内容提要：

　　2016年，影响PTA(4290, -4.00, -0.09%)价格走势的三大重要因素为：一、国际原油市场情况；二、PX/PTA新增产能释放进程；三、PX/PTA工厂限产保价情况。国际油价继续探底，而且从最近一次OPEC会议表态来看，即使油价继续下跌，为了争夺市场份额，各国也不愿意消减原油产量，因此国际油价有望进一步走低，截至12月中旬，美原油跌至近6年来新低35元/桶附近，预计在明年一季度之前都难有起色，最低有望达到25美元/桶附近。从明年全年来看，油价或将维持低位徘徊为主，大幅反弹可能性较小，全年预计维持25美元/桶-60元/桶震荡。

　　2016供应方面需重点关注几套新装置投产进程，以及腾龙芳烃的装置重

　　启，在无新产能投放之前，逸盛和恒力整体的控盘能力依旧较强，预计它们仍然会采取“限产报价”的策略将PTA加工利润维持在合理水平，下游聚酯整体的议价能力较差，预计亏损将成为常态；若腾龙芳烃615万吨装置以及新产能顺利投产，PTA的供应格局将发生改变，PTA将会回归供应过剩状态，利润水平将会被压缩，此时下游聚酯利润水平待会得到改善。

　　展望2016，原油弱势及产能过剩仍将是影响全年行情走势的主要因素，我们认为2016年PTA价格仍将维持低位宽幅振荡行情为主，整体在3800元/吨-5200元/吨区间运行，同时关注产业政策以及原油价格反弹带来的不确定风险。

　　第一部分行情回顾

　　2015年整体处于低位宽幅震荡的行情，PTA指数合约从年初低点4500震荡回升至5月初的5600附近，之后一路震荡回落，至12月上旬指数再次下探至年初低点4500附近。价格波动幅度范围1100多点，幅度超过24%。根据行情走势的阶段性特征以及市场主导因素，从时间上可以将年内行情分为三部分：第一阶段：1月上旬至5月上旬，震荡上行。从1月上旬至4月初，PTA期价基本跟随原油来回波动，1月中旬，PTA主力1505最低下探至4480获得支撑，之后震荡反弹至5000一线。4月6日，漳州腾龙PX工厂发生爆炸，导致翔鹭615万吨PTA装置关停，PTA现货供应紧缺，期货价格迅速反弹至年内高点5600附近。

　　第二阶段：5月上旬至8月下旬，三波回落：5月份，原油基本维持震荡行情，但国内部分PTA装置重启，负荷提升至7成以上，下游需求季节性回落，PTA价格震荡回落，1509合约从5500元/吨一线回调至4900元/吨一线。6月中旬，国内股市和国际原油暴跌引发商品市场恐慌性抛盘，PTA期货价格大幅回落，1509合约从5000元/吨一线下跌至4400元/吨一线。8月中旬，国际原油持续下跌，国内股市再次迎来一波暴跌，商品市场再次迎来暴跌，1601合约从4800一线跌至年内最低4200一线。

　　第三阶段：8月上旬至12月上旬，低位盘整。国庆长假期间国际原油大幅上涨，中石化[微博]、江阴汉邦和恒力石化装置陆续检修，装置负荷下降，PTA1601合约从4450一线反弹至4800一线。11月初，原油再次迎来暴跌行情，但PTA装置负荷偏低，社会库存消化也处于低位，供应商挺价意愿较强，PTA期价相比原油表现较为抗跌。12月4日，OPEC会议并未达成产量上限，市场悲观情绪加剧，原油大幅下挫至年内低点，PTA在成本拖累下跌至年内低点4300附近。

　　图1:2015年PTA指数日K线走势图

　　资料来源：文化财经，信达期货研发中心

　　第二部分基本面分析

　　一、PX运行分析

　　1、PX产能增长情况

　　图2：2004-2020全球PX产能增长走势图

　　资料来源：CCF，信达期货研发中心

　　2004-2015年，全球PX产能平均增速在6.77%附近。在2014年，产能增速达到18.78%顶峰后，部分PX产能开始淘汰。2015年增速下滑至仅1.37%附近。未来5年，预计全球PX产能再次回到正常增速，保持6-7%水平为主，产能增加主要来自中国、中东、印度和东南亚地区。不过如果考虑到聚酯需求增速可能低于该水平，未来仍可能出现淘汰落后产能的情况。

