2月6日，如意集团(000626.SZ)发布收购草案，拟通过发行股份和支付现金相结合的方式购买至正投资及金波等25名自然人所持有的远大物产集团有限公司(下称“远大物产”)48%股权，并向特定对象远大集团募集13.16亿元配套资金。

　　根据评估报告，远大物产截至评估基准日2015年8月31日的账面净资产为6.41亿元，评估值为73.06亿元，增值率为1039.53%。经各方协商，远大物产48%股权作价35.04亿元。

　　此前，如意集团已经持有远大物产52%股权，远大物产也是如意集团收入和利润的主要来源，上述交易一旦成功，远大物产将成为如意集团全资子公司。如意集团表示，交易将显著增加归属于上市公司股东的净利润和净资产，上市公司的资产质量、持续发展能力和持续盈利能力均将得到显著提高，从而充分保障公司及中小股东的利益。

　　不过，远大物产主营业务连年巨亏，扣非后净利润更是连续五年为负，其利润主要来源于投资收益(期货及电子交易收益)，但远大物产的衍生品收益结构与主营业务收入结构并不匹配，其盈利能力的持续性存疑。

　　此外，远大物产2014年的第一大客户和第五大客户均在工商系统中难寻踪影；而且，如意集团与远大物产披露的采销数据也有较大出入。

　　盈利玄机

　　远大物产是一家从事大宗商品流通综合服务的企业，主营石化、金属、农产品等大宗商品贸易。

　　1999年9月10日，远大集团将其持有的远大物产52%股权转让给如意集团，对价为883.6万元。

　　在草案中，如意集团多次表示，经过多年发展，远大物产已经从传统的贸易商成为大宗商品交易商，即以现货贸易为基础，辅以期货等金融衍生品工具，通过现货与期货的有机结合，一面为上下游产业链提供稳定的交易服务，一面规避了大宗商品价格波动风险，并赚取合理商业利润。

　　此次交易对方至正投资等股东共同承诺，远大物产2015-2017年实现的经审计归属净利润分别不低于5.58亿元、6.46亿元和7.51亿元。

　　然而，远大物产主营业务连年巨亏，扣非后净利润更是连续五年为负，其利润主要来源于投资收益(期货及电子交易收益)。

　　问题是，远大物产这种盈利模式可持续吗？

　　草案披露的数据显示，2013年、2014年及2015年1-8月，远大物产的净利润分别为1.56亿元、6.01亿元和5.76亿元，其中“现货业务盈利”分别为-3.78亿元、-9.40亿元、-8.05亿元，“期货及电子交易等衍生品业务盈利”分别为5.96亿元、16.50亿元、15.24亿元。

　　另外，如意集团年报信息显示，2010-2012年远大物产的净利润分别为1.31亿元、8053万元和5424万元；而如意集团的投资收益主要来源于“远大物产及其部分子公司根据市场行情的变化从事电子交易、期货交易和远期结售汇业务实现的净损益”，2010-2012年分别为1.32亿元、1.10亿元和1.83亿元。

　　由此可见，若是剔除投资收益的影响，2010-2015年远大物产主营业务已经连续五年亏损。

　　实际上，远大物产投资收益的大幅增长主要得益于投资规模的暴增。

　　在年报中，如意集团披露了衍生品投资情况，2013-2015年期末其衍生品投资金额分别为39.14亿元、130.49亿元、139.32亿元。

　　上述衍生品投资类型均为期货投资，而远大物产主要交易的衍生品种类也是商品期货，由此可以推测，如意集团披露的衍生品投资情况应该也是远大物产的实际投资规模。

　　远大物产在草案中提到，“商品期货交易金额在公司董事会批准的额度范围内进行操作，一般期货交易所的保证金杠杆平均为10倍，在包含对冲的交易模式情况下，交易杠杆控制在8倍以内。”

　　在审计报告中，远大物产表示，公司及子公司于交易发生时，通过期货经纪公司支付交易保证金取得期货交易合约，交易保证金作为存出投资款计入“其他货币资金”科目(或其他应收款——电子交易)。

　　2013-2015年，远大物产期货及电子交易保证金(“其他货币资金”科目下的期货保证金+“其他应收款”科目下的电子交易保证金)分别为2.61亿元、13.33亿元、11.23亿元。

