内容提要：

　　1. 受春节影响，收储进度慢于去年，预计后期差距将缩小。截止2 月19 日，2013 年度共收储棉花573.87 万吨，去年同期615.31 万吨，可见今年的收储进程依然慢于去年，但由于受到春节因素的影响，收储进程中断。本年度收储将于3 月底结束，在现货价格、期货价格和撮合市场价格仍都低于交储价格的背景下，交储仍将是棉花加工企业的首选。

　　2. 节后抛储成交有所上升，但直补政策加剧市场观望心态。节后随着下游棉企陆续开工，收购数量增多，储备棉成交量有所上升，虽然传统的消费旺季即将到来，但相对充裕的供应和疲软的市场需求下，纺织企业维持随用随买的低库存策略。直补细则有望于3 月出台，试点的推进暗示收储政策的退出，而未来超600 万吨的储备棉流入市场亦对中长期棉市供应产生较重压力，对远期价格的悲观预期也导致当前下游观望心态较浓。

　　3. 配额收紧下，1 月进口棉数量续降，进口棉纱也延续回落。2014 年1 月，我国进口棉花29.25 万吨，环比减少31.61 万吨，减幅51.94%，同比减少16.5 万吨，减幅36.07%。单月同比、环比和累计进口量均出现较大幅度下滑，这与国家收紧进口配额有关。未来直补政策的出台将推动内外棉价差逐步收窄，当前收紧进口配额，投放储备棉或有助于推动后期棉价的平稳过渡。

　　4. 纺织服装出口再创历史新高，行业或步入回暖复苏之中。1 月份国内纺织服装出口情况大幅好于去年12 月份，主要受美国和欧盟市场回暖的提振。作为世界最大的纺织服装生产国、消费国和出口国，生产要素成本上升和产能过剩问题近年来持续困扰国内纺织行业，而受棉花种植直补和收储政策或将退出等因素影响，内外棉价差的回归有助于国内纺织服装行业原料成本的下降，从而提升其出口竞争力，纺织行业的春天或将逐步到来。

　　5. CFTC 指数基金净多持仓延续下滑，美棉反弹阻力或加剧。即将进入3 月，市场或开始关注美植棉面积的变化，在当前高棉价刺激下，预计种植面积或增加，为市场注入潜在利空因素，且随着中国控制进口配额，虽然美棉周度出口和装运数据偏强，但未来消费能否维持强劲存疑。短期美棉逐步逼近90-100 的阻力区间，预计3 月份也将以偏弱震荡为主。

　　后市展望：

　　国内收储将于3 月底结束，短期价差来看，交储仍是较佳选择，随着消费旺季逐步到来和进口配额的收紧，短期供应或呈偏紧态势，但国家或将于3 月公布疆棉直补细则，在政府主导未来内外棉价格逐步接轨的目标下，中长期棉价仍将承压回落。在仓单资源日益偏紧的忧虑下，主力合约1405 雄踞于2 万关口附近，技术面亦维持偏强态势，短期仍存上攻可能，而20400 元/吨的收储价和国储巨大的库存亦成为其反弹阻力。综合判断，3 月份CF1405 或呈现偏强震荡市，投资者观望或区间波段操作，预计震荡区间(19800,20500)，谨防政策面的风险。

　　一 2 月行情回顾与分析

　　截止2 月21 日，如图1 所示，国内商品涨跌互现，但对于农产品板块而言，品种涨多跌少，白糖(4615, -72.00, -1.54%)和油脂类涨幅较大。回归郑棉来看，2 月份郑棉主力合约1405 呈现冲高回落的走势，成交量和持仓量略有增加，但整体上仍处于19750-20250 的区间内波动，上下波幅不足500 元/吨。但从郑棉指数的走势来看，整体上棉价处于低位区间，与供求关系相呼应，较大的供应压力仍是棉价反弹的主要阻力。对于ICE 美棉，2 月份基本维持偏强震荡，强劲的周度出口和装运数据成为其支撑。