图3：2007-2020年中国PX产能增长走势图

　　资料来源：CCF，信达期货研发中心

　　除掉2009年产能增长较快以外，从2007年-2015年中国PX产能平均增速在12%附近；但不时也有投资空档期，比如2010年和2016年中国都没有新PX产能。2009年，由于福佳大化、中海油惠州以及上海石化二期集中投产，因此产能增速达到了峰值。

　　国内PX装置情况如表1所示，总体来说，相比下游聚酯和PTA的产能投产速度，中国PX装置的投产进程是比较缓慢的。虽然一直是投资关注的重点领域，但PX生产商集中在三桶油以及包括民营企业进入条件太高等因素，真正的投资高峰一直没有来临。十年一个周期，预计中国PX下一个投资高峰将在2019年附近出现。

　　表1：国内PX装置产能列表(单位：万吨/年)

　　资料来源：CCF，信达期货研发中心

　　下表2显示未来五年全球PX投资规划情况，可以看出，未来投资的PX装置基本上都是炼厂配套的，而炼厂规模集中在1500-2000万吨/年的规格，PX装置主要规模在100-200万年/年的规格，都是朝大型化发展，多数是配套PTA和聚酯工厂的企业往上游延伸，也有一些行业外的投资计划，如宁夏宝塔、河北玖瑞、协鑫集团等不确定的投资规划。

　　表2：2016-2020年全球规划中的PX装置(单位：万吨)

　　资料来源：CCF,信达期货研发中心

　　2、PX产量及进出口情况

　　表3：中国PX供需平衡表

　　资料来源：CCF,信达期货研发中心

　　图4：中国PX产量预估

　　资料来源：CCF、信达期货研发中心

　　2015年4月，腾龙芳烃突发爆炸，导致其160万吨PX装置长期停车，使得2015年国内产量增速不明显，国内产量的不足促使进口大幅增加，2015年PX进口量达到1160万吨左右，进口依存度超预期提升至55%。2016年，国内无新PX产能投放，加之腾龙芳烃重组，明年9月份之前重启可能性不大，产能较今年无明显变化，预计整体PX装置开工会有所提升，进口量依旧会维持较高水平，进口依存度预计在50%左右，但2017年之后国内产能大量投放，国内PX产量将大幅增加，中国PX产量增长将进一步替代一部分进口增量，进口依存度也将呈现下滑趋势，如下图所示未来五年中国PX进口依存度预测。

图5：中国PX进口依存度走势及预测

　　资料来源：CCF、信达期货研发中心

　　对于PX的出口情况，至2014年基本微乎其微。当然，随着国内PX产量逐步增加，不排除在后期出现少量保税模式的出口贸易，以及配合PTA出口的贸易量。

　　3、2016年PX价格走势分析及预测

　　(1)2011-2015年PX价格走势回顾

　　图6：2011-2015年PX、石脑油及两者价差走势图

　　资料来源：Wind,信达期货研发中心

　　2011-2013年，由于下游聚酯和PTA的投产速度快于PX，PX经历了黄金三年，CFR中国价格在1200-1700美元/吨波动区间为主，并且PX利润情况十分乐观。2014年，在原油大幅下挫的带动下，加之PX新产能释放加速，PX价格从最高的1400美元/吨以上，跌至1000美元/吨以下。同时，PX利润也加速萎缩，但除了上半年有三个月份亏损，总体PX全年仍是盈利。

　　2015年上半年，原油震荡有所反弹，PX价格跟随原油企稳，但总体依然在1000以下运行，利润也从年初的的亏损状态恢复至年中的小幅盈利；下半年，原油再次下滑，成本端坍塌，PX从年中的950美元/吨一路下滑至年底800美元/吨附近；利润情况出现也有一定恶化，但总体仍有盈利。

