基本面要点：

　　抛储时机不到，旧作库存压力不足。相对偏多因素。

　　新年度棉花供需宽松有收紧预期。偏多因素。

　　国内终端需求存好转预期。偏多因素。

　　棉花进口威胁缩减，但棉纱进口仍存冲击。偏空因素。

　　操作策略：

　　棉花市场临13600重要压力关口，且目前国内现货上涨的基础尚不牢固，国内棉花或仍有回落之需，但在新年度供需宽松态势收紧预期、需求向好的推动下中线上涨仍可期待，但国储巨量库存威胁制约涨动空间，市场突破15000有压力。操作上维持短空中多思路。

　　　　一、行情简要回顾

　　4月9 日美农业部报告整体偏空市场，但报告同时令市场看到需求预期好转的曙光，报告令当日郑棉收阴拉下影坐出阶段底部。下游需求出现好转迹象，高端棉及棉纱市场率先出现走货紧俏进一步带动郑棉市场，4月中旬郑棉未及前低便展开反弹，显示向下动能已不足，反弹过程伴随放量增仓说明市场逐渐向好，4月末临13600重要压力位后仓量有所缩减，上冲劲头暂不足，短期存在回落整理预期，但中线仍存涨动空间。基本面因素分析如下：

　　图1 郑棉9月合约走势图

　　资料来源：文华财经、方正中期研究院

　　二、基本面分析

　　1、 供需预期变化引领市场走势

　　图2 全球棉花期末库存小幅调高

　　图3 美棉期末库存调高

　　图4 中国棉花期末库存调高

　　图5 印度期末库存下调

　　美月度供需报告反映市场阶段供需预期，来看下4月份供需报告数据调整情况。4月9日美农业部发布月度供需报告，美4月供需报告上调主产国及全球棉花期末库存令市场在4月上旬整体仍显承压。报告将2014/15年度美棉期末库存上调至95.8万吨，高于3月预估的91.4万吨，将我国棉花库存上调至1418.1万吨，高于3月预估的1414.4万吨。但将印度棉花库存下调316.4万吨，低于3月预估的324.9万吨。最终全球棉花期末库存上调为2397.0万吨，稍高于3月预估的2396.3万吨。供需预期仍显宽松，市场承压，不过我们看到在本次报告中需求数据也出现上调，预估2014/15年度全球棉花需求为2418万吨，高于上月2万吨。显示需求预期在逐步好转，制约走弱空间。

　　进入5月份市场将开始关注2015/16年度棉花供需情况，新年度全球棉花供需宽松态势有收紧预期。相对趋紧预期令市场存在涨动空间。2015年，中、美、印、巴等主产国棉花种植面积均下滑。据中国棉花协会，预计2015年我国植棉面积4843万亩，同比下降24%。据美农业部，2015年美国棉花种植面积初步估计为5857万亩，较去年减少13%。据ICAC，印度棉花种植面积预估年减5%至1.74亿亩。巴基斯坦棉花种植面积预估年减5%至4050万亩。全球棉花种植面积缩减已成定局，基于厄尔尼诺极端气候预期，初步估计单产也要比2014年低，所以2015年全球棉花产量预计将呈现下降态势，初步估计幅度10%左右，而消费需求存在好转预期，增幅料2%甚至更高一些，所以供需不会进一步宽松，预示价格应该也不会更低。初步估计，2015/16年度全球及我国棉花库存消费比料下降至2014年6月份水平，相应的价格中枢则可能要回升至当时水平，当年郑棉价格重心在15000-16000元/吨一带。而就时间窗口而言，在国内抛储之前的播种期及需求相对旺季可能是较好的上涨窗口，一旦后续青黄不接期抛储展开，市场则可能仍面临压力。

　　2、 国内政策动向及阶段供需状况分析

　　2.1 抛储短时间或仍难实现

　　国内棉花高库存是制约市场的重要因素，但这已成为一种常态，市场对此也已经基本反应，且所谓的高库存主要为国储库存，2014/15年度棉花期末库存预计为1418万吨，国储棉库存就有1100万吨左右，在这部分库存放出来之前，市场整体库存水平在300多万吨，属于比较正常范围，供需相对平衡。而国储棉在短期内抛售的时机仍不够成熟，国储的收储成本较高，按照往年销售价格来看，2014年较2013年降低1500元/吨左右，但折328价仍在17000元/吨以上，考虑到中储棉的企业属性，2015年在棉花价格低于15000元/吨前抛售的积极性并不高，尤其是目前现货市场已经出现涨动苗头的情况下，目前3128棉花价格指数13403，较4月底上涨15。整体而言，中储棉的放储时机显得并不成熟。中储粮抛售前，年度市场整体供需是平衡的，随着青黄不接期到来阶段趋紧。

