

　　数据来源：USDA 国信期货研发部

　　受国家政策支撑力度和种植收益比不同的影响，新疆和内地棉花种植面积在15/16年继续分化，新疆地区增加10%左右，黄河流域减少23%左右，长江流域减少26%左右，其他地区减少23%左右。综合起来，预计全国种植面积比上一年度减少8%左右，预估15/16年度全国产量640万吨，同比减少2%左右。

　　不过国内供给端最大的压力来自于库存，棉花存库压力仍然较大。11/12-13/14年度我国累计收储量达到1594.41万吨，2013/2014年度抛储量累计达到265.36万吨，同期抛储总量达到689.23万吨，加上2011年收储之前中储棉棉花仓库余量及进口棉库存量，预计中储棉棉花库存余量总计为 1035 万吨。仅国储库存就够全国一年半之用，在其存在向市场抛售的可能情况下，棉价始终不会得到安稳上涨的机会。

　　表：我国收抛储情况统计

　　数据来源：国信期货研发部

　　收益于国内需求的稳步增长，以及服装出口市场的向好，2015年棉花的两大下游产品纱线、棉布产量将继续快速增长，这将保持对棉花需求的强度，对棉价有一定支撑。预计2015年纱线产量4299万吨，同比增长10%；棉布产量417亿米，同比增长3.87%。

　　图：我国纱线生产情况

　　数据来源：USDA 国信期货研发部

　　图：我国棉布生产情况

　　数据来源：USDA 国信期货研发部

　　2015年，中国棉花进口量的主要受进口配额政策影响，同时也受巨大的内外棉价差的影响。由于中国棉花政策的改变，在需求相对稳定的情况下，进口量将受到配额政策和国储投放的影响。2014 年1-9月累计进口棉花202.21万吨，其中大部分是1月至8月之间进口的， 9月份的进口量仅12万吨。因此，预计2014年将累计进口246万吨，同比下降40%，受配额政策限制2015年棉花进口量将进一步减少，预计进口量175万吨，同比减少28%。

　　进口量的减少，一方面对国内棉市冲击减小，另一方面，国际需求将受到严重影响，国际棉花出口市场竞争将更加激烈，外棉价格下降幅度将大于国内下降幅度。

　　同时，值得注意的是，在国内棉花进口实现配额制后，国外棉花很难直接进入国内，很可能通过几乎没有什么关税的低价下游产品进入我国，最典型的就是纱线。预计2014年纱线净进口150万吨，而2015年进口将达到近200万吨的水平，这对国内纱线市场是个较强的冲击，削弱对棉花的需求。

　　图：我国棉花进口情况统计

　　数据来源：USDA 国信期货研发部

　　图：我国纱线净进口情况

　　数据来源：USDA 国信期货研发部

　　三、2015年重点关注问题

　　3.1 国储抛储

　　收储已成为历史，那么天量的库存何时投放市场，成为市场关注的焦点，而市场普遍认为3月份将是开始抛储的时间。因为10月末社会库存约210万吨，基本能满足市场消费需求；同时，今年春节在2月中下旬，如果在1月份和2月份抛储，则对准备和执行工作都有所不便；另外，年后纺织企业开车，采购将逐渐趋向正常。因此，3月份开始抛储也是比较合适的时间节点。抛储节奏方面，预计以满足国内企业一个月的用量为标准；时间分布上，抛储时间可能集中在3-8月份。

　　按行业惯例，合理的社会库存为200万吨以上。这主要是因为我国纺织行业一般每个月用棉65万吨，企业一般存有一个月用量的库存，社会商业库存预计不低于60万，同时兼顾配棉要求。 

　　2015年的社会库存来源于以下几个方面：期末社会库存、抛储、进口及新棉量。如果要社会库存保持在200万吨以上，那么每月抛储需要45万吨左右。对于抛储价格预估则比较困难，如果价格过高纺织企业预期，下游企业承受不了，如果价格偏低又会给财政补贴带来很大的负担。而影响抛储价格的最关键将会是内外棉价差。同时，由于国储库存实在太大，抛储搭配额的实现也存在难度。如果抛储不搭配额，抛储价格必然会大幅降低。有鉴于内外棉价的差距，抛储价格在15000-16000同时不搭配额的可能性较大。

　　3.2 2015年目标价格

　　2014/15年度新疆地区实行目标价格19800元的直补政策，低于19800元的部分由国家财政补贴，其中60%按照面积发放，40%按照产量发放，以后目标价格实行一年一制定。内地9省实行2000元/吨的定额补贴，以后每年补贴标准按照新疆的60%进行。 目前的消息来看，新疆地区首批发放的用于棉农还贷的191元/亩的补贴即将发放，此补贴为面积补贴的70%，据此推算总补贴大约在455元/亩，以新疆地区单产400公斤折算补贴大约在1.15元/公斤，按照新疆地区平均籽棉收购价3-3.15元/斤计算，农民的真正售价在7.15-7.45元/公斤，与2013年的收储价有1.5元/公斤的差距，价差较大。而内地折合籽棉价格，补贴大约为0.8元/公斤左右。

　　从今年的情况来看，新疆地区的补贴将超过150亿元，内地补贴将超过40亿，合计补贴将接近200亿元，财政压力巨大，在此情况下，国家上调目标价格的可能性不大。但另一方面，从今年政策的第一年来看，内地地区种植面积已经开始大幅降低，而且包括新疆地区的棉农心理预期与市场价格存在相当大的差距，如果国家大幅调低下一年度的直补目标价格，势必会对棉农的种植积极性产生大的影响，进而影响国内棉花的产量和下游纺织企业的生产。 因此，下一年度的目标价格维持在19800元的可能性较大，这个局面对保有新疆乃至内地棉花种植面积有较好的支撑。既然政府对棉花实行目标价格管理政策，就标志着国储棉收购托市政策完成了使命，以后的棉花市场价格将由“政策市”向“市场市”转变，国内棉花的政策溢价将不复存在。也标志着，政策在决定价格方面将逐渐弱化，取而代之的将是市场基本面对于价格走势的决定作用，这就暗示着目标价格一般不会轻易改变，同时国内棉花市场也将面临极大的挑战。

　　四、2015年棉花交易策略分析

　　单从供需平衡角度分析，目前棉花市场延续供大于求的态势，国内郑棉2015年将由市场主导价格，价格演绎一轮市场回归的行情，同时认为郑棉、美棉的差价将回归到 2000-4000 元的正常水平上。 但是从过剩量看，过剩量出现逐渐收敛，对于棉花价格的打压作用在减弱，2015年棉花价格跌幅可能会放缓。另一方面，由于预计棉花后市仍有下跌空间，目前纺织企业棉花库存尽量控制在最低水平，棉价下跌短期带来的不利影响较往年大幅减轻。从长期来看，内棉价格逐步与外棉接轨，内外棉价差逐步收窄有利于缓解出口纺织品的原料成本压力，有利于提高纺织品出口竞争力。但从库存消费比看，继续扩张，庞大的库存将是制约价格的最大障碍。

　　综合以上，我们认为2015年全球棉花价格继续维持震荡偏弱的格局，价格重心继续下移，但是跌幅略有收敛。

　　郑棉的预计波动区间：10000-15000

　　美棉的预计波动区间：50-70