　　(2)2016年PX价格走势预估

　　2016年，亚洲PX市场预计仍将延续供应过剩的局面，但依靠压缩利润来跌价或者增加利润来涨价的空间都不会很大，除非大规模的停车检修或者PX工厂胀库严重。而且2016年中国PX进口依存度依旧维持偏高，供应商维持价差能力较强，预计2016年PX-石脑油价差水平平均仍能维持350美元/吨左右。PX整体价格重心依旧要看原油端的运行情况，原油经过长达一年半震荡下行，价格跌至近六年来的低位，继续下行空间料将有限，若2016年原油若在40-60美元/桶区间运行，预计PX整体价格运行区间在700美元/吨-900美元/吨之间，当然实际走势视原油等相关上游成本的变动而定。二、PTA运行分析1、PTA供需状况

　　2015年国内PTA新增产能主要集中在一季度释放的恒力220万吨和珠海BP125万吨，原计划在一季度投产的四川晟达100万吨装置和四季度投产的汉邦二期220万吨装置推迟投产，市场传闻汉邦220万吨装置将在明年一季度投产。2015年国内新增PTA产能375万吨，增速为8.6%，截至年末国内PTA总产能达到4693万吨，相对于下游聚酯4648万吨产能来说，明显过剩，但由于远东石化的破产以及翔鹭石化资产重组，导致900多万吨产能长期闲置，减轻了PTA供应过剩压力。

　　从目前的投产预期来看，2016年，国内仅有乌鲁木齐石化计划在年底投产的120万吨产能，若四川晟达100万和汉邦220万吨装置推迟至2016年投产，明年国内PTA产能将扩张440万吨左右，增幅为9.37%；截至2016年底，国内PTA总产能将达到5133万吨，预计2016年国内聚酯产能将扩张300万吨左右，截至2016年底，聚酯产能将达到4950万吨左右，PTA绝对总产能依旧超过聚酯产能，产能过剩压力将更加严重。

　　表4：中国PTA产能投放进程

　　资料来源：CCF、信达期货研发中心

　　按照前期以及目前投产预报来看，2016年之后国内新增产能年平均增速将有所放缓，部分拟建或在建装置，均由于目前国内产能过剩压力较大，有所推迟，或迟迟未批准，2017年及以后投产的装置，存在较大的不确定性，项目基建或资金方面均有所放缓，预计后期年均新产能投放量也不会大幅增加。

图7：2008-2016年中国PTA产能与产量变化情况

　　资料来源：信达期货研发中心

　　表5：2009-2016年中国大陆地区PTA供需平衡表

　　资料来源：Wind、信达期货研发中心

　　随着新增产能的大量释放，进口需求相对减少，进口依存度降至3%以下，而出口量呈现逐年递增的趋势，但绝对量依旧较少。

　　2、PTA加工价差及开工

　　PTA加工价差反应PTA工厂的利润状况，目前PTA行业平均加工成本在720元/吨左右，当然有部分大型工厂加工成本可能会在600元/吨以下，但我们还是以行业平均水平来估算。

　　图8：PTA加工价差水平

　　资料来源：Wind，信达期货研发中心

　　从2015年全年来看，PTA加工价差长期处在600元/吨以下，年内的价差变动幅度较大。2015年初，PTA行业联合减产，PTA负荷偏低，PTA加工价差维持在700元/吨以上；进入二月份，PTA开工负荷开始提升，下游消费正处淡季，PTA加工价差开始收缩，虽然四月份翔鹭装置爆炸，加工价差出现反弹，但仍旧没能突破600元/吨，至7月份，加工价差一度跌至300元/吨以下；面对严重亏损，逸盛，恒力再度联合减产，开工负荷再度下滑，社会库存加速消化，截至11月底，社会库存处于130万吨左右的地位水平，逸盛和恒力挺价意愿较强，现货价格持续坚挺，加之原油下跌，PTA加工价差持续扩大，至11月份，加工价差恢复700以上，PTA工厂利润水平较好。