　　2.2 棉花及棉纱进出口动向

　　图6 我国棉花进口月度统计

　　图7 我国棉纱进口月度统计

　　资料来源：USDA 方正中期研究院整理

　　进口棉冲击明显减弱，但进口纱仍压制国内棉花市场。2015年棉花进口全面收紧，相关部门不断放话，除发放加入世贸组织[微博]承诺的89.4万吨关税配额外，原则上不增加发放进口配额。随着我国对棉花进口的控制，进口棉对国内的冲击明显缩减，目前配额内进口棉花价格11195元/吨，低于国内棉花价13389元/吨，进口仍有优势，但配额数量仅89万吨，进口明显低于去年同期。3月份，棉花进口12.8万吨，低于2月份的15.9万吨，同比下降42.4%。进口棉纱较国内棉纱仍有1300元/吨的优势，所以棉纱的进口仍对国内棉花市场构成冲击，3月份我国棉纱进口24.9万吨，高于2月的12.4万吨，同比增加39.5%。

　　2.3 下游出口需求存好转预期

　　图8 我国布产量走势

　　图9 我国服装产量走势

　　国内与出口需求出现好转，整体来看， 1季度我国服装产量66.1亿件，同比增加8%。1季度，我国服装及衣着附件出口金额为358亿美元，同比增加2%。在国家“一带一路”政策的推动下，后续出口料仍有一定空间，另外从往年情况来看一般5、6月份也是棉纱、棉布需求的相对旺季，产量仍有一定增长空间。下游需求逐渐好转，而纺织厂纱线和坯布库存却在相对低位，企业存在补库的需求，对棉花及棉纱市场会构成一定支撑，存在阶段走升空间。

　　3、 市场状况——多头力量仍不足 空头仍虎视眈眈

　　从美棉持仓情况来看，2015年4月，ICE棉花期货市场仅期货的非商业性持仓来看，主力多头增减反复，而空头呈现减持，说明市场已经不太看空，但多头信心尚不足，所以美棉市场整理为主。主力多头4月7日当周持仓79032张，4月14日当周增加至85036张，4月21日再度减持至75478张，而4月28日又增持至86566张。空头持仓轨迹来看，4月7日持仓39032张，4月28日减持至33014张。但整体来看，净多是呈现增持的，市场总体是向好的，尽管短期多头信心可能并不是很足。

　　从郑棉持仓情况来看，自2015年1月郑棉期货主力持仓净头寸由多转空后，2月，净空继续增加，国内看空气氛较浓。3月份这种态势并未扩大，大多数市场净空持仓稳定在12000-15000手之间，多空均有所减持，市场情绪整体仍不高。4月初净空15000手徘徊，中旬减持至8000手左右，月末又增加至4万手之多。结合技术走势看临关口，存在短期回落预期。

　　图10：ICE棉花非商业持仓净多急减后回升

　　4、 价差研究

　　2015年4月，国内棉花期货价格上涨而现货价格回落，基差回归，截止5月4日，基差缩减至223元/吨。交割月内基差仍有回归，在5月初现货已经出现走升的情况下，期货主要近月期货可能会表现为相对抗跌来实现期现对接。

　　2015年4月，国内棉花价格回落，而外棉价格涨动，滑准税后的国内外棉花价差继续拉大，配额外棉花进口不占优势。截止4月30日，中国棉花价格指数328级与FC IndexM滑准税后价格间价差扩大至-116元/吨，4月30日时为-500元/吨。

　　图11 进交割月棉花基差回归

　　图12 内外棉价差走势

　　资料来源：文华财经 方正中期研究院整理

　　9月对应青黄不接期相对偏强，但受抛储压力；1月合约受需求预期支撑，不建议过度看1-9合约回落空间，套利者可见好便收。

　　图13 郑棉1月与9月合约价差走势

　　资料来源：文华财经 方正中期研究院整理

　　三、技术分析

　　图14 郑棉技术分析