　　在“期现结合与期货业务的区别”中，远大物产表示，期现结合是建立在现货业务基础之上，期货业务是现货业务的风险管理工具；期现结合具备现货支撑，总体上呈现出现货多头、期货空头的格局……期货业务开展受到现货业务经营状况的直接影响。

　　也就是说，在供需双方任何一方提出需求的时候，远大物产会在期货等金融衍生品市场套期保值，在第一时间满足客户需要的同时增加了远大物产的业务机会，随后远大物产一边在现货市场洽谈能够最优满足客户需要的现货合同，一边继续在不同期货市场、不同交易月份、高度相关性的不同品种之间做优化调整，一旦能够最优满足客户需要的现货合同签订，就会对应地将期货市场的保值头寸做等比例平仓处理，有的时候期货市场的实物交割也是远大物产实现最优满足客户需要的重要途径。

　　“报告期内各衍生品收益占比情况”显示，2013年、2014年及2015年1-8月，远大物产石油化工类衍生品的收益占比分别为15%、44%、42%。

　　远大物产表示，石油化工衍生品的收益逐年增长，占比处于较高水平，且占比日趋稳定，这与石油化工业务作为远大物产第一主营业务的地位及现货份额相匹配。

　　2013年、2014年及2015年1-8月，远大物产“液化类商品贸易”收入分别为113.92亿元、139.72亿元和109.17亿元，占当期营业收入的比例分别为25.21%、30.62%、30.11%。

　　然而，远大物产“橡胶类衍生品”的收益占比却与“塑胶类商品贸易”在远大物产的业务地位难以匹配。

　　2013年、2014年及2015年1-8月，远大物产“塑胶类商品贸易”收入分别为124.51亿元、134.75亿元和143.45亿元，占当期营业收入的比例分别为27.56%、29.54%、39.56%；同期，远大物产“橡胶类衍生品”的收益占比分别为42%、15%、7%。

　　在草案中，远大物产将五矿发展、中化国际视为竞争对手，但两者的投资收益却远低于前者。Wind资讯显示，五矿发展、中化国际2014年的营业收入分别为1345.59亿元和386.05亿元，投资收益分别为2.19亿元、10.73亿元。

　　大客户“查无此人” 采销数据掐架

　　问题不止于此，远大物产2014年的第一大客户和第五大客户在工商系统中难寻踪影；而且，如意集团与远大物产披露的采销数据也有较大出入，其销售真实性存疑。

　　2014年，远大物产的第一大客户为上海双线轮胎销售有限公司(下称“上海双线”)，销售金额为24.24亿元，占当年营业收入的比例为5.31%。

　　在“全国企业信用信息公示系统(上海)”中却找不到“上海双线轮胎销售有限公司”。

　　另外，以上海双线24.24亿元的销售金额也应出现在如意集团的前五大客户名单中，但如意集团前五大客户名单中却未见其身影。

　　2014年，如意集团虽未披露前五大客户名称，但其当年对第一大客户的销售额为11.44亿元，较24.24亿元存在十多亿元的差距。

　　巧合的是，如意集团对前五大客户的销售额竟与草案中披露的远大物产2013年前五大客户销售额完全一样，甚至精确到(以万元为单位)小数点后两位。但如意集团2014年年报披露的对前五名供应商采购数据却又与草案中披露的远大物产2013年、2014年前五大客户采购数据均难以匹配。

　　无独有偶，远大物产2014年对第五大客户江苏歌尔德贵金属有限公司(下称“江苏歌尔德”)的销售金额为3.76亿元，《证券市场周刊》记者同样在“全国企业信用信息公示系统(江苏)”中没有搜索到“江苏歌尔德贵金属有限公司”；另外，百度搜索江苏歌尔德也未查到任何相关信息。

　　上海中金网旗下贵金属投资平台某负责人表示，国内大宗商品交易所会员单位在证监会是肯定有登记的，但在资料库中没有查到江苏歌尔德；它可能是一个使用别人牌照的代理公司，这类公司一般在小写字楼里办公，员工可能就几个人或者十几个人，与这类公司合作资金安全是存在问题的。