一、2013年行情回顾及市场分析

　　收储抛储双轨运行，2013年棉市波澜不惊，总体来看，2013年郑棉走势可以分成三个阶段进行回顾。

　　第一阶段(年初至1月底)，年头惊现涨势，但后劲不足：1月份郑棉呈现出一个强势上涨的态势，主力合约CF1305上涨幅度超过4%。分析原因主要有两方面。其一，美棉大涨提振，给郑棉注入上涨动能；其二，也是最重要的因素：郑商所仓单匮乏，本年度新注册仓单数量极少，当时投资者关注1305的仓单问题，担忧1305合约出现逼仓现象，因此大量投资者对此抱有期待，多头信心满满。这两个因素是推动当时郑棉上涨的主要原因。但总体上来看，供大于求的现状仍然是棉价上方的重要压力，棉价上涨后劲不足。

　　第二阶段(2月上旬至7月上旬)，收储抛储双轨运行，棉价上下两难，长期维持区间震荡：由于国家收储价20400元/吨远远超出市场价格，符合收储要求的棉花几乎全部进入国储库，市面上流通的高等级新棉很少，下游用棉企业除了用进口棉之外，就只能依赖储备棉。国家自1月14日便开始抛储，直到3月底市场上都是抛储和收储同时进行，在供应压力和收储支撑下，棉价上下两难。收储结束之后，抛储起拍价19000元/吨又为市场提供支撑，因此棉价这种上下两难的格局一直延续到抛储即将结束的7月上旬。

　　第三阶段(7月中旬至12月)，新棉上市增加供应压力，14年不再收储的传闻雪上加霜：为了防止转圈棉的出现，国家2013年首次抛储工作于7月底结束。度过了青黄不接的8月，9月份新棉便陆续上市，虽然符合要求的新棉都以交储为主，但仍有一些小厂的小包棉流入市场，郑棉延续弱势走跌格局。加上市场上传闻2014年国家不再延续敞开收储政策，而是以“直补”替代，加大了市场对未来的棉价走势的担忧。总体上看，郑棉指数呈现出震荡下跌的走势，从目前的言论来看，14年不再收储已成定局，市场化下棉价后期下跌压力大。

　　总体上来看，2013年的棉市仍然可以用波澜不惊来形容，价格波动幅度不大，郑棉持仓量和成交量都维持低位，缺少人气。2013年接近尾声，2014年国家不再延续敞开收储的政策，郑棉会展现出一番新的景象吗？

　　2.1 宏观环境分析：全球经济将企稳并缓慢回暖

　　2.1宏观环境分析：明年将更好

　　经历了08年经济危机后的数年阵痛和修复期，整体上看，全球经济有望在2014年出现较为明显的改善。2013年已近尾声，各大机构也对明年的经济增长情况进行展望：经济合作与发展组织(OECD)预计2013年经济增长率为2.7%，而明年全球经济成长率将提高至3.6%，同时瑞银也预计明年全球GDP将回升至3.4%，将是2010年以来全球经济首次增速。市场大部分观点认为，经济回升将更多集中在发达经济体，特别是欧洲，也包括美国。发展中国家经历了高速发展之后，在结构调整、控制通胀的背景下经济增长面临阻力，但仍保持增长，中国2013年度有望保住7.5%的增长目标，瑞银预计2014年中国GDP增速为7,6%，中国政府可能维持全年7.5%的增长目标，其他发展中国家都将面临经济结构改革的阻力，增速放缓。瑞士信贷预计发达国家经济成长速度将接近翻番至2.1%，新兴市场的成长速度会从4.7%加速至5.3%，两大市场之间的增速差距将缩窄至2002年以来最小。但总体上来看，2014年全球经济增长会得到改善，但总体幅度或将有限，尤其各国需要注意国内就业市场的改善，提供和创造更加持续、稳定的就业环境。