　　图1：2 月国内主要商品涨跌幅一览 (截止2 月21 日) 图2：2 月郑棉指数冲高回落，美棉偏强震荡

　　资料来源： 华安期货行业研究中心；文华财经 资料来源： 华安期货行业研究中心；文华财经

　　二 基本面重要影响因素分析

　　2.1 受春节影响，收储进度慢于去年，预计后期差距将缩小

　　截止2 月19 日，2013 年度棉花临时收储累计成交5738700 吨，新疆累计成交2085800吨，内地累计成交1809510 吨，骨干企业共累计成交1843390 吨。也就是说，今年目前为止共收储棉花573.87 万吨，去年同期615.31 万吨，可见今年的收储进程依然慢于去年，但由于受到春节因素的影响，收储进程中断，且节前日交储量较去年有所攀升，节后交储量也在逐步恢复中。因此，虽然本年度目前的进度慢于去年同期，但后期这种差距将逐步缩小。本年度收储将于3 月底结束，在现货价格、期货价格和撮合市场价格仍都低于交储价格的背景下，交储仍将是棉花加工企业的首选，但不容忽视的风险则是，当前市场对于CF1405 合约逼仓预期的升温。

　　对于棉花加工企业，期货价格较交储价仍有近500 元/吨的差距，短期来看，符合交储的棉花暂以交储为主，不能满足交储资格的棉花，如轧工质量P3 等级以及5 级棉，关注期货市场和撮合市场出现的机会，如有合适的价格就进行卖期保值，锁定利润。

　　图3：收储进度慢于去年

　　资料来源： 华安期货行业研究中心；中国棉花信息网

　　2.2 节后抛储成交有所上升，但直补政策加剧市场观望心态

　　自2013 年11 月28 日国家启动棉花抛储以来，截至2014 年2 月19 日，储备棉投放累计上市总量143.33 万吨，累计成交总量53.12 万吨，成交比例37.06%。其中，国产棉累计上市136.43 万吨，累计成交46.3 万吨，成交比例33.94%。节后随着下游棉企陆续开工，收购数量增多，储备棉成交量有所上升，但整体仍维持稳定态势，虽然传统的消费旺季即将到来，但相对充裕的供应和疲软的市场需求下，纺织企业维持随用随买的低库存策略。2014 年1 月19 日，中央1 号文件指出，2014 年将在新疆启动棉花目标价格补贴试点，引发市场广泛的讨论。目标价格补贴不同于此前的临储政策，并不通过缩减市场供应和提前公布收储价格影响市场价格，而是鼓励市场发挥其定价功能，再通过事后补贴方式平衡交易过程中的利益受损者。政策细则有望于3 月出台，这或对占全国产量六成以上的疆棉种植产生重大影响。直补试点的推进暗示收储政策的退出，而未来超600 万吨的储备棉流入市场亦对中长期棉市供应产生较重压力，对远期价格的悲观预期也导致当前下游观望心态较浓。

　　2.3 配额收紧下，1 月进口棉数量续降，进口棉纱也延续回落

　　据中国海关统计，2014 年1 月，我国进口棉花29.25 万吨，环比减少31.61 万吨，减幅51.94%，同比减少16.5 万吨，减幅36.07%。2013 年9 月-2014 年1 月，我国累计进口棉花141.61 万吨，同比减少41.14 万吨，减幅22.51%。可见，不管是单月同比、环比进口量还是累计进口量，数据均出现较大幅度下滑，这也与国家收紧进口配额有关。未来直补政策的出台将推动内外棉价差逐步收窄，当前收紧进口配额，投放储备棉或有助于推动后期棉价的平稳过渡。后期市场供应，国家或仍是通过储备棉的抛售来调配。

　　同时，如下图所示，12 月份进口棉纱数量继续下降，比11 月份减少3200 吨，连续第四个月下降，一方面暗示国内的整体需求不佳，同时也反应出东南亚等国家的低成本替代延续，国内纺织企业仍在遭受较大冲击。

　　图4：进口棉数量继续下滑 图5：12 月进口纱数量延续回落

　　资料来源：华安期货行业研究中心；中国棉花协会 资料来源：华安期货行业研究中心；中国棉花协会

　　2.4 纺织服装出口再创历史新高，行业或步入回暖复苏之中

　　海关总署最新数据显示，2014 年1 月，我国出口纺织品服装约286.2 亿美元，同比增加16%，再创历史新高。其中纺织品出口105.4 亿美元，同比增加15%，出口金额累计同比增加14.8%，增幅较上月扩大3.1 个百分点；出口服装及衣着附件180.8 亿美元，同比增加17%，出口金额累计同比增加16.6%，增幅较上月扩大5.3 个百分点。