图9：PTA产业链开工情况

　　资料来源：中纤网，信达期货研发中心

　　2015年年初，远东破产重组，其320万PTA产能长期关停，4月份翔鹭石化突发爆炸，导致其615万吨PTA产能也长期处于停车状态，再加上一些长期闲置的小产能，处于长期关停总产能高达1430万吨左右，这就使得另外两家巨头逸盛和恒力总产能占据总产能大半壁江山，逸盛和恒力对现货的控盘能力大幅增强。

　　2016年，新装置方面，四川晟达的100万吨装置和汉邦石化的220万吨装置预计至少推迟至明年二季度投产，乌鲁木齐石化计划是在明年四季度投产，而翔鹭仍无明确的的重启时间表，市场传言明年三季度之前都难重启，若真如我们预计，2016年逸盛和恒力行业的装置负荷的控制依旧较强，为了维持较好的加工价差，整体的PTA开工负荷还将维持较低水平。

　　3、库存

　　PTA社会库存变化可以通过对PTA及下游聚酯开工负荷剪刀差进行跟踪。根据PTA和聚酯的总产能以及开工负荷水平来估算整体的动态供需，若动态供需宽松，PTA社会库存处于积累阶段；反之，则处于去库存阶段。2015年，由于翔鹭和远东装置长期处于关停状态，逸盛和恒力合力将PTA开工控制在较低水平，导致动态供需长期处在偏紧状态，社会库存从3月份开始进入去库存周期，截至11月底，PTA社会库存水平降至130万吨附近，总体处于低位水平。此外，可以从PTA工厂和聚酯工厂PTA平均库存天数PTA进行印证。

　　图10：PTA库存变化

　　资料来源：CCF，信达期货研发中心

　　PTA工厂和聚酯工厂的PTA库存长期处于低位，说明PTA现货供应处于偏紧状态，由于聚酯工厂长期处于亏损，整体的补货意愿不强，基本维持刚需，库存水平控制在低位。

　　三、聚酯运行分析

　　1、聚酯供需结构分析

　　2015年聚酯新投产能280万吨，不及年初预计的380万吨；经过初步评估，2016年新增聚酯产能预计在295万吨附件，其中主体仍是聚酯长丝，确定性也相对较大，而瓶片装置新增计划仍偏多，但多集中在年底，不确定因素较多，不可避免地还可能出现延迟到下一年度，另外薄膜有20万吨计划。

　　表6：2015年产能投放及2016年产能投放预估

　　资料来源：中纤网，信达期货研发中心

　　图11：产能、产量及增速变化

　　资料来源：Wind，信达期货研发中心

　　如上图所示历年聚酯产能增长情况，可以看到近三年聚酯产能增速明显放缓；持续的产能扩张，一方面形成了充足的供应压力，使得中国成为当之无愧的聚酯大国，另一方面在需求走弱的背景之下，也形成了明显的市场压力。此时，越来越多的人开始思考，中国聚酯扩张是否已经达到顶峰，后续行业将逐步告别扩张时代，更多地通过整合资源、产能升级和淘汰来就产能来进行结构变革。2016年聚酯产能还将延续增长，初步预估到2016年底，中国国内聚酯总产能有望达到4943万吨左右，产能增速在6.4%左右，增速较2015年稍有提升，但仍处于较低增速水平。

　　伴随着产能增速的下滑，产量增速也呈现快速下跌的态势，2010年-2014年产量增速连续四年下滑，最低跌至2014年的1.6%。2015年聚酯产量预估在3522万吨，同比增速在8.2%，较去年大幅回升，给了上游原料很好的需求支撑。

　　表7：聚酯供需量历年情况及2016年预估

　　资料来源：CCF，信达期货研发中心

　　2、聚酯加工利润及库存情况

　　图12：聚酯产品加工利润及库存

　　资料来源：WIND，信达期货研发中心

　　利润方面，2015年一季度，聚酯长丝和短纤加工利润水平较好，四月初，翔鹭石化爆炸，PTA负荷下滑，PTA现货价格大幅企稳，而下游聚酯产品价格上涨乏力，聚酯利润水平开始受到挤压；进入7月份，逸盛和恒力联合减产，PTA负荷维持低负荷状态，加之聚酯需求进入淡季，下游产销低迷，聚酯利润水平继续恶化；进入四季度，PTA社会库存维持低位，PTA工厂挺价意愿较强，PTA现货价格持续坚挺，而聚酯传统的消费旺季表现不佳，多数以减价去库存为主，截至12月初，除了短纤和DTY之外，其他产品的亏损幅度依旧处于高位。2016年聚酯产能还将继续扩张，而聚酯工厂对上游原料的议价能力较弱，预计2016年聚酯工厂生产还将延续亏损状态，2017年之后，聚酯产能投放进入尾声，聚酯行业将逐步进入去产能周期，届时，预计聚酯加工整体的利润水平将会好转。