　　2.1.1 主要纺织服装出口市场经济环境分析

　　(1) 欧洲：各国重拾信心，经济有望触底回升

　　随着欧洲各国财政紧缩措施的落实，加上货币环境改善，欧洲各国正重拾经济信心，一些陷入债务危机的成员国也逐渐走出低谷，如爱尔兰有可能年底就会退出欧盟救助计划，同时穆迪也上调了希腊的主权信用评级，其经济有可能在14年进行触底回升，出现拐点。另外，作为欧洲经济增长引擎的英德法也步入复苏的轨道。总体上看，欧洲经济景气指数和消费者信心指数都进行了回升，2014年有望成为经济拐点。欧元区股市经历了最艰难的阶段，去年夏季在欧洲央行力挺欧元的言论推动下，至今已从最低点反弹逾40%。高盛预计2014年欧洲市场利润将增长14%。但由于欧元区通胀处于低位，欧洲股价攀升速率将放缓，预计2014年欧洲股市总体实际回报率约为13%。当然，欧洲经济不会在未来数年强劲增长，仅是过去数年极度收紧的金融和财政环境有望舒缓而已。如果经济出现任何增长，都有助于减轻政府、家庭和消费者的财政压力。

　　(2) 美国：失业率继续走低，居民消费信心增加，经济继续恢复性增长

　　08年金融危机之后，在美联储连续宽松货币政策的刺激下，美国经济一直呈现缓慢复苏态势，而2013年这种欣欣向荣的姿态尤为明显，最大的表现莫过于增长的房市，我们看到在所有的细分市场，例如写字楼、商场等都出现增长，商业地产的借贷也变得更加容易。数据表明，全美房屋价格在过去一年里上升12%，这是08年房市下跌后的最大反弹。另外，市场“风险资产”开始复苏，美国股市从2008年雷曼兄弟倒闭后的低点至今已反弹160%。表明不管是实体经济还是虚拟经济都看到了美国经济趋好的态势，虽然目前失业率还处于高位，但相对已经出现明显下降。总体上来看，2014年美国经济将继续恢复性增长，受私人消费和商业投资加速增长推动，美国经济将迎来高增长。

　　(3) 日本：经济缓慢复苏但后劲不足，宽松刺激政策继续上演

　　“安倍经济学”启动将近一年，在超常规货币宽松和大手笔财政投入下，日本经济出现了久违的景气势头，目前已连续2个季度实现国内生产总值(GDP)正增长。同时，日元大幅贬值，股市大幅上涨，日本经济增速在2013年上半年领先七国工业集团(G7)其他成员国，本年度财政收入也比年初预计将增加2.3万亿日元。但是，由于“安倍经济学”第三支箭——结构改革进展缓慢，以及全球经济增长的不确定性，今年三季度，日本经济增长低于预期值，显示出“安倍经济学”后劲不足。12月5日，日本政府通过了新的经济刺激计划，用于防止因消费税增加导致的经济下滑。该计划决定，日本政府将拨款5.5万亿日元(约合人民币3280亿元)用于补贴低收入者和投资公共工程项目。该经济刺激计划将于明年上半年消费税增长后集中执行，预计将使明年的国内生产总值(GDP)增长1%，这也将增加25万人的就业。

　　日本是中国纺织服装出口三大市场之一，该国的经济以及消费能力都影响着我国纺织服装业的发展，从下图可以看出，2012年日本对华纺织服装贸易出现一定的萎缩，但2013年这种情况有所好转，并出现增长，随着日本经济的复苏，以及民众消费能力的提升，14年中国纺织服装对日出口预计仍将保持增长态势。

　　2.1.2 中国经济状况：通胀可控、需求回暖，经济低速增长

　　三季度调整后的GDP增长率达到7.8%，全年达成7.5%的增长目标应该毋庸置疑，通胀也处于可控范围之内。从经济先行指标制造业PMI来看，自下半年便处于稳步上升的态势，表明国内制造业重现活力，社会消费品零售总额也处于稳步增长之中，民众消费意愿也较强，整体上看，经济处于缓慢复苏态势。展望未来，新一届政府宏观调控的特点是不刺激、促改革、去杠杆。当然，不刺激的政策不是永恒的，是暂时的，至少在14年上半年国家依然保持中性偏紧的货币调控政策；深化改革，通过减政放权、调整结构的改革措施求发展，激发市场活力，增加市场内生力，经济会经历一定的阵痛期。去杠杆，中国债务水平较低低，目前没有达到需要主动去杠杆化的地步，但地方债以及房地产泡沫是潜在风险。从长期趋势来看，我国经济仍处于调整期，短期不会形成明显的上升趋势，但明年外贸出口有望好转，预计全年GDP有望保持7.5%，通胀仍然可控。

　　2.1.3人民币仍有升值压力，明年或存温和升值空间

　　今年人民币汇率屡创新高，人民币国际化进程也加快了人民币升值的步伐，资本的流入以及贸易顺差的长期存在令人民币仍然存在升值压力。预计明年或存温和升值空间，市场普遍预计升值率为1-3%左右。