　　可见1 月份国内纺织服装出口情况要大幅好于去年12 月份，受美国和欧盟市场回暖的提振，纺织纱线、织物及制品以及和出口服装及衣着附件出口形势好于去年。作为世界最大的纺织服装生产国、消费国和出口国，生产要素成本上升和产能过剩问题近年来持续困扰国内纺织行业，而受棉花种植直补和收储政策或将退出等因素影响，内外棉价差的回归有助于国内纺织服装行业原料成本的下降，从而提升其出口竞争力，纺织行业的春天或将逐步到。

　　图6：纺织纱线、织物及制品出口金额累计同比快速反弹 图7：服装及衣着附件出口金额累计同比大幅回升

　　资料来源： 华安期货行业研究中心；Wind 资料来源： 华安期货行业研究中心；Wind

　　2.5 经济下行压力加剧，通胀压力未来或逐步缓解

　　2 月汇丰中国制造业采购经理人(PMI)初值为48.3，较1 月终值下降1.2 个百分点，并创下七个月新低，连续两个月运行于荣枯分水岭下方，暗示一季度经济运行存在较大下行压力。这既与春节因素有关，新订单和产出指数回落至七个月低位，同时就业指数创5年低点，表明就业形势有所恶化。国家统计局公布的数据显示，2014 年1 月份，全国居民消费价格总水平(CPI)同比上涨2.5%，环比上涨1%，涨幅与去年12 月相同。受节日因素影响，1 月食品价格上涨明显，其中鲜果价格更是大涨23%，对CPI 产生较大影响。考虑到春节和翘尾因素的影响，这样幅度的通胀不足为虑，仍然属于温和通胀的范围，后期随着春节因素的淡去和CPI 整体所处的下行趋势，通胀压力或逐步减轻。

　　图8：1 月中国CPI 处于温和区间 图9：2 月汇丰制造业PMI 继续探底

　　资料来源：华安期货行业研究中心，Wind 资料来源：华安期货行业研究中心，Wind

　　三 期货市场及资金面分析

　　3.1 CFTC 指数基金净多持仓延续下滑，美棉反弹阻力或加剧

　　截止2 月11 日，CFTC 棉花总持仓为220066 手，较上月同期减少9841 手，如下图11所示，整体仍处于20 万-30 万的持仓水平区间内波动，未出现明显异动。指数基金净多头寸延续下降态势，暗示偏重中长期趋势的指数基金对美棉后市做多热情降低，而传统基金净多头寸维持3 万手附近波动，基金对短期美棉看多热情未明显消退。即将进入3 月，市场或开始关注美植棉面积的变化，在当前高棉价刺激下，预计种植面积或增加，为市场注入潜在利空因素，且随着中国控制进口配额，虽然美棉周度出口和装运数据偏强，但未来消费能否维持强劲存疑。而从中长期来看，随着中国收储政策退出，超600 万吨的储备棉将流入市场，一旦内外棉价格实现接轨，进口棉优势将不再，国际棉市供大于求的格局或进一步加剧，这也是远期棉价疲软的原因。而短期美棉逐步逼近90-100 的阻力区间，预计3 月份也将以偏弱震荡为主。

　　图10：CFTC 基金净多继续下降 图11：基金总持仓陷入震荡

　　资料来源： 华安期货行业研究中心；CFTC 资料来源： 华安期货行业研究中心；CFTC

　　四 总结及后市展望

　　美棉即将进入炒作种植面积阶段，虽短期出口和装船数据偏强，但中国控制进口配额和棉价逼近上方阻力位，指数基金净多头寸下滑和传统基金净多头寸进入震荡观望，美棉潜在利空因素开始积累，预计3 月份美棉或偏弱震荡。国内方面，收储将于3 月底结束，短期价差来看，交储仍是较佳选择，随着消费旺季逐步到来和进口配额的收紧，短期供应或呈偏紧态势，但国家或将于3 月公布疆棉直补细则，在政府主导未来内外棉价格逐步接轨的目标下，中长期棉价仍将承压回落。在仓单资源日益偏紧的忧虑下，主力合约1405 雄踞于2 万关口附近，技术面亦维持偏强态势，短期仍存上攻可能，而20400 元/吨的收储价和国储巨大的库存亦成为其反弹阻力。远期来看，直补政策的推进暗示收储即将退出舞台，内外棉价差的回归进程将延续，远期棉价仍将承压。综合判断，3 月份CF1405 或呈现偏强震荡市，投资者观望或区间波段操作，预计震荡区间(19800,20500)，谨防政策面的风险。