　　库存方面，由于聚酯产销不畅，织机维持低负荷运行，导致聚酯库存持续积累，截至12月初，各个聚酯产品库存水平基本都处于年内高位，聚酯产品价格整体受压。

　　3、终端纺织消费。

　　2015年，我国纺织业的经济运行总体继续呈低速平稳发展的态势。前10个月，国内服装鞋帽针纺织品类零售总额10596.15亿元，较去年同期增长10.18%，同比增速较2014年的10.6%略有回落；2015年中国轻纺城布匹月均成交表现尚可，成交情况基本处于近几年高位，总体来看，终端纺织内销表现尚可。

　　纺织服装出口方面，前11个月累计出口2570.32亿美元，同比下滑5.78%。出口形势比较严峻。纺服出口连续下降和超过全国外贸平均降幅的主要原因，一是纱布和服装单价下滑，对出口总额有所拖累；二是受全球经济形势不佳“货币战争”的影响，特别是以俄罗斯卢布、印度卢比、土耳其里拉和巴西雷亚尔汇率为代表的新兴市场国家以及欧元、加拿大货币大幅贬值，年内部分货币贬值超过30%，冲击我国外贸出口；三是受产业成本影响，纺织品服装属于传统的劳动密集型行业，东南亚国家纺服有不对称的成本优势、出口竞争力有所增加，蚕食我国出口市场份额等方面的综合影响。

　　自2000年以来，我国纺织品服装出口连年正增长，2000-2014年出口平均增速14.93%，其中，仅2008年全球金融危机爆发后，2009年纺织品服装出口下降9.8%之外，今年是15年来第二次出口呈负增长局面，预计全年出口下降超5%，由此不难折射出今年形势的严峻程度，据此推断，我国外贸回暖和企业脱困仍待时日。

　　图13：中国轻纺城月均成交/纺织服装出口

　　资料来源：Wind，信达期货研发中心

　　表8：不同原油价格对应PTA成本

　　资料来源：信达期货研发中心

　　第三部分行情展望

　　2016年，影响PTA价格走势的三大重要因素为：一、国际原油市场情况；二、PX/PTA新增产能释放进程；三、PX/PTA工厂限产保价情况。国际油价继续探底，而且从最近一次OPEC会议表态来看，即使油价继续下跌，为了争夺市场份额，各国也不愿意消减原油产量，因此国际油价有望进一步走低，截至12月中旬，美原油跌至近6年来新低35元/桶附近，预计在明年一季度之前都难有起色，最低有望达到25美元/桶附近。从明年全年来看，油价或将维持低位徘徊为主，大幅反弹可能性较小，全年预计维持25美元/桶-60元/桶震荡。

　　2016供应方面需重点关注几套新装置投产进程，以及腾龙芳烃的装置重启，在无新产能投放之前，逸盛和恒力整体的控盘能力依旧较强，预计它们仍然会采取“限产报价”的策略将PTA加工利润维持在合理水平，下游聚酯整体的议价能力较差，预计亏损将成为常态；若腾龙芳烃615万吨装置以及新产能顺利投产，PTA的供应格局将发生改变，PTA将会回归供应过剩状态，利润水平将会被压缩，此时下游聚酯利润水平待会得到改善。

　　展望2016，原油弱势及产能过剩仍将是影响全年行情走势的主要因素，我们认为2016年PTA价格仍将维持低位宽幅振荡行情为主，整体在3800元/吨-5200元/吨区间运行，同时关注产业政策以及原油价格反弹带来的不确定风险。