　　出口对GDP贡献度降低已经显现，2013年各月进口额已出现滞涨的姿态，而进口情况却保持稳定增长，贸易顺差缩小。人民币升值无疑加大我国外贸出口压力。由于劳动力价格连续上升、人民币大幅升值以及净出口占GDP占比下降，外界普遍认为中国出口已经失去往日对中国经济的强大拉动作用。但也不必过于悲观，虽然传统出口商品竞争力下降，但出口结构有了显著变化，目前，中国在化学制品、至成品、机械及运输设备等技术含量相对较高的出口货品中，排名和份额都呈现出上升趋势。特别是在制成品和机械设备出口金额上，中国已经是全球第一。因此，总体上来看，2014年外贸环境比2013年将有好转，纺织服装出口也处于缓慢回暖之中。

　　2.2棉花产业相关政策分析

　　2.2.1 2014年敞开收储政策不再延续，直补政策成为新亮点

　　国内敞开收储政策已经延续了3个年头，固定收储价分别是2011年度的19800元/吨、2012年度的20400元/吨以及2013年度的20400元/吨，不可否认，在这三年里，国家施行的敞开收储政策起到了预防棉价大幅波动、保护棉农利益的最初目的，尽管在全球棉花供大于求、国际棉价大幅下跌的背景下，国内棉价依然稳居高位，国内外棉价差最高超过5000元/吨，导致国内纺织企业面临高成本压力。可以说，收储政策虽然保护了棉农的利益，但却使国内纺织行情很受伤，而且国家也面临高库存的压力。待2013/14年度收储结束，预计国储库库存将超过1400万吨。在如此尴尬的背景下，2014年国家政策有望转型，直补政策已经“呼之欲出”，可能首先在新疆进行试点。这一说法至今虽未经政府部门正式发布，但已经行业等多个渠道吹风。

　　收储政策退出市场，意味着国内棉价将向市场靠拢，政府通过行政手段直接干预棉花价格的调控方式开始走向市场调控；意味着国内不再有所谓的收储底价的支撑，国内棉价将向国际市场靠齐，内外棉比价将走向正常的轨道。目前国内棉价高出国际棉价远超4000元/吨，也就是说，明年国内棉价面临很大的下行压力。

　　2.2.2 2013/14年度储备棉仍是市场供应主流，抛储价具有一定的价格支撑作用

　　抛储也是国家调控市场供应、平抑市场价格的主要手段之一。2011年度棉花收储累计成交312万吨，2012年度棉花收储累计成交650万吨，预计2013年度棉花收储累计成交量也将突破550万吨，也就是说，近三年国储库总计收储量超过1500万吨，加上不可统计的进口储备棉，国家储备库库存可见一斑。扣除2012/13年度约430万吨的抛储量，以及目前正在进行的抛储，2014年结转的国家储备库存仍然超过1000万吨，不难判断的是，2014年以后国家将以去库存为主，2014年新棉上市之前，国家储备棉将是市场供应主流，而抛储价的高低一定程度上也对市场产生较大的影响。

　　2.2.3预计2014年进口棉配额数量将从紧发放

　　1%关税内配额维持89.4万吨不变，但滑准税(5%-40%)配额数量由国家根据国内实际情况发放。基于国家储备高库存以及去库存的需要，2014年尤其是上半年国家储备棉将是市场供应主流，国家也将控制进口棉配额的发放。

　　三 2014年棉花产业链上下游分析

　　3.1 2014年棉花供应分析

　　3.1.1 2013/14年度全球棉花库存消费比创历史新高，14年依然供过于求

　　2012/13年度全球棉市都呈现出低迷的局面，棉农收益降低，植棉积极性下降。美国农业部发布的12月份全球棉花供需预测报告预测，2013/14年度全球棉花产量2543.8万吨，消费2388万吨，期末库存2099万吨。中国2013/14年度棉花产量696.7万吨，消费783.8万吨，进口239.5万吨，期末库存1247.8万吨。另外，美国产量284.5万吨；印度产量631.4万吨；巴西91.4万吨。总体上看，2014年全球依然处于供过于求的整体格局，库存消费比创历史新高至87.31%。

　　3.1.2 2013年棉花进口量同比减少但依然处于高位，14年或保持相对较高水平

　　从图20可以看出，2013年各月棉花进口量虽然较2012年同比下降，但总体上仍然处于高位，2013年1-10月总进口量为337万吨，而2012年同期总进口量为430万吨，相对去年减少93万吨。虽然国内棉价远远高出国际棉价数千元每吨，但为了维持国内价格稳定，保护棉农利益，国家严格控制进口配额的发放，因此棉企也只能望“洋棉”而兴叹。对于2014年，在新棉未上市以前，预计国内供应将主要来自储备棉，国家或将延续对进口棉控制从严的态度，以消耗国内巨大的库存。但国内外棉价的高位价差仍然会对国内企业产生诱惑力，2014年棉企还将以积极的态度对待进口棉。

　　3.1.3 2014年国内将面临更大的库存压力

　　如表3所示，期末库存量大幅上升，根据USDA12月份公布的供需报告显示，2012/13年度期末库存达到818万吨，库存消费比高达106%，其中绝大部分库存是国家储备。也就是说，2012年度的期末库存就够国内消费一年，巨大库存成为棉价的重大压力，而国家储备将成为调节市场供应的主要手段。

　　如表1所示，根据美国农业部12月份的供需报告，2013/14年度国内期末库存达到1263万吨，库存消费比高达159%，其中绝大部分库存是国家储备棉。国家连续三年收储已经让国储库“棉满为患”，政府相关人士表示，未来政府将以去库存为主，14年也不再延续收储政策。这就意味着，当明年新棉上市，新棉都将流入现货市场，价格也将随行就市。

　　3.1.4明年棉花种植面积或继续下降

　　2013年国内虽然仍以20400元/吨收储皮棉，但由于施行新标准，企业无形都提高了籽棉收购要求，但收购价格却与2012年相差不大，棉农收益缩水，根据我们8月份的产业调研，很多棉农反映来年将减少棉花种植面积，该种玉米或者蔬菜等更加划算的经济作物，尤其是黄河流域棉区改种玉米的较多。如下图所示，不管是全球范围内，还是中国，玉米种植面积连年攀升，经济效益好加上容易管理，让玉米成为更多农民的新爱。棉花种植面积这两年有不同程度的减少，国内尤其表现在黄河流域和长江流域，如果2014年棉花直补政策只在新疆试点的话，2014年棉花种植面积下降的幅度将更大。

　　3.2 2014年棉花下游产业链需求分析

　　3.2.1国内纺织业处于缓慢复苏之中

　　在国家收/抛储政策调控下，整体上看，2013年国内棉价走势维持平稳，下游纺织品价格同样维持稳定运行(图24)，但总体利润很微薄(如图25)，但总体上来看，2013年纺织业运营情况要好于2012年，总体呈低速平稳发展状态，前10个月中国纺织全行业工业增加值同比约增长9%。其中，纺织业同比增长9%；服装业同比约增长8%。鉴于目前中国内需增速呈现稳中有升的总体态势，国际市场发生剧烈动荡的风险也较低，明年中国纺织业将有望继续保持平稳运行态势。

　　3.2.2 2014年我国纺织服装出口有望维持平稳增长

　　根据海关总署数据统计，1-11月，我国累计出口纺织纱线、织物及制品货值972亿美元，与去年同期相比增长了11.5%，累计出口服装及衣着附件货值1608亿美元，同比增长12%。11月当月我国出口纺织纱线、织物及制品货值94亿美元，出口服装及衣着附件货值150亿美元。如下图所示，与2012年相比，2013年纺织服装出口同比增长增加，各月保持稳定。从外围需求来看，我国纺织服装主要出口经济体已在政策刺激下逐步呈现出向好的态势，世界经济的复苏的进程也在加快，相信2014年将比2013年更好。

　　3.2.3棉涤价差位居高位，涤纶替代效应不可小觑

　　2013年郑商所PTA基本上是一个震荡下跌的行情，年跌幅度近超过12%，其下游产品涤纶价格也一路下跌，而棉花价格却在国内收储政策下维持稳定，因此2013年棉涤价差一直处于不断扩大的状态，因此，性价比高的涤纶成为纺织企业新宠，更多企业摒弃高价的棉纱而选择涤纶作为原料，这是国内棉花年使用量减少的主要原因之一。从棉涤比价来看，目前棉涤比价接近2，远远偏离其正常区间，随着2014年国内棉花市场的放开，棉涤比价将逐渐回归到正常区间。

　　四、市场结构分析

　　4.1期现价差分析：ZCE仓单位于历史地位，CF1405、CF1409仍有炒作风险

　　正常情况下，棉花期现价差波动区间在(0，1000)，当期货价格超过合理价差区间上限时，买现货卖期货基本是属于无风险的套利。如图32，在2013年4月份和8月份期现价差都出现过超过2000元/吨的情况，而此时正适合买现货制作仓单在期货上卖出，但2013年实际情况却很特殊，由于新棉高等级棉花几乎都进入了国储库，加上郑商所(ZCE)仓单紧缺，因此企业就算是发现了这个机会也不一定能抓的住。2013年4月和8月出现期现套利的机会都是因为期货市场软逼仓(CF1305和CF1309)导致的。而同样的情况，有可能在2014年还会延续，因为2013/14年度的优质棉同样都进入了国储库，ZCE仓单处于历史低位，因此届时要关注CF1405和CF1409的炒作风险。

　　4.2内外棉比价分析：2014年内外价差有回归需求

　　2013年国内外价差长期处于高位，在下半年由于ICE期棉不断下挫，期限价差甚至继续扩大，最高超过4700元/吨如图34、35。截止撰稿日，进口棉指数 FC Index M报92.6美分/磅，折1%关税为14484元/吨，折滑准税为15375元/吨，而此时CC Index 328指数为19498元/吨，进口棉折换准税成本与国内棉价相差超过4123元/吨，1%关税下外棉成本更低，内外价差超过5000元/吨，内外棉比值近1.3，处于历史高位水平。有配额资源的企业可以考虑买外棉到国内进行卖出。另外，2014年棉市失去了收储政策的支撑，棉价将走向市场化，向国际棉价靠齐是迟早的事情，因此投资者可以考虑买ICE卖ZCE进行内外套利。

　　五、2014年市场展望与投资策略

　　通过上文的详细分析，2014年重点关注的影响因素有：

　　(一)宏观经济背景：外围经济环境将逐渐改善，国内在改革中平稳复苏。1)美国经济处于强劲复苏之中，失业率将逐渐改善；2)2014年欧洲经济有望出现拐点，当然不要奢望强劲增长，但过去数年极度收紧的金融和财政环境将舒缓，并且走向逐渐复苏的康庄大道；3)日本将继续上演宽松货币政策，2014年经济将实现增长，就业情况也将有所改善；4)2014年中国将以调结构为主，经济在改革中稳定复苏，国内需求环境也将进一步改善。其他发展中国家同样在控制通胀的背景下力求经济稳定复苏，整体上看，2014年全球经济环境要好于2013年。

　　(二)棉花供需面：全球及国内棉花供应宽松，内外棉价差将收敛。1)全球棉花库存消费比将创历史新高，供应宽松格局将在2014年延续；中国库存消费比更高，但库存基本都集中在国储库，2014年新棉上市前供应以国家抛储为主；2)2014年不再延续敞开收储政策，棉花“直补”将面世，国内棉价将市场化，棉价下行压力大；3)；随着国外经济环境改善，纺织服装出口将继续改善，国内消费能力也有望进一步提升； 4)预计2014年棉花种植面积将进一步减少，尤其是内地的黄河流域和长江流域。

　　(三)资金面：随着收储政策的退出，国内棉花市场将更加自由，棉价波动幅度也将更大，并且会向国际市场靠齐，沉寂2年的郑棉期货或将迎来春天，更多的资金将参与进来。关注内外盘之间的套利机会。

　　投资策略：

　　综上所述，虽然2014年全球经济都处于稳健复苏的进程之中，国内纺织服装出口以及内需也将有所改善，但整体上需求仍然敌不过庞大的供应，尤其是国内棉价来自供应的压力更大，在失去收储政策的保护之后，内外棉价差将进一步收敛，国内棉价下行压力大。期货市场，没了政策的束缚之后，棉价波动加大，资金参与度将增加。分阶段来看，在2014年3月收储政策结束之前，棉价或维持区间偏弱震荡，预计震荡区间为(18000、19500)；在2014年9月新棉上市之前，国内棉花供应将以储备棉为主，抛储价还将为棉价提供支撑，但郑棉远月合约将先行于现货而下跌，关注CF1501及之后合约的下跌机会，保守估计17000以上就可以尝试分批建立空单；2014年新棉上市之后，棉市将进入新的市场化格局，波动幅度加大，市场机会